中國也加入減排溫室氣體行列,除了太陽能及風力發電外,是否仍有其他可進行的方向呢?
回覆
計算至2008年底為止，中國目前使用核能發電的比例約為2.1%，火力發電則佔80%。而中國國家發展和改革委員會(下稱發改會)希望在未來10年中，核能發電能能佔到5%。對照原本的2.1%，換言之，核能發電要增加至兩倍以上，所以核能發電發展速度會非常快。而根據中國委員會所提供的資訊，未來所希望核能所能提供的電量將從12GW增加至40GW；而希望風力供電量則為30GW。所以預期未來核能的供電量將會超越風力發電。再者，根據發改會及公信部所發佈的資訊，目前產能過剩的行業達12個，其中風力發電及太陽能就在其中。而核能為中國近期著重的政策，所以其壟斷及產能過剩的問題相對較低。從這些面向考慮，核能發電將有機會在中國快速成長。

細究其原因如下:
1.排放污染低
依據國際原子能機構所提供的資料,來看一下不同的發電方式所生的溫室氣體結果如下表所示:除了水力發電外(因其具有較多地形的限制)，核能發電無論是在直接或間接所排放的二氧化碳量皆非常低。此外，其所排放氣體中所含的二氧化硫、氧化氮及其他有毒的化學物質比例也非常低。而二氧化硫、氧化氮及其他氣體皆是造成酸雨的主因，而懸浮物則是造成沙塵暴或髒空氣的原因。在減排溫室氣體議題中，核能發電是相當好的選擇。
 

資料來源: IEA October 2009

2.生產成本低且鈾礦供應及價格相對石油及瓦斯穩定
發改會11月12 日宣佈﹐汽油與柴油價格每噸上調人民幣480元。據道瓊斯通訊社(Dow Jones Newswires)計算﹐此次調整意味著汽油與柴油的價格﹐將在目前平均每噸人民幣7,420元和6,680元的最高零售價格基礎上提高6.5%和7.2%左右。這次是中國今年1月1日實施與國際原油價格掛鉤的新成品油定價體制以來第八次調整成品油價格。

中國目前的發電方式來源約有80%為火力發電(核能僅佔2%)，使用瓦斯或煤碳發電，調升價格讓採用燃料發電的電廠產生莫大的影響。尤其是原物料的成本約佔整體發電成本極高的80%(煤碳)及93%(瓦斯)；而核能發電的原料─鈾礦只佔26%。若未來的面對原物料的價格變化，鈾礦的價格變化對核能發電所造成的影響將相對穩定。由於興建核能電廠所需花費的成本相當大，若非由政府推動，一般而言較難自行興建核能電廠。

3.興建核電廠有助於創造新工作機會
核能工作人員的平均年齡層較高，約為52~54歲。這隱含了未來5年將有約35%的退休率，對照自然增加率約為11%，其中將有24%的缺額。如果再加計未來中國甚至於全世界皆致力於興建核能電廠，意味著其所能提供大量的工作機會。而中國龐大的人口壓力，發展核能所能提供工作機會，也是考量的原因之一。

隨著中國的經濟起飛,電力不足而跳電的情形時有所聞,中國目前擁有11個核子反應爐，分別在廣東、浙江跟江蘇省。從2010年開始，中國將再興建32座核子反應爐。由此可見，在新能源產業中，核能所佔的比重將會慢慢地提高。而在印度的部份，其狀況與中國大陸相當相似! 看來,若可以順利解除對核廢料處理的問題，在全力衝刺經濟同時確保能源(電力)的提供安全無虞前題下，中國將會全力興建核子反應爐，以因應經濟發展所造成的用電短缺問題，為自一九八零年後不再興建的核能發電廠帶來春天。

貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。(95)金管顧新字第(088)號。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料涉及第三人提供或發行之部分，非本公司所製作之廣告資料或銷售文件，僅轉寄供法人機構及專業財務顧問或收件人參考，非供一般投資大眾使用，未經同意請勿重製、公開播送或公開傳輸。BLK0911-438

近期油價走勢強勁，而天然氣價格也同樣的水漲船高，不同於油價在去年12月中就已觸底反彈，天然氣價格走勢較為落後，遲至今年8月底才落底。近日天然氣價格上漲的原因，除了受惠於全球景氣回溫以及弱勢美元的預期之外，最主要是因為冬季季節性的需求所致，美國10月份天然氣的需求量較9月份成長31%。根據美國能源情報署( Energy Information Administration, EIA)指出，今年初至8月底為止，美國整体的電力需求下降4.9%，來自燃煤的發電衰退11%，但來自天然氣的發電卻成長2.4%。美國主要氣象預測機構-國家海洋大氣協會預估，今年美國東岸會比正常時期冷，多家氣象機構也持類似的看法，顯然今年北半球的冬季由於氣溫較低，將使得天然氣的預期需求增加，反應在天然氣期貨市場價格在2010年偏多可見一般。UBS預估2010年天然氣價格將高出2009年超過50%(Source: UBS, 2009年10月23日)，可見天然氣預期需求的增加，將對天然氣短期價格形成有力的支撐。

美國需求仍未全面回溫
美國對天然氣需求的來源主要為工業(34%)、電力(31%)及住宅(21%)，其中今年在電力與住宅的需求與去年相近，但在最主要的工業需求上，今年的需求顯然低於2008年。另一項觀察指標-美國天然氣開採設備的數量，截至2009年10月16日為止降到721，相較於2008年減少53%，較2007年減少50%。顯示經濟尚未全面復原前，工業活動等對天然氣的需求將無法大幅成長，也因此在開採設備的數量上仍遠不及過去水平。

天然氣供過於求仍是價格上漲的壓力
天然氣價格何時可以重回2008年的高點，答案仍是充滿諸多變數，其中影響最大的就是供給仍遠大於需求的基本面因素。天然氣供需市場今年初以來，供給遠高於需求造成庫存持續累積，同時也高於5年的平均值(如圖一)。無論是美國、歐洲或是加拿大，觀察天然氣庫存水位仍處在高點，不僅高於2008年，也高於5年的平均值。供給過多形成的庫存累積，在對天然氣需求尚未全面復甦前，勢必會抑制天然氣價格的上漲。

智慧電網
一般停電的情況下，若用戶不通知電力公司，電力公司無從得知該用戶的電力供給已出了問題。因此，當市場對能源相關產業的焦點集中在電動車、風能等相關新聞時，對於電力供給的傳輸與管理的相關問題，反而容易忽略。其實，電網的更新與智慧化非常重要。目前，美國政府已經開始正視這個問題，更新傳電網絡的相關政策也逐步開始推展。
 

回顧今年一月份美國歐巴馬總統對大眾演說，當時便提到帶領美國經濟成長重回正軌的多項重要措施中，興建新的智慧電網將有助美國節省不需要的電力開支，並可以保障美國居民的電力供給與用電安全，避免因供電不足可能造成的停電及其他威脅，並可將乾淨能源也整合入目前的電力供給網絡中。而在大西洋的另一岸，歐盟也正在規劃屬於歐洲的智慧電網。在歐盟的規劃書中提到，興建智慧電網不僅能提高歐洲在全球的競爭力，也可以提高歐洲居民的生活品質。
 

當然，這些對於智慧電網的計畫並非止於空談，今年初，美國在經濟復甦刺激方案中已編列了45億美元來提升電力供給網絡及穩定度，並將針對能源使用效率提撥168億美元來進行改善。在此同時，歐盟也計畫於2020年之前，將歐盟各國境內80%的能源使用相關量表，改成新型的智慧型量表。而在中國，國家電力公司也將投入人民幣4.5兆 (約6600億美元)來改造全國的電力傳送網路。
 
但到底什麼是智慧電網，而目前的電力網路又有何缺陷呢?
 

目前全球已開發國家的電力網路，大部份均從一百年前便開始建構，雖然目前的系統並無運作上的問題，但仍有其缺陷，而目前這部分的缺陷因為電力的供給與需求關係與過去不同，而開始影響整體系統的穩定度。
 

大規模停電的原因
大部分電網原本的設計是將電力由大型且集中的發電站傳輸至用戶端。整體電網的組成包含發電廠(產生電力)、高壓電纜(傳送)、低壓電纜及用戶(分配)。

按照目前電網的設計，發電端無從得知所產生的電最終將到達何處，而用電端則在使用的過程中無法確切得知所使用之電量，僅能從每個月的帳單得知。而中間傳送電力的傳送商對於即時的電力傳送資訊也所知有限。由於目前的電網必須應付現階段較新且用電量較大的家用電器，有時候甚至包含電動車，因此，目前電網的負載能力已逐漸接近其極限。2003年發生於紐約及美國東北部的大停電就是因為電網過載而造成。而根據電力研究機構估計，每年美國企業因老舊電網所產生的損失便高達100億美元。

目前的電價無法反應發電成本的不同
由於用戶對電力的需求並不固定，因此維持供電網路的穩定是非常龐大的挑戰。如圖一顯示，平時的基本供電量可以在較低的成本下達成，但是，在用電尖峰期提供額外的電力則非常昂貴。主要的原因在於，要快速供給用電尖峰期所需額外電力的主要發電來源，通常為規模較小，效率較低的天然氣或柴油發電廠。

 
這些突發的電力需求上升可能因為許多不同的情況產生，例如住宅用戶在炎熱的夏日午後同時打開冷氣。但過去的電網系統設計並無法讓電廠、傳送系統及分配端有效的預估用電量的變化，並最佳化供電的模式與電力資源以應付突發的需求。而電力的一般使用者也在尖峰與離峰的電價差異不大的情況下，無法有足夠的誘因來降低尖峰時間用電。

讓電網更聰明
智慧電網的設計，便是用來解決前述的問題。由於智慧電網連結智慧電表、數位化電廠及子電站，並由中央資訊管理系統監控。而在一般用戶家中，智慧電表取代傳統電表，建立家中與電力公司的資訊雙向連結，並可以使電廠不再需要派出員工讀取量表資料，降低營運成本。智慧電表可以讓電廠從遠距偵測停電，並進行最佳化電力配置。

 
此外，一般用戶可以經由智慧電表讀取即時的用電資訊，使電價的設定可以動態化，用戶在用電尖峰期可以有足夠的誘因及資訊來降低電力的使用。家用電器可以經由無線聯結的方式與智慧電表連接，使電器的使用可以透過電表的資訊來進行調整，舉例來說，家中的烘乾機可以透過與智慧電表的連結，選擇電費較低的時段開始啟動，節省電費的支出。

 
除此之外，一個具有智慧電表與控制系統的電網對於現在漸增且分散的小型發電系統─如裝設於屋頂的太陽能板，則更形重要，因為這類型的發電裝置與傳統的電廠相比更易受到天氣的影響且將更頻繁的啟動與停滯，因此，即時的監控與更複雜的管理機制將更為重要。

 
 
臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)2326-1600。(95)金管投顧新字第(088)號。貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或申報生效在國內募集及銷售，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關基金應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料已含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問使用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉載 (BLK0910-416)

全球經濟景氣復甦的預期與持續偏弱的美元，近期包括國際能源總署(IEA)、摩根大通、德意志銀行等紛紛調高對2010年油價的預估，而油價自2008年12月低點至今，漲幅已超過一倍，並於2009年10月21日突破80美元/桶。油價於最近一個月上漲22.6%，使新興歐洲以13.3%的漲幅居三大新興市場之冠，但同期間能源類股漲幅僅9.6% (資料來源：Bloomberg，以西德州原油、MSCI新興歐洲與MSCI世界能源指數，統計自2009年9月24日至10月22日)。
 
若看好油價未來走勢，應該投資於能源類股或者新興歐洲？這波新興歐洲漲幅高於能源類股，能源類股是否有落後補漲的機會？
 
當美國ISM指數自50向上攀升時，原物料(礦業)與能源類股表現均優於S&P500指數
若觀察美國ISM指數與各產業股價的變化，當該指數自谷底翻揚至50時，原物料(礦業)是表現最佳類股，其次是消費非必需品、工業與金融類股；而當該指數自50攀升至高峰時，資訊科技與原物料(礦業)表現最佳，而工業與能源類股的表現次之，其中原物料與能源類股的年平均報酬率較S&P500指數多漲6.5%與3.2%(資料來源：Goldman Sachs，統計1973年至2009年8月之ISM指數與S&P500次產業指數)。隨著美國ISM指數自2008年12月的33上升至2009年9月的52.6，再加上油價持續上漲，能源類股的表現值得注意。而新興歐洲中的俄羅斯因能源類股佔其指數6成的權重，當油價上漲時，新興歐洲與俄羅斯股市的表現亦不遑多讓。
 
能源股 PK 新興歐洲，新興歐洲略勝一籌，且目前股價尚未充分反應油價的上漲

若進一步觀察過去10年每月平均報酬率(下表)，雖然第四季油價較不容易上漲，但新興歐洲在10至12月的平均報酬率表現亦較能源類股為佳。
 

以上資料來源:Lipper與Bloomberg;統計期間:1998/12/31~2009/9/30，油價以Brent Blend Oil，MSCI新興歐洲指數為MSCI EM Europe，MSCI能源為MSCI Energy/AC World Free Index，藍色區塊為平均報酬率為負以及上漲機率低於50%的月份

若以過去10年周報酬率，油價與MSCI能源指數以及MSCI新興歐洲指數的回歸分析顯示，MSCI能源指數被高估15%，而MSCI新興歐洲指數近期漲幅雖大，但仍被低估33%。若以未來一年預估本益比來看，目前新興歐洲能源類股相較於新興市場的能源類股仍折價29%，是被低估最多的產業之一(資料來源：Citi，2009年10月13日)

若投資人預期油價有機會持續上漲，由於新興歐洲的貝他值幾乎是能源類股的一倍，而且新興歐洲第四季上漲的機率與幅度亦較能源類股高，加上目前新興歐洲股市尚未充分反應目前的油價，對於風險偏好度較高的投資人，新興歐洲類型基金似乎是較佳的選擇之一。

資料來源：Lipper，截至2009年9月30日止，以Lipper Global-Emerging Market Europe在台灣核備基金
 
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各國的救市方案中，在救經濟同時救地球的前題下，不乏以新能源做為政策的主要內容，附表的內容即表達各國在刺激方案中對新能源所提撥的金額及方式容。(資料來源:BOAML 20091014) 而可以整合電力的供給及需求二端並提升能源效率的智慧電網因而雀屏中選！美國總統歐巴馬在今年二月通過的方案中，智慧電網支出約計110億美金。以美國而言，智慧電網將可在未來節省價值800億美元的電能，尖峰時段用電量可望減少一半，而用客戶則可以少付10%的電費。將相當於節省800萬輛汽車所消耗的能源。中國也是，透過國家電力公司三階段的計劃，建構全球獨有的特高壓智慧網路建來提升電力的使用效率。

智慧電網的內容分為二部份：一為智慧量表(AMR, Automated Meter Reading) ，另一為則連結各發電端所需的先進讀表基礎建設(AMI, Advanced Metering Infrastructure) 。目前全球皆積極智發展慧型電表，整體的智慧電網整合發電、輸電、配電及用戶的電網系統是未來發展的目標，在推動智慧電網建置的規劃，短期以建置智慧型電表為切入點，其後發展AMI建設，最後以智慧電網為節能減碳之政策目的。美國及中國的部份，大都為電纜新建AMI工程比重較高,約佔80%在硬體設備即鋪設輸配電線路上。相對而言，歐洲則是在智慧量表(AMR)上著墨較多。

雖然美中不約而同在媒體及政策上提高了智慧電網的能見度，其實歐洲的智慧電網市場也是不容小覷的。目前歐洲地區的量表市場約為2.5億個電表及1.1億個瓦斯表 。目前全球智慧型電表的市場規模約為4,000萬台，只有6%的電表、8%的瓦斯表及4%的水表完成了數位化，若以這些數據統計，歐洲區的電表市場佔全球約三分之一強！同時在歐洲地區發展基金（簡稱ERDF該基金主要用於生產性投資、基礎設施建設、技術創新以及為商業提供服務等領域。）的支持下，對此一地區提供了金援。歐盟在今年四月發布消息指示各國的政策方向需將AMR納入十年目標中，並提出了境內AMR更新進度時程，希望能在2020年完成80%量表更換，於2022年時百分百完成這計劃。

其實不論是著重在AMI或是AMR，其實在AMI系統布建中，AMR是成本的大宗，約為成本的45%(詳見下圖)，也許各國方向不一。但目前看來，統一受惠者仍屬智慧量表廠商機會最大。

(資料來源: BOAML 20091014)

貝萊德新能源基金至八月底，前十大持股投資在智慧電網產業(歸類輔助能源科技)的領導廠商有:Itron (4.3%)。Itron ：以提供用電資訊收集分析及電廠管理之軟體業務再加上更新電子電錶業務為主要營收來源。在電子電錶業務的部份居業界領導地位，在北美洲市佔率35%，而全球的市佔率3則接近三成，歐巴馬希望今年可以更新3000哩電路和為4000萬家庭按新的電子電錶，而一個新的電子電錶，價格約225元，50%由政府補助，Itron 的淨利約100元，可謂是全球發展智慧電網受惠者。在中國市佔領先的威勝儀表公司也瞄準了中國每年10.5億美元的潛在市場。由於智慧型電表的市場潛在商機龐大，因此智慧型電表之相關產業成為投資新能源可進軍的另一個領域。

貝萊德新能源基金，不僅投資於再生及替代能源產業，基金本身也擁有約16%(截至2009年8月底)於提升能源效率及輔助能源系統概念的標的中，充分掌握新能源產業的未來及科技動向，投資人可以依其風險屬性依合理比率或採定期定額方式進行投資目前各國政府積極建置智慧型電表，以達需求端降低成本、二氧化碳減量、能源安定供給和節能效益等目標，由此可見商機可期。

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貝萊德看好新能源產業在第四季會有所表現的主要原因為；
 
1. 產業獲利循環正處於低點
新能源產業有別於其他產業基金，以風能與太陽能為例，主要的營收來源為大型專案的電廠計畫，這些專案都需要較長的規劃與施工時間，在景氣復出現劇變時，比較難像其它產業一樣快速降低成本且出清庫存來提振獲利；另外一方面，金融風暴的信用緊縮亦造成許多以融資投產為主要手段的電廠計畫面臨停擺。這是造成新能源產業短期獲利無法明顯提升的主因，但卻也是獲利循環的低點，投資的好時機。

 
2. 各國乾淨能源刺激方案於第四季開始明顯發酵
不過由於信用市場在下半年明顯改善，各國的刺激方案開始陸續發包，並在未來一年中達高峰期，對於企業獲利的挹注將逐季浮現。例如加州州長阿諾在這星期剛簽署兩項太陽能購電補助法案，而中國、印度等亦不斷公佈大型風能與太陽能電廠計畫，以及電力傳輸網絡建置與升級。

 
 
3. 美元走貶，全球景氣復甦，油價蠢蠢欲動
金價已站上每盎司1000美元，西德州原油也將挑戰一年來的高點每桶 75塊美金。從圖三可以觀察得到，在過去五年中，油價確定築底後，新能源類股便會展開第一波漲勢，待油價突破盤整區後，隨即出現第二波大行情。若油價進一步向80元逼近，乾淨能源之價格優勢將大幅提升。

 
 
4. 近來氣候異常巨災頻仍，加速乾淨能源計畫之執行進度
近一年來氣候異常所造成的巨災頻仍，中國北方的旱災與南方的水災、美國的森林大火與洪水、澳洲的沙塵暴、馬爾地夫的陸沉等等… 迫使包括中、美兩國在內的世界各國紛紛提出更積極的減碳目標，而今年12月的哥本哈根氣候會議代表的將是一個新的里程開始，待中國的十二五計畫細節公佈後，各國勢必將進一步呼應。
 
美國政府的乾淨能源計畫進度
 
已宣布  

• 未來10年在乾淨能源領域投入1500億美金
• 創造5百萬個綠能工作機會   
• 在2015 年前，讓一百萬輛美國製的油電混合車上路
• 2012 年再生能源發電達到總發電量 10%; 2025年達到 20%
• 實施聯邦減碳屋計畫與執行碳排放限制與交易

已實施

• 太陽能與風電發電廠減稅延展至 2012年
• 提供乾淨能源購電補助與相關計畫 30% 的資本支出現金補貼
• 提供 60億美金的專案融資計畫保證額度
• 指派專職官員任職重要能源部門進行乾淨能源與環境優先工作
• 眾議院通過乾淨能源, 能源安全與減碳目標設定等法案

 
5. 新能源類股股價表現相對落後，但卻也是目前相對值得期待補漲的類股
新能源類股已橫向盤整超過三個月，股價表現相對落後其他產業，但眾多利多陸續發酵，卻也是目前相對值得期待補漲的類股。
 
新能源產業的產業環境與變數在下半年明顯改善，而展望未來，新能源集科技創新、政府扶植與能源價格高漲等三大優勢，其產業潛力非常值得期待。

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目前配置較低主因：太陽能產業今年仍面臨供過於求的挑戰，獲利短期內不易提升

貝萊德新能源基金截至六月底為止，配置約8%於太陽能產業，較過去曾經配置超過20%的情況大幅調低，比重也相對風力(約42%)為低，調整配置的原因如下： 

太陽能產業仍處於供過於求的狀態

• 供給面─由於台灣與中國的廠商仍持續於2009年擴張產能，因此，德意志銀行預估2009年太陽能產業仍面臨約28%的過量供給，過剩的產能仍有待市場機制來調。
• 需求面─根據Citi最近一次對北美及歐洲的太陽能裝置商所進行的調查顯示，多數裝置商對目前融資環境較上季樂觀，也認為2009年下半年需求將持續回溫，若實質需求提升較預期為高，將有利吸收過剩的產能並改善太陽能類股上半年獲利不佳的情況。
• 價格面─由於供過於求，2009年第一季以最終端的太陽能電池模組為例，價格較2008年第四季下滑約25%(圖一)，而今年第二季雖然需求開始止穩，但是目前市場仍預估電池模組價格仍將下滑約15-20%，終端商品的價格下滑將對整體產業的獲利造成影響，尤其以最下游的電池模組商所受衝擊最大。

回升的關鍵：持續推出的新能源補助政策

今年第二季包含中國、美國、澳洲、希臘以及台灣均推出或延長太陽能補助方案，其中以中國首次針對太陽能推出的補助方案最受注目，主要的原因在於此政策顯示新能源正式成為中國能源政策的一環，中國龐大的電力需求將使其可能成為全球最大的太陽能市場，成長潛力不言可喻。此外，中國目前正計劃推動太陽能電力回購的措施並於全國100個主要城市補助屋頂太陽能板的裝設，若這些政策提早推行，將刺激需求，有利太陽能類股的獲利。

定期定額佈局新能源，參與下一個明星產業的崛起

以長期趨勢而言，當全球經濟回復增長，能源將是維繫經濟成長最重要的商品，而能源的供給與來源也將再度成為市場關注的焦點。傳統能源對氣候變遷的影響以及氣候變遷所帶來的負面的效應，將使傳統能源的成長受到大幅度的限制，取而代之的將是新能源產業的全面發展。此外，由於新能源產業仍處於初期發展階段，子產業的變化較大，投資人可經由貝萊德新能源基金具彈性的操作策略，捕捉不同時期新能源各子產業的成長，建議投資人可按照自身風險承受度，適度以定期定額的方式，以貝萊德新能源基金持續參與新能源產業的成長。

貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。(95)金管顧新字第(088)號。。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK0907-292

近期部分太陽能類股開始公佈第二季獲利，雖然獲利仍較去年同期衰退，但卻較市場預期為佳，此外，市場更關注的第三季獲利預估，也較第二季成長且比分析師預期為佳，顯示雖然信用市場緊縮對太陽能需求造成影響，但緊縮的情況已經開始改善，需求已經回升，而且成長力道可期。

太陽能產業獲利可能已經觸底

昨日公佈獲利的幾家太陽能類股，獲利的變化因其位於太陽能產業的上下游位置而有所不同，但卻非常一致的調高的第三季的營收預估，以美國的太陽能公司Sunpower為例，該公司的獲利狀況與預估則指出幾項市場可能已經觸底的契機：

1. 需求較預期強勁─該公司第二季於全球各區域的需求均較預期為佳。
   信用緊縮已舒緩─部份義大利及美國的電廠興建融資計劃已接近完成，將推升該公司下半年的接單及獲利狀況。
   成長力道將增溫─該公司預估第三季的營收與獲利將較第二季增加約40%。

雖然太陽能產業整體而言仍面臨供過於求的問題，但依照上述跡象顯示，供需的平衡可能因需求較市場預估的為佳而提早發生。

政府的補助仍將為需求轉強關鍵

信用市場的解凍以及近期全球經濟狀態出現初步復甦的跡象，均有利今年下半年各國政府推出新的太陽能補助方案，以中國為例(表一)，自今年三月份推出「太陽能屋頂計畫」後，近期又再度推出「金太陽計劃」，而另一個「光伏上網電價管理辦法」也預估將於今年下半年推出。

表一、中國自三月份以來與太陽能相關之政策

這些新政策的推出，將逐步使目前仍處於示範階段的中國太陽能產業逐步邁入混合應用階段，並為真正進入大型太陽能發電及儲存階段作準備，預估中國的太陽能需求將因此快速成長。Source: Bloomberg, Reuters, CLSA Asia-Pacific Markets, 07/24/09(圖一)。而政府政策的支撐，也將使民間投入的規模快速增加，以中國的太陽能電池廠無錫尚德為例，該公司於中國的「金太陽計劃」宣佈之後，也公佈其與中國華電新能源發展公司將打造公用事業級以及商用屋頂太陽能發電計劃，預估將於中國西部日照充裕的省份建立總電量達500MW的發電設備，顯示政府政策仍為現階段推升太陽能需求的主要推手。

定期定額佈局新能源，參與下一個明星產業的崛起

以目前的趨勢而言，能源的取得及使用效能將是下一個階段影響經濟成長的關鍵，也將再度成為市場關注的焦點。傳統能源對氣候變遷的影響以及氣候變遷所帶來的負面的效應，將使傳統能源的成長受到大幅度的限制，取而代之的將是新能源產業的全面發展。目前貝萊德新能源基金於太陽能產業的配置已逐漸提高至約8%，基金經理人將依未來各子產業的獲利變化持續調整配置，建議投資人可按照自身風險承受度，以定期定額的方式，經由貝萊德新能源基金具彈性的操作策略，捕捉不同時期新能源各子產業的成長變化以持續參與新能源產業的成長。

貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。(95)金管顧新字第(088)號。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK0907-301

歐美及全球政府普遍支持新能源立法

美國現任總統歐巴馬聲明支持再生能源，2009年似乎是新能源產業重要的一年。歐巴馬通過的刺激經濟方案，內容包括以貸款擔保或現金資助方式，向新能源產業撥款約400億美元。計劃還包括分別在2012年及2025年達成再生電力佔整體電力10%及25%的能源標準，並實施減少溫室氣體排放的法案。

中國也已投資約300億美元於生態環境，作為經濟振興方案的一部分，並研議提高2020年風力及太陽能的發電目標。另一方面，歐盟近期議定了2020年的再生能源及減碳目標。 這些政府措施應能支撐新能源產業未來中長期的強勁成長率。美國、中國以及歐盟所推出的再生能源政策，將有利於新能源技術的投資。 

貝萊德新能源基金經理人包卓能 (Robin Batchelor)認為，新能源法案的立法將有助於新能源產業未來在美國的成長。聯邦再生能源標準(RES)已通過眾議院能源與商業委員會的同意，參議院的能源和天然資源委員會也已經排定投票的日期。一般預料此案將會通過提案並在年底前或明年上半年成為新的能源法案並施行。聯邦再生能源標準(RES)將要求，美國15-20%的電力來源由再生能源提供。這對於風力發電產業特別有利，因為近期的研究指出，僅使用風力發電，就足以達到再生能源法案標準95%的潛在要求。

貝萊德新能源基金經理人包卓能 (Robin Batchelor)表示，根據Washington Analysis分析，目前在美國僅僅只有1.3%的電力是來自風力發電，但即使在RES法案沒有通過的情況下，以目前各州法律規定的情況下，目前風力發電在2025年以前，將可望每年成長7%至9%。美國已有28州在推動新能源的相關立法，其中加州要求在2010年前，其20%的電力要來自再生能源．

風力產業投資前景優於太陽能  

貝萊德新能源基金經理人包卓能 (Robin Batchelor)認為，就股票市場而言，數家新能源公司已出售其資產，來加強資產負債表，並做為未來成長計畫的資金來源。這些公司包括Vestas,、Q-Cells, Sunpower 和Suntech這些動作顯示了這些公司已採取了正面的策略以因應當前的全球經濟率退．

在持續幾個月產量過剩，加上太陽能產業減產後，新能源產業終於漸趨穩定下來。我們注意到由於許多合約的出貨時間，被迫延遲至2009年的下半年，甚至是明年，這將造成太陽能產業庫存的上升，因此產品價格持續走低。雖然目前看起來明年情況應會好轉，現在仍應以謹慎為宜。

近期對基金績效貢獻最高的部份是來自於風力產業的持股。其中包括Vestas，Iberdrola Renovables，以及Gamesa(2009年5月底前十大持股)，由於市場預期中國將可能於2020年前，提高其再生能源佔其整體發電的比重(目前為15%)，並提高其風力發電的目標。

聚焦大型風力發電商

貝萊德新能源基金經理人包卓能 (Robin Batchelor)表示，我們持續聚焦於大型、高品質公司的商業化產品。於再生能源產業中，我們偏好風力產業，因為在許多情況下，風力具有相對傳統的燃料，更具成本競爭力，與規模經濟優勢，且多數風力產業公司都處於獲利。我們持續提高在風力產業中的大型風力發電商的比重，因為這些公司最具籌措建設風力發電場的經費的能力。

趨勢投資 - 新能源

貝萊德新能源基金經理人包卓能 (Robin Batchelor)表示，新能源產業持續受惠於政府，對於應付氣候變化和降低能源安全問題，所制定的成長目標。然而，新能源類股也持續受到更廣泛的市場波動，以及傳統能源，如石油和煤炭的價格所影響。雖然這種波動可能在短期內持續影響新能源產業，但產業的長期成長前景並未因此減少。政府對新能原產業的支持，近期正持續增加，政治人物也將贊同新能源視為爭取選民支持的策略，政府挹注基金於新能源基礎設施的支出，可刺激經濟和創造就業機會，及對抗氣候變遷。
    

貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。(95)金管投顧新字第(088)號。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK0907-283)

此法案的主要內容以減碳及能源來源轉型為主軸，利用以下兩個機制以達成減碳及轉型的目的：

設置溫室效應氣體排放的總量管制與交易系統，由美國政府依照年度總量分配排碳額度於各產業，預計將溫室效應氣體的排放量依照下列進程達到降低的目的：
§         於2012年達到2005年排放量的97%

§         2020年達到2005年排放量的83%

§         2030年達到2005年排放量的58%

§         2050年達到2005年排放量的17%

要求電廠的發電組合中，需有一定比例的發電量來自新能源與能源效率的提升：
§         於2012年達到6%

§         於2020年達到20%

§         因能源效率提升而達成的發電至多佔上述比重之20%

由於此法案仍須經參議院表決，法案若通過，對電力產業將產生的影響可依照上述兩個機制分別探討：

(1)   排碳總量管制與碳權交易的影響：

首先，此機制的設置方式主要在降低初期電價可能面臨的上漲壓力，以及後期經由排碳總量的快速緊縮，達到降低排碳量的目的。由圖一可知，整體排碳總量管制呈現逐年遞減的狀態，但是自2025年之後，總量將每年降低20%，至2030年之後，美國政府將不再給予電廠無償的排碳額度，屆時電廠需自市場購買排碳權或依靠發展新能源所取的排碳額度來達到排碳限額的要求。

因此，排碳量最大的火力發電廠族群在獲利上將面臨毛利持續下滑的挑戰，而在2025年後，發電的價格優勢將轉移至新能源及核能等零排碳的發電方式。

(2)   新能源與提高能源效率須佔一定發電比重的影響：

依照美國環保署的預估，至2020年，美國電力需求將以每年1.7%的成長率成長，然而，此次美國乾淨能源與安全法案中對於新能源須於2020年達到整體發電之20%的目標，將使得美國整體新能源的需求每年成長14%，而傳統發電的來源，反而將出現年成長率負0.5%的情況，間接壓抑未來傳統能源的成長空間。

投資人所應觀察的重點

縱合以上兩點，若以投資的角度來看，一旦這個法案通過，將會對投資造成雙重的影響：

(1)傳統高排碳發電的直接投資將大幅縮減，資金將直接轉移至新能源產業，有利新能源產業的加速擴張。

(2)過去長期資金(如退休基金)所青睞的公共事業族群(穩定的現金流量與股息)，恐怕將因毛利持續下滑而無法維持穩定股息，使其吸引力與投資價值降低，取而代之的反而可能是零排碳的新能源產業(高成長、長期具競爭力且政策支援)。而此一趨勢一旦成形，可能將引發大量的資金流動，進入新能源產業。

因此，貝萊德建議投資人可依照自身風險屬性，配置一部分資金於新能源產業，掌握下一個新產業擴張與崛起的契機。

美國第一位黑人總統 - 奧巴馬，在其競選演講當中曾經說過 :“等我成為美國總統之後，任何希望鼓勵乾淨能源的州長將會在白宮有一個伙伴，任何願意參與應對氣候變化的國家將在美國獲得一位盟友”。 但是上星期，美國乾淨能源安全法案在歐巴馬全力催票的努力下，在美國眾議院僅僅以六票之差驚險獲得通過- 219票對212票，可以看出新舊經濟之間的角力可說是異常激烈。

在高達 1,200頁的美國乾淨能源安全法案中，主要包含了降低美國溫室氣體排放和減少美國對外國石油依賴的主題。具體的方針與重點如下 :

1. 在2020年時，發電廠必須有20% 的發電來自再生能源
2. 在2025年前投入1,900億美金 - 在再生能源與能源效率(900億)、碳捕捉與沉降(600億)、能源設備(200) 和能源科技研究(200億)
3. 在建築、工業與電器設備強制實施節能標準
4. 相對於2005年，溫室氣體排放量在2020年要降低17%，2050年的時候要降低83% 。
5. 第一次引入了溫室氣體排放權交易機制(Cap & Trade)。排放二氧化碳氣體要交錢，估計到2012年每噸二氧化碳排放量的價格將達到13美元。
6. 特別提撥 8.6億美金專款補助綠色產業創造工作機會 (估計2020前將創造30萬個以上的綠色工作職缺，並帶動上百萬個其他工作職缺)

有幾十位議員沒有按照原定的規定而跑票了。這些議員所代表的不光是自身黨派的利益，還代表這個行業和區域的利益。作為反對黨的共合黨對於該法案極力反對，認為碳排放限制與交易機制無異對於虛弱的美國工業與製造業形成更大的壓力，甚至一些來自舊能源或者是工業州的民主黨議員也投了反對票。

下一輪參議院的攻防戰，將可能決定美國未來幾十年的國力變化與政治立場，而能源安全與氣候變遷亦將是新舊大國經濟發展中的首要議題。
也許，更多專家的投入與更具效能的執行力，將更能展現乾淨能源所帶來的不同面貌。

被譽為歐巴馬政府中完美的能源部長 – 朱棣文
朱棣文在6月25日出席美國愛迪生電氣協會年會，宣佈美國能源部正在提供39億美元的計畫補助，來支持電網現代化的各種努力，希望能進一步整合再生能源，並提升輸電和配電系統的可靠性，有效性和安全性。

朱棣文是第二位華裔華裔內閣首長，也是第一位諾貝爾獎得主(物理獎) 內閣首長，先前擔任美國最著名的國家實驗室– 勞倫斯伯克萊國家實驗室主任時，對氣候變化、替代能源和可再生能源的課題均有相當的研究。他在稍早曾說過，把馬路和屋頂改成淺色的節能效果，可能和全世界11年不開車的效果一樣。要想減少發電的排碳量，必須有新思維。朱棣文他說：「工業革命是使用能源的革命，從人力和獸力進入使用石化燃料。我們必須走向不同的新革命，在發電中大量減少排碳量。」

能源部已開始對美國 4 州撥出1.54 億美元頭期款，以支持其節能和可再生能源計畫，此筆款項屬於美國國會於 2 月所通過經濟刺激計畫中用於發展節能與可再生能源計畫 31 億美元款項中的一部份。此筆資金將協助加州 (California)、密蘇里州 (Missouri)、新罕布夏州 (New Hampshire) 與北卡羅來納州 (North Carolina) ，這些州所獲資金均為其總體節能和可再生能源計畫的 40%。此計畫資金將應用於增加能源效率、增加再生能源使用及減少溫室氣體排放。朱棣文說，「此筆資金將對各州經濟有重要振興作用，創造工作機會，協助更多人民重回工作崗位，並使美國進一步往能源獨立邁進。」

除了上述對電網現代化的計畫補助與對州政府的節能與再生能源計畫補貼，朱棣文在六月一日亦宣佈了針對美國製造業與IT 產業的能源效率提升的一筆2.56億美金獎勵計畫。
另外提供3億美金投入新一代的碳捕捉技術。

在經營效能提升與政策加持的挹注之下，企業亦開始思考，永續經營不僅僅只是基業長青，更應該是跟大自然達成平衡。追求碳平衡與提升經營效率並不一定是互相衝突的，甚至，可以是相輔相成。

可口可樂追蹤全球一千家工廠的溫室氣體排放量 - 碳會計軟體 (carbon accounting software)

全球暖化的陰影日益加濃，消費者和投資人都關心之下，愈來愈多企業想辦法了解並監控他們的能源使用和溫室氣體排放，這就跟現代商品要求品質安全認證、健康安全認證一樣，未來商品的第三大認證系統可能就是環境安全認證。

假使美國參院通過這空前的氣候法案，規定各行各業的公司要實行「上限/交易」制，則企業將需有能力追蹤、管理、驗證、揭露他們排放的廢氣和廢物數量，並努力符合法定減排目標。這就是為什麼「碳會計軟體」最近這麼紅的原因。軟體大廠甲骨文等已開始朝此發展，但加州新興公司Hara去年就動腦筋，其碳會計軟體今年6月推出，包括哈佛、柏克萊、史丹福等大專院校，以及多家企業，陸續採用。Hara一詞取自梵文，意指「綠色」。

碳稅與補助，永續經營與產品環境安全… 等等的棒子加上胡蘿蔔，再加上人類偉大的綠色情操，加快了企業綠化的腳步，以外，綠色建築的崛起，亦可能成為新一代的建築主流。

西半球第一高樓 - 芝加哥席爾斯大廈（Sears Tower）
芝加哥席爾斯大廈將耗資3.5億美元展開綠色整建計畫，樓頂將增設風力發電機組、空中花園與太陽能板，美國地標地產公司的赫斯頓代表席爾斯大廈所有人說：「我們的計畫非常遠大，我們要讓這座地標現代化，把席爾斯大廈改造成領導趨勢的先驅。」110層的席爾斯大廈於1973年啟用，樓高443米，於1973年啟用，提供超過10萬坪的樓板面積。這項五年的計畫能讓大樓的電力消耗減少80%，每年節省2400萬加侖的用水。

席爾斯大廈將在第90層的屋頂上安裝太陽能板，為大樓的用水加溫。大樓的各列屋頂上也設置不同的風力發電機組，並測試其效能。此外，屋頂上還將規畫近1000坪的空中花園。席爾斯大廈外部的1萬6000扇窗戶都將進行改裝，以節約熱能；大樓的機械系統與104座電梯也將更新；照明控制系統與廁所都要重新整修，以節省用水建築師史密斯說：「這項計畫具有難以想像的重要性，可以成為後繼者仿效的典範，這是開創性的機會。」

不管美國清潔能源安全法案是否能在下一輪參院過關，各國推動新能源政策已是勢在必行，一方面透過擴大公共支出，獎勵企業投資來創造就業，另一方面可以在下一波經濟熱潮中有效抑制舊能源價格的飆漲，不僅能提振經濟環境，生態環境也可得到改善。而近五十年來產油國的專制封閉與用油大國的軍事擴張，這些因能源供給需失調所造成的政治環境惡化，或許會因乾淨能源的發展而有改善的一天。
 
Source : www.cnYes.com ; www.eponline.com; forum.udn.com; www.environmentalleader.com; Bloomberg; Reuters.

雖然目前全球仍處於經濟成長衰退的階段，如何刺激景氣回升仍為全球政府關注的焦點，但是日前美國環保署與英國所公佈的氣候變遷評估報告，顯示全球如果持續忽略減碳的急迫性與重要性，未來氣候變遷對全球經濟復甦與成長的影響與損害，可能將十分巨大。因此，如何在金融危機與氣候變遷的雙重危機下，推出合宜的經濟復甦刺激方案，並將長期的減碳與能源策略納入考量，變成了全球政府的主要課題。

此次的哥本哈根會議將針對前次的京都議定書進行討論，並期望於會議中完成新協議，以取代過去的京都議定書的內容，目前由世界自然基金會(WWF)所草擬的哥本哈根氣候協議初稿包括：

(1)至2020年，全球所有溫室氣體產生的碳排放當量，要下降到1990年的水平。

(2)至2050年，溫室氣體產生的碳排放當量減少至72億噸當量，即低於1990年水平的80%。

(3)成立哥本哈根氣候基金，在新的全球性條約下管理排放量及森林保護；建立已開發國家的零碳行動計劃和開發中國家的低碳行動計劃。

(4)為新興工業化國家，如新加坡、韓國等，設立具有約束力的減排目標。

而根據聯合國氣候變化綱要公約的主秘Yvo de Boer表示，此次哥本哈根氣候會議或許不會在京都議定書上的細節多作討論，主要將著眼於大方向的變化與四個政治面的基本問題，得到一個較明確的結論，而四個主要的討論議題如下：

(1)全球已開發國將對於減碳的目標共識為何? 具體的減碳量應為多少？

(2)經濟體較大的開發中國家，對於碳排放的成長量願意縮減多少？

(3)開發中國家如果要實施減碳的計劃，所需要的援助為何? 是否有足夠的資金可以進行？

(4)如何管理減碳所需的資金？

此外，對於部分國家簽署前次京都議定書但卻未得到該國國會通過的情況，也期望可於本次會議獲得改善，更有效的落實新的議定書協議。

簡而言之，此次的觀察重點仍在於：

(1)美國是否正式參與減碳的計劃？

(2)中國是否參與，其他新興市場國家的態度為何？

依照2007年全球各國碳排放的比率來看(圖一)，中國與美國的態度仍將為減碳是否能有效達成的關鍵，而按照目前美國與金磚四國參與京都議定書的狀況(表一)顯示，此次哥本哈根會議若能成功使美國正式開始實行減碳計劃，並使中國更積極推行降低碳排放成長量的政策，將對新能源產生更大的需求，最主要的原因在於，使用新能源仍為目前達成減碳目標的最有效方式，根據OECD本身的評估，新能源的使用將可貢獻約50%的減碳目標，而提高能源使用效率，則約可貢獻近20%。因此，在全球目前減碳的呼聲日益高漲的情況下，新能源產業的發展應可直接受惠此一趨勢。

截至2009年5月底，貝萊德新能源基金約54%配置於再生能源產業(風力約42%、太陽能約8%)，約25%投資於提高能源使用效率相關之產業，均為長期可受惠減碳趨勢的產業，投資人可按自身風險承受度與需求，利用定期定額的方式，適度加入新能源相關的投資標的，以因應未來哥本哈根議定書通過後，各國政府對高碳排放產業所作出的各項規範及可能面對的獲利衝擊。
 

全球經濟衰退和信貸市場的凍結，令多年來高速增長的太陽能產業也感受到了陣陣寒意。

補助下修，籌資不易
近期最大的轉折點是西班牙對於太陽能光電補助措施的調整，2009年起，新方案的設定補助上限為500MW。西班牙於2008年太陽能光電總裝置量約為1200MW，占全球三成，僅次於德國成為全球第二大。由於太陽能的市場目前仍是依賴政府補助方案，再加上金融風暴所生信用緊縮狀態未解除，想要新申請貸款或是發債來增加資金的難度也提升了，2009年第一季，全球可再生能源項目的融資從2008年第四季的205億歐元下降到了115億歐元。

產能供過於求的情況仍需調整
除了受到補助措施的調整影響外，供過於求的狀況依然存在。高盛預估的數字顯示: 2009年太陽能模組的供給量(8604MW)仍將大於需求量(5624MW)。2009年的需求因金融風暴未增加，與2008年的5676MW差不多。而2010年市況好轉則預期將使需求增加40%，但存貨調整的壓力仍難避免。

短期產能利用率偏低將影響獲利
以目前可能開出的產能預估，太陽能電池廠的產能利用率將從2008年的74%調降為2009年的36%，2010年35%；矽晶圓公司則是2008年的99%調整為2009年的69%；短期過多的產能連帶也使許多包括挪威Renewable Energy Corp.和德國Q-Cells在內的幾家大型太陽能企業都下調了原來的利潤和收入目標。UBS分析師預計2009年太陽能電池的平均價格將僅為每瓦2美元，大大低於2008年的3.95美元。而高盛則調整了太陽能產業2009年及2010年的獲利預估數據(EBIT)，如下表。

綜上所述，貝萊德新能源基金經理人近一年來陸續調降太陽能產業的配置，截至2009年3月底，僅約7%且著重於上游有機會受惠於刺激方案的公司，並提高獲利狀況更佳的風力產業之比重至約40%。

刺激方案迎來產業春風
儘管短期環境嚴苛，但政策面仍然支持，作為經濟刺激計劃的一部分，或是為了遏制全球氣候變暖，美國、日本和中國等國家相繼提出支持可再生能源的政策，比如近期的“太陽能屋頂計劃”、對混合動力汽車進行補貼等。估計補貼的效果在2010年就有機會可能轉化為太陽能電池訂單的增加，而美國的貸款資助方案則最慢於六月即可望發放。短期之內太陽能產業仍需持續的調整產能及庫存的狀況，但新能源正在成為一個市場主流:諾貝爾得獎主克魯曼博士5/14來台時演講提出預測，未來市場需求將來自科技創新及環保投資，新能源產業再度引起矚目。貝萊德新能源基金經理人依市場變化靈活掌握投資策略，充分掌握新能源產業的未來及科技動向，投資人可以依其風險屬性，以合理比率或採定期定額方式進行投資。

以上資料來源: Goldman Sachs 2009年5月13日，UBS 2009年5月18日, BlackRock 2009年5月

歐巴馬提出的方案中，智慧型電網支出共約110億美元，其中包含65億美元的聯邦機構傳輸線路改善計劃，以及45億美元的投資智慧型電網科技改善電力傳輸線路。美國目前電網的所有設備幾乎都已經過時，傳輸線甚至還採用老舊的銅線，市場一致認為，目前老舊的類比和機械式電網必須升級至數位網路。只有採用更高效率的新式導電材質，才能在沒有太大阻抗、能耗與散熱的情況下傳輸電力。一套更加現代化的電網可傳輸更多的電能，且更加高效與安全，還能容納新的可再生能源，範圍涵蓋偏僻的大型光電廠房與隔壁鄰家屋頂上的太陽能面板等。這種開放式電網還可刺激企業家積極開拓能源新興市場，其前景相當誘人。由於計劃多偏向改善線路的部份，因此預期如美國超導這類型的公司受益機會較大。

舉台灣智慧電網規劃為例 (如圖一)，完整的計劃包含四個階段：1)電網安全與可靠 2)電能效率 3)用戶服務品質 4)分散型電源整合。智慧電網的根本基礎在於訊息的收集與分析，最後才是電力的傳送與整合；訊息的收集，需採用新的電子電表基礎設備(Advanced Metering Infrastructure，AMI)系統，支援雙向通訊，發送相關指令到住宅，提供即時電費資料以及回應需求等活動的應用。市場的領導公司如Itron，就看到了未來，以美國為例：在2010年之前，美國還有5,000萬個舊式電表等待更新，商機規模約180億美元。以全球來看，目前只有8%的電表、8%的瓦斯表以及4%的水表完成了數位化，未來成長規模可期！此外，另一個機會則是在訊息分析，將造福撰寫程式的資訊系統廠商，如Cisco, Google 與 IBM等無不摩拳擦掌，積極參與分享這塊大餅的機會。

歐巴馬的新能源政策目標在於達到能源安全，環境保護及經濟提振的三贏目標，也是貝萊德新能源基金的重點布局方案，基金不僅只投資於再生及替代能源產業，也有近15%佈局於提升能源效率及輔助能源系統概念的標的中，充分掌握新能源產業的未來及科技動向，投資人可以依其風險屬性，以合理比率或採定期定額方式進行投資。

貝萊德新能源基金中的替代能源主要布局方向及未來的看法為何? 

截至2009年3月底，貝萊德新能源基金投資於替代能源產業的比重約計2成，主要著重於生質能相關科技上下游之龍頭產業。例如全球最大種子生產商Monsanto(孟山都)與全球最大穀物加工處理商Archer-Daniels-Midland。

由於生質能的成本受農產品價格影響甚巨，約佔生質柴油成本80%，佔乙醇生產成本60%，故而在這段景氣下滑與石油價格下修的期間，農產品價格呈現高度波動，成本相對較高較不具競爭力的替代能源，因此較不受到青睞。貝萊德新能源基金於乙醇方面的投資幾乎是沒有，反而是較多著墨於採取守勢，以提高穩定收入為前題的種子穀物公司。

根據三月底美國農業部發布的種植意向書報告: 2009年的玉米、黃豆及小麥等三大穀物的種植面積預估為2.196億英畝，低於市場預期的2.249億英畝，對供給減少的預期，將可望推升穀物價格，進而帶動上游如肥料與基因改良種子等的使用需求比率。全球最大種子及第三大農藥生產商孟山都，將有機會因而受惠；孟山都的收入約6成來自改良種子，約4成來自農業相關產品(包含除草、除虫、殺菌劑等)，客戶的來源約5成分佈於全球最大的玉米生產國-美國，產量占全球的42%。玉米同時也是孟山都於改良種子業務的最大宗，比重約6成，享有全球改良種子玉米24%的市佔率。
孟山都最新於2009年4月2日公佈，年度第2季每股淨利1.97美元，較去年下滑3.5%。本業獲利部份，每股獲利2.16美元，則高於《FactSetResearch》的調查平均預期。 

未來全球投資趨勢，仍將走向綠色產業，歐巴馬的政策與倫敦G20會議結論中，可以發現當前全球主要國家及世界組織，都在推動所謂綠色復甦計劃，就投資金額來說，以中國和美國提出金額最高，分別占2227億美元及1166億美元，其他像南韓、歐盟、法國、德國、澳洲、加拿大、英國、日本、義大利，在各自救市計劃中，都提撥一定比例的資金，投注在綠色相關產業上，顯示全球政府抗暖化愛地球的決心，將主導未來產業趨勢發展，轉化成長線的投資潛力。政策加持使近期相關類股投資題材熱度上升，市場並預期2009下半年全球經濟回溫機會較大，此時宜佈局相關投資包含以氣候變遷、新資源等主題的基金，可定期定額或分批進場，掌握低檔佈局良機。

其實，不約而同地，貝萊德新能源基金中所投資的輔助能源科技產業(Enabling Technology)與材料科技產業(Materials Technology)都與智慧電網(Smart Grid)有關。智慧電網雖然不是近期才興起的產物，但在過去幾年來由於新興國家都市化及工業化崛起，對能源需求大幅提升，及資源有限的環境下，使得部分已開發國家不得不針對國內存在已久的電力供應，及輸送設備進行檢討。除了研究如何提升現有電力使用效率外，如何將新能源(如風力及太陽能)與傳統發電(如火力及核能)，結合成一完善的電力分配及整合系統，也是研究重點，智慧電網概念因此而生。

根據2008年工研院的定義，智慧型電網為整合發電、輸電、配電及用戶的先進電網系統，其兼具自動化及資訊化的優勢，具備自我監視、診斷及修復等功能，提供具高可靠度、高品質、高效率及潔淨之電力，以滿足國家能源政策發展方向。

若細分智慧電網產業，主要為：自動化配電系統，先進讀表基礎建設及需求回應系統。而基金投資產業中的輔助能源科技，正是針對先進讀表基礎建設及需求回應系統。有別於傳統電力及水力公司挨家挨戶抄水電表，先進讀表基礎建設為全方面的客戶端自動化資訊整合方案，用途主要針對電錶管理，客戶費用計算，以及客戶端停限電管理。舉例來說，電力公司透過先進讀表基礎建設，能進一步分析各地區尖峰用電使用情況，並訂出不同時間的電力收費標準。而用戶端除了能清楚掌握不同家電設施的用電量，也能針對不同時間的收費標準，進一步調整家庭或工廠的用電狀況。

基金投資產業中的材料科技，則主要針對智慧電網中的自動化配電系統。在過去，由於銅為良好的輸送電力材料，因此傳統電網中的輸電電纜主要是由銅所製成，但在長距離傳送下，仍然會有電力流失。但目前已開發出所謂的超導體電纜，由於超導體為零電阻，即使是超距離的傳輸，電力也不會流失。此外，近幾年來風力發電技術已逐漸成熟，由於風遇障礙物時會消耗其能量，所以風力發電廠均設置於開闊的郊區，如沙漠或海岸邊。而為將這些新能源電力傳送至遙遠的城市端，舊的輸電電纜勢必加以提升，這也突顯出超導體電纜格外重要。

根據Morgan Stanley預估，2009年起未來五年內，智慧電網產業市值將成長一倍，至2030年將成長四倍，由2009年初的$200億美元來到$1,000億美元。此外，在今年美國歐巴馬政府提出的經濟振興方案中，智慧電網的支出也高達$110億美元。貝萊德新能源基金不僅投資於再生及替代能源產業，基金也同時佈局與智慧電網息息相關的，輔助能源科技與材料科技，充分掌握新能源產業的未來及科技動向。

由能源部長朱棣文領軍所提出的新能源政策共計三個階段：

首部曲是甫通過的刺激方案，創造綠領工作機會，內容著重於為新種能源公司(包含太陽能、風力、地熱、水力等)，直接提供貸款或是稅負上的優惠。
 
第二部曲是中程“完整乾淨能源規範”。內容重點為有關國家再生能源重要法案的制定，如：國家再生能源標準( National Renewable Electricity Standard, NRES)與州際乾淨空氣規範 (Clean air Interstate Rule, CAIR)，將以往各自為政的地方條款提升規格，成為國家規範，統一由中央控管。另外還包含鼓勵研發創新方式，以提高能源的使用效率，如美國超導公司與能源部所合作的超導體傳輸電力研發案，以及智慧電網(利用電力網絡系統科技，提升供需間電力等能源使用及傳輸效能)的進行，都是本波重點，更多細節預計將於2009年第二季前討論發佈。
 
第三部曲則是需要長程規劃的氣候變遷法案立法議題。這個時期的工作旨在建立與溫室氣體排放規定及交易等相關條文，將由環保署在去年經最高法院通過的空氣清潔法案授權後進行。過去未簽署京都議定書一(將於2012年到期)的美國，將參與今年底的全球環保集會，計畫加入京都議定書二的協調。.
 
目前看來，歐巴馬的新能源計劃已按照原訂的時程進行，但刺激方案通過並不表示利多出盡，若觀察創新技術貸款擔保計劃(Innovative Technology Loan Guarantee Program)，能源部仍在進行貸款計劃的相關文件及申請者資格/條件草擬。市場預估一般約需半年左右，實際款項才會撥付，屆時將是對新能源公司提供真正助益的時刻，換言之，新能源類股的表現仍將值得期待。

近年來，美國軍方曾多次發佈聲明要降低對原油的依賴性。在一份美國五角大樓的報告中指出，美國國防部應當於必要時應用新的能源開發技術，對緊張的能源供給找出因應方式，同時更有效地減少各種軍事操作的能源消耗。美國軍方平均每年消耗1.2億桶高品質石油(一天約34萬桶)，是美國最大的能源消耗單位，占全國能源消耗的1.2%（目前美國平均一天消耗2100萬桶原油）。而計算至2005年，軍中再生能源的使用比例僅為9%，目前計畫到2025年前將提升新種能源使用比例達25%的目標。

事實上，美軍對綠能的需求已經大幅提高，使用範圍包含了高效能發電機、太陽能面板與燃料電池等等。由於美軍是美國最大的能源消耗者，因此可望為綠能相關廠商帶來規模經濟，進一步使民間私人企業或消費者也能負擔綠能的使用，意味著從官方到民間，一場全國性的綠化革命的確存在著可能性。回顧歷史，美國軍方曾經幫助了許多突破性的科技走向商業化，例如網際網路、全球衛星定位系統、微型晶片、噴射機引擎等等，都曾經先在美軍經過一段「孵化」期，而後才普及到一般商業用途及消費者市場。

去年十月，美國陸軍提出將建造太陽能電站，計畫將與某單一間廠商合作，在加州莫哈韋沙漠的歐文堡(Fort Irwin Project)建造一個年生產能達500百萬瓦的太陽熱能發電站，相當於2008年全球太陽能發電量的10%。該軍事基地所需電力僅約28百萬瓦，因此，剩餘的部份將可透過智慧電網來提供鄰近地區。此工程因較為浩大且難度甚高，只有具備足夠的技術及資金的公司有能力承接，目前預估First Solar、Borrego Solar Systems、Conergy and Suntech與Lockheed Martin 將有機會得標，按軍方估計的時間表，預期五月底之前發布獎落誰家，2011年底開始動工。

由此可見，新能源產業的支持力量不僅限於政府與民間的消費而已，來自軍方的需求也不可小覷，可望持續促進新能源未來的發展。

歐巴馬提出的方案中，智慧電網支出共約110億美金；無獨有偶的，中國大陸也有類似計畫，未來三年內，四兆方案加計十一五計劃，共至少投入人民幣1.5兆。不同於美國僅更新之用，中國大多為新建，估計共約有85%是在硬體設備即鋪設輸配電線路上（將帶動對銅的需求）。

Smart Grid智慧電網，指的是智慧化的電力網路，而其概念是將供電端(電廠)到用電端(客戶)的所有設備，透過感測器連接，形成綿密完整的用電網絡，並對其中資訊加以整合分析，以達到電力資源的最佳配置，藉此降低成本、提升可靠性、提高用電效率。包含了：輸配電網路，先進電子電錶電網，各樣的儲能設施，資訊分析管理軟體及電路安全保護機制。目前義大利及美國己試行而英國瑞典正積極推行中。採用這樣的技術，電力公司可以根據用電量進行差別訂價，用戶也可以針對不同價格，從事不同的電力消耗活動，甚至在遠端就可以對家電進行監控，像是回家前降低空調溫度等。此外，停電時智慧電網也可以自動偵測最關鍵的損壞區域，進行簡易故障排除、甚至在維修人員進行修復時，自動化尋找替代供電路線，確保用戶端服務不受影響。
 
故而Smart Grid智慧電網，不是只有更新電表，更有著資訊收集，更新或重接傳輸電力線路及程式系統等工作內容。美國科羅拉多州的Boulder市為全美第1個智慧電網城市，加州也有議員提案類似措施，智慧電網也是歐巴馬(Barack Obama)的政見主軸之一，根據研究顯示，智慧電網將可在未來節省價值800億美元的電能，尖峰時段用電量可望減少50%。對全球而言可以省電，對用戶而言可以省錢。以美國為例，預期將可省電力成本5000億美元。
 
幅員廣大的國家如美國、中國或俄羅斯等，需要強大的智慧網路來提升電力的使用效率，目前美國居於領先地位，因其己經將此產業提升至戰略概念位置。根據IBM統計，僅計算Smart Grid產業，規模約為5兆，若再加上超導體的業務，則未來8-10年內的產業規模將可望超過30兆美金。而美國這次的方案投入總金額110億美元，約可創造24萬個工作機會，也因此歐巴馬將其列示為重要方案之一。
 
截至1月底，貝萊德新能源基金前十大持股中，投資於美國智慧電網產業(歸類輔助能源科技)的領導廠商有二: Itron (6.7%)及American Superconductor (2.7%)。
 
Itron 的主要營收來源為提供用電資訊收集分析、電廠管理之軟體業務以及更新電子電錶業務。於電子電錶業務居領導地位，市佔率30%；全美目前使用量約達1.3億個，歐巴馬計畫今年可以更新3000哩電路，並為4000萬家庭裝新的電子電錶。一個新的電子電錶，價格約225美元，50%由政府補助，Itron的淨利約為100美元，可謂是歐巴馬方案下的另一受惠者。
 
在電力的傳輸過程中，電力會因為電阻的作用而流失(約8%)，但利用超導體取代傳統電纜則可以避免浪費的情形產生並可以減少電磁。而American Superconductor美國超導公司，即擁有這項（HTS高溫超導）專利技術，美國能源部也與其有專案協助(歐巴馬刺激方案)合作開發期待能更廣泛運用機會；中國大陸也頻頻與其接觸。
 
貝萊德新能源基金不僅投資於再生及替代能源產業，基金本身也有約15%佈局於提升能源效率及輔助能源系統概念的標的中，充分掌握新能源產業的未來及科技動向，投資人可以依其風險屬性依合理比率或採定期定額方式進行投資。

根據美國國會預算辦公室提供的資料，目前已通過可使用於能源振興方案(含直接支出及稅負優惠保證貸款等)共計金額為1120億美元。報告中同時也點出了潛在受惠的公司，多為中小型資本額並與政府簽有合約提供並開發創新的節能技術公司(如AMSC-美國超導公司)，同時也包含外國公司。而這些接受補助的公司必須承諾美國政府，未來將會提供創造就業機會，以達成歐巴馬提出的十年創造500萬綠領工作機會的目標。

貝萊德新能源基金經理人表示：本基金的投資主軸為再生能源及替代能源技術領先的公司，佐以輔助能源科技佈局；在氣候變遷及傳統能源供應不穩定的二大前題下，為投資人找尋更美好的未來。新能源產業多依賴政府的法令補助，經理團隊因此隨最新公佈的方案做出調整。目前以中小型資本(低於100億美元)的公司為主要佈局，同時也是方案優先適用的對象；基金的前十大持股中(截至2009年一月底)共有六家公司，超過基金三成的比重雀屏中選為受惠對象，為此方案的受益者之一。
 
此外，前十大持股(截至2009年一月底)近期所公佈的財報數字與未來發展性也頗為正面。FPL(佛羅里達光電公司)2008年的每股獲利高於市場預期，相較於2007年為10%的成長幅度。風力發電渦輪機代表Vestas 的每股獲利則與其全球市佔率同步提升，表現亮眼，同時也是中國風力發電渦輪機外國廠商市佔率第二大者，目前正積極發展價位適合中國當地的產品，期待能再擴大市場與營收。當前的中國不僅積極收購全球天然原物料，新能源也是其發展重點之一，本基金藉由佈局於中國當地有投資的公司，參與未來的成長。
 
新能源產業在政策扶植主流的推動下，可望再有所表現，建議投資人以定期定額或分批的方式佈局貝萊德新能源基金。

美國最新經濟刺激方案 - 新能源受惠公司

*紅色標注者為貝萊德新能源基金前十大持股(截至2009年1月底)。

資料來源: American Recovery and Reinvestment Act of 2009, Congressional Budget Office, 貝萊德投顧整理

美國總統歐巴馬提出的刺激方案中，較引人注目的就是大規模的新能源資助計劃，未來將創造五百萬的綠領工作機會更讓美國人民引頸期待，同時間也啟動全球對新能源相關產業的卡位戰。事實上，不僅是美國10年內投資1500億美金在再生能源，OECD及新興市場國家在這波救市計劃中都有相當程度的著墨。歐盟國家在替代能源的發展較早也較成熟，此波刺激方案中將增加綠領工作、公共建設及能源效率列為優先，20-20-20目標計劃指的就是在2020年前，二氧化碳排放量減少20%、提高能源使用效率20%，以及再生能源佔能源使用20%。德國持續提供貸款給提高能源效率的家庭，2009/2010年提供30億歐元資助能降低住宅排放二氧化碳的計劃，提供低排放量的車輛1-2年的免稅，2009年優惠低率貸款給太陽能產業，2009/2010年投資10億歐元加速交通運輸，以及鐵路及水路的擴展。法國資助2億歐元給具能源效率的住家，支出2億歐元鼓勵人民買新車及回收污染車，及5億歐元的公共建設計劃。英國斥資4.8億歐元在能源效率、環境保護及加速擴展鐵路運輸量，延長再生能源優惠10年至2037年。日本則是提供低排放量的車輛減稅的優惠。(Source: CHEUVREUX, January 2009 )

中國今年GDP力保8%，繼實施「家電下鄉」的措施來刺激內需後，自三月起即將啟動「汽車下鄉」政策。2009年1月14日中國國務院常務會議審議並原則通過『汽車行業調整振興規劃』，主要內容包括：

1. 培育汽車消費市場：自2009年1月20日至12月31日，對1.6公升以下排汽量乘用車徵收車輛購置稅由10%減至5%，並從2009年3月1日至12月31日，國家提供50億人民幣，針對農民報廢三輪汽車和低速貨車換購輕型載貨車以及購買1.3公升以下排汽量的微型客車，給予一次的財政補貼。增加老舊汽車報廢更新補貼資金，並清理取消限購汽車的不合理規定。
2. 促進汽車產業重組：支持大型汽車企業集團進行購併重組，支持汽車零組件骨幹企業通過購併重組擴大規模。
3. 支持企業自主創新和技術改造：今後3年中央安排100億人民幣專項資金，重點支持企業技術創新、技術改造和新能源汽車及零組件發展。
4. 實施新能源汽車戰略：推動電動汽車及其關鍵零組件產業化。中央財政安排補貼資金，支持節能和新能源汽車在大中城市示範推廣。
5. 支持汽車生產企業發展自主品牌，加快汽車及零組件出口基地建設，發展現代汽車服務業，完善汽車消費信貸。(Source: 東方財富網, 2009/1/19 )
    
   由此可知，全球多國政府在推出刺激經濟方案中，積極推動在能源使用效率、環保車輛、再生能源及擴大基礎建設上。在各國競相佈局綠色概念的政策下，新能源產業的需求將更為殷切。
   

保有能源獨立性：
美國國內所使用的石油，60%來自國外進口，能源供給安全性一直以來都是重要議題，近期俄羅斯，烏克蘭與歐盟間的天然氣事件更提升其重要性。美國平均每年花費7000億美元於進口國外石油中，油品方面的支出主要貢獻給了中東產油國家，政府因而計畫減少依賴程度。

歐巴馬的一石二鳥之計：
促進美國國內經濟發展的同時，創造釋放出工作機會，歐巴馬選擇集中經濟刺激方案的火力於綠色刺激之上 (Green Stimulus)。而美國也的確具備發展新能源的有利條件：中西部極適合發展風力發電，西南部則有利於發展太陽能。石油大亨Pickens與投資大師巴菲特都是支持者，提出了1兆2000億美元的風力走廊計畫。

(資料來源：Scotia Capital, 2009年1月16日)

歐巴馬的振興方案中，以新能源產業所分配到的金額-3500億美元的計畫中有1000億美元將用於新能源發展，以及未來十年內可創造500萬個工作機會，最讓人驚豔。

發展新能源產業，創造就業與收益

根據已成立50年的美國太陽能協會 (American Solar Energy Society, ASES)於2008年12月所發表的報告顯示：截至2007年，僅美國一地來自替代能源及能源使用效率產業的工作機會，共達900萬個，並創造超過1兆美元的營收。而該產業成長的速度更是美國經濟成長的三倍之快，年成長率達25%。此協會並預估在最理想的情況之下，新能源產業將有機會於2030年，為全美新增3700萬個就業人口，並創造4.294兆美元的收益！(詳見表一)由此可見該產業未來所扮演的角色將日見吃重!

(表一)預估新能源產業於2030年的發展
 

此外，所謂綠領工作者並非僅侷限於風力專家或太陽能專家等相關之專業工作者。當整體產業發展的同時，也會釋出對會計師、電工、資訊系統分析師、成本估算人員及管理分析師等工作的需求，這可望接收目前相關產業因裁員而起的失業人口。(如圖一)

歐巴馬的1000億美元新能源發展，著重太陽能

若分析新能源次產業，發展太陽能時，每產生100萬瓦電力需增加35個工作數，政府相對需支出114,000美元於單個工作機會上。由此可見，對急於提振經濟的歐巴馬而言, 這將是較合算並可釋放出較多工作機會的選擇！(詳見表二) 除此之外，太陽能目前僅佔美國所有新能源使用的1% (目前新能源佔整體能源使用為7%)，比例極小，未來發展空間仍可期待！因此，歐巴馬提案的1000億美元新能源計畫中，於太陽能方面的支出相對是較為著重之處。

德國致力發展新能源，帶動經濟與就業

以新能源產業支撐國家經濟發展的想法，並非遙不可及。借鏡德國，因98%的石油都靠國外進口，而發展成為全球新能源產業要員之一。全球五成的風扇及三分之一的太陽能面板是德國生產的，占全球太陽能產能約四成，風力產能約25%，同時也是全球生質能的發展先驅。德國的總人口數僅為美國的四分之一，但相較於美國，有更多的工作數量是來由再生能源產業創造：目前風力產業所提供的工作機會是美國的五倍；太陽能產業則是四倍！由此可見，新能源產業是有機會支撐一國的經濟發展與就業! 按ASES的預估，最理想的情況下，於2030年，整體新能源產業所提供的工作機會，將有望佔全美整體就業達17%！

在美國新任總統歐巴馬大聲疾呼支持新能源的發展政策之下，貝萊德新能源基金重點佈局於風力、太陽能與提升能源使用效率等，將可望因此受惠，未來表現可期。

預計在明年1月20日就職的美國新任總統歐巴馬，最重要的政見之一是未來10年內合計1500億美元資金在新能源(或稱替代能源)經濟上。隨著油價跌至每桶40美元以下，而美國政府紓困對象從金融業可能擴及至包括汽車業等其他產業，似乎拯救陷入困境的產業更為迫切，是否可能其對新能源產業政見跳票?

解決氣候變遷問題將是歐巴馬政府的能源政策主軸，同時亦有助於經濟成長與國家安全

「解決氣候變遷問題不易，現況也不會一夕改變，但我可以向你們保證，當我就任後，任何願意推動乾淨能源的州，將會得到白宮的支援；任何想要發展乾淨能源的企業，將可以在白宮找到夥伴；任何加入對抗氣候變遷行列的國家，美國將是與你們並肩作戰的盟友。」是11/18歐巴馬在加州所舉辦的「州長氣候高峰會」中的簡短談話；歐巴馬於12/15提名曾獲諾貝爾獎、且致力於替代能源及對抗地球暖化研究的華裔物理學家朱棣文為能源部長，在在均顯示解決氣候變遷問題將是新政府的能源政策主軸。

根據歐巴馬幕僚所擬的3500億美元的刺激經濟方案中，除了550億美元刺激需求及救助貧困、700億美元補助州政府及地方、750億美元用於基礎建設投資、500億美元用於減稅刺激方案外，金額最高的就屬預計投入1000億美元的「綠色工作機會」方案(見下表)。

資料來源 : Center for American Progress, As of 2008/12/11

眾所周知，美國是全球溫室氣體排放最多的國家，但小布希政府卻拒絕簽署京都議定書。另一方面，目前美國6成以上的石油需仰賴進口，而且隨著每年1.1%能源需求成長，若不積極發展替代能源，國家安全未來將受到極大的威脅。因此，發展替代性能源產業不僅可以讓美國再度成為主導全球氣候變遷政策的大國，更可讓美國儘速脫離對外國原油的依賴，強化國家安全，並進一步創造更多的就業機會，刺激經濟復甦。

貝萊德新能源基金4成佈局於北美，包括Itron與Monsanto等重點持股均是歐巴馬政策的最大受惠股

貝萊德新能源基金40.1%投資於北美，其中包括Itron與Monsanto等前十大持股中的美國企業最有機會受惠於歐巴馬的「綠色工作機會」政策，同時也是基金的重點持股。

Itron是全球最大的計量器與能源效率提升公司，也是貝萊德新能源基金的第六大持股，透過Itron的設備與技術，可清楚的計算尖峰與離峰的用電量，協助電廠有效發電與配電，同時也可針對尖峰與離峰的用電採取差別計價，均有助於能源使用效率的提升。

過去因農作物價格高漲，導致生質燃料發展備受爭議，但這也是歐巴馬大力支持的產業之一，可以預見的全球最大的生化技術與農作物製造商Monsanto與最大的肥料供應商Potash將有大幅度成長，預估2009年EPS成長率為25%與36%。

歐巴馬亦提出在2012年前風力與太陽能等再生能源比重必須佔美國能源使用量10%，以薄膜太陽能電池的領導廠商First Solar為例，不僅目前製造成本已低於業界的2~3成，歐巴馬預計支出的35億美元太陽能屋頂的計畫下，UBS預估First Solar將有機會在2010年時使太陽能發電成本與傳統發電成本一樣，同時也預估2008年EPS成長率將高達75%。(資料來源:UBS as of 2008/11/19)

風力發電的需求雖然屬於長期需求，但近期信用緊縮的情況也影響到發電廠的融資成本，因此，需求出現遞延的現象，2009-2012年整體風力發電設備的需求預估仍將維持年複合成長率約31% (source: BTM World Market update, UBS)，但短期與長期的展望則有所不同：

短期(2009)：近期由於信用緊縮的影響，風力發電廠設置的融資成本增加約200-350bps，且融資的銀行也開始提高融資條件，要求降低融資槓桿，由過去負債/資本約75%/25%下降至65%/35%，銀行緊縮銀根的動作，使得發電計畫的淨現金價值降低，甚至使部分計畫出現負值，也因此，使得部份電廠不得不暫停建廠計畫，將時程延至融資條件改善後進行，預估將使2009年的裝置量出現約11%的下滑。

中長期(2010年以後)：短期風力發電計畫的進行雖受到融資環境的限制而減緩，但以中長期而言，各國政府對風力能源產業的支出仍為推升需求成長的主要原因，預估2010年以後，中國與美國將快速成長為較大的單一市場，成為歐洲以外較大的二個主要市場。

近期風力設備產業的生態：

• 需求下滑使的設備價格出現下滑現象。
• 原物料價格下滑，使得生產成本下滑。
• 運輸成本近期也大幅下滑。

因此，雖然市場擔心風力設備場的毛利將受到需求下滑的衝擊，但由於製造及運輸成本也大幅降低，預估對毛利的影響僅約2%，對獲利的影響則較為有限。

此外，由於近期油價持續下滑，使得市場擔憂風力發電是否將失去吸引力，但由於風力發電已與一般發電方式成本相差無幾，且由於電廠營運均超過20年以上，因此，平均發電成本為影響計畫進行的關鍵，在油價長期趨勢仍看漲的情況下，風力發電的可行性並不因為短期油價的下滑而受到影響。

貝萊德新能源基金截至10/31/08止，約23%配置於風力設備產業，21%配置於風力電廠，預估信用緊縮的情況在各國央行持續注入市場資金的情況下，可望逐步改善，風力發電計畫的進行將回復進行使得需求將逐步提升，而目前歐洲主要風力設備產業的評價約與一般資本財製造商相當，但風力產業未來的成長則將大幅超越一般資本財製造商，價格應有遭受低估的可能性, 投資人可以針對個人的風險屬性，以定期定額的方式參與此產業的長期成長。

科技進步，自動化的儀表創造多贏局面

過去的電錶，氣錶與水錶，得完全依賴人工抄錶統計用量並再加以收費，過程中的人力成本與時間的消耗甚鉅。現在的自動化儀表，不只能將使用量直接透過系統回傳至電力公司進行統計，節省電力公司的成本，更可以回報通知消費者，以了解自己使用的狀況，調整使用模式，達到有效使用能源並減少生活開銷支出的目標。

新興市場與成熟型國家需求增加，自動化儀表的使用未來成長可期

全球目前約有25億個已裝設的儀表，自動化儀表使用比例最高的是北美洲 (高達三成) ，其次為歐洲 (約一成) ，預估未來之成長將來自兩方面需求：

1. 新興市場在工業化與都市化的帶動之下，建築物的數量與人民生活習慣的改變將促進對儀表裝置的需求持續成長。
2. 成熟型國家的汰舊換新，目前全球的自動化儀表裝置約佔總量的4%-8%間不等(圖一)，再提高能源使用效率之需求下，仍有龐大之成長空間。

除產業成長可期之外，目前此產業之集中度仍偏低，預估未來仍有進一步整併之機會，有利產業龍頭提高其市佔率及獲利。

貝萊德新能源基金佈局自動化儀表產業龍頭，將持續受惠儀表自動化趨勢

貝萊德新能源基金前十大持股之一的Itron Inc.，位居電錶，氣錶與水錶產業(自動化與非自動化)的領導地位，2007年該公司於全球各量表的市佔率分別為11%、20% 與14%，均為全球排名第二。

而該公司七月底公布的最新財報數字，第二季表現亮眼，營收較去年同期成長了28%，並維持著近35%的毛利率。與許多電力公司(包含San Diego Gas & Electric, DTE Energy, Pacific Gas & Electric等)簽訂的部份儀表自動化合約，將於2009年中開始生效。

發展再生能源已成趨勢，而風力是其中價格最具競爭力者

根據IEA的報告，預期1990-2030這40年之間，全球對能源的需求將成長一倍，但同時間的二氧化碳排放量也將增加一倍。由於人類對能源的依賴性越來越高，但傳統能源的石油與天然氣的價格卻是居高不下，再加上對環境保育的考量，身為再生能源中價格最具競爭力的風力發電，因此成為未來發展的首選之一。

整合電力公司於傳統能源之外，積極發展風力發電

許多電力公司在分散電力來源之需求下，紛紛將風力發電加入其發電產能中。以貝萊德新能源基金的前十大持股Iberdrola S.A. 與FPL Group Inc.為例，此二家公司除了已成為當地領導地位的整合電力公司之外，更分別為全球第一大與第二大的風力發電公司。

貝萊德新能源基金投資全球領先的整合風力發電公司

以Iberdrola為例，Iberdrola Renovables (Iberdrola S.A.為唯一股東) 於今年六月份與Gamesa 簽訂了合作的相關合約，主要的合作項目為:

1.  共同合資成立公司，以西班牙和歐洲大陸為主，發展風力產業
2.  Gamesa 將其於英國、墨西哥與多明尼克的大型風力發展工程出售給Iberdrola，此舉將使Iberdrola未來的營收來源與全球佈局更將分散
3.  Gamesa 承諾於2010-2012間提供Iberdrola風力發電渦輪機 (4500MW)，在目前風力發電機供應吃緊的情況之下，此合約將可確保Iberdrola未來風力發電的產能不受機具的限制而持續成長

貝萊德新能源基金在風力產業的佈局超過3成，其中包含風力發電機組與整合電力公司，預估未來應可隨風力發電產業之成長趨勢而持續受惠。

截至今年6月底，貝萊德新能源基金有約13%的比重投資於生質能源產業，其中最大的持股為Potash Corp. of Sakatchewan Inc.，(4.1%) 公司獲利全部來自於肥料的銷售，鉀肥，磷肥，氮肥各佔3成左右。肥料的使用主要是為了幫助促進農作物的生長，而這三種肥料價格在過去10年都有驚人的漲幅！(Source: Intrepid Potash 06/05/2008)

為何肥料的價格會有如此大的漲幅?

舉鉀肥為例，目前全球只有12個國家生產鉀肥，供應超過150個國家使用，但是自1987年以來就再也沒有建立任何新的鉀肥礦廠，但同時間，由於

(1) 全球的人口增加速度飛快，目前已是1950年代人口的2倍
(2) 人民薪資所得成長提升，促進了對吃的要求也增加了肉的食用量，而養成牲畜所需消耗的穀物量是人類直接食用的好幾倍
(3)生質能源的發展等等，都帶動了對穀物的需求，也增加了對肥料的使用量！

如此供需不平衡的情形即促使了鉀肥過去幾年的價格上揚！(Source: RBC Capital Markets 07/14/2008)

未來對肥料的需求仍將持續成長

目前全球對鉀肥的消耗，主要來自於金磚四國，以中國為首佔22%之多，巴西與印度各佔14%與7%。當未來全球的人口數量可望自目前的67億人至2050年成長達92億人的水準，對穀物肉類的需求不言而喻！中國過去20年間對肉的消耗量成長了4倍，要養活未來超過13億的人口，將促使對穀物與肥料的需求大幅提升！而印度目前的人口佔全球的17%，但其可耕地只佔全球的11%，就比例來看是不夠的。此外，若比較同面積的可耕地的作物產出量，印度只有約當美國的20%-50%，產出效率極低，由此可見，未來印度將需要更多的肥料幫助提高其作物的產出效率！縱上所述，對鉀肥的需求，未來5年的年複合成長率預估中國可達10%，印度則可望以6%的速度持續增加！
(Source: Potash Corp 2007 Annual Summary Report; IFA, Intrepid Potash 06/05/2008)
 
 
身為全球最大的鉀肥供應商，Potash Corp. of Sakatchewan Inc.鉀肥的儲量預計仍能充足供應100年以上，未來龐大而快速的需求將促使鉀肥的價格維持高檔，並幫助公司的企業獲利與公司盈餘提升，而可望持續帶動未來股價與基金的表現！

防止全球氣候暖化的「京都議定書」，是為削減溫室氣體排放量，近期在立法院催生中的「溫室氣體減量法」也是為符合京都議定書的排放標準，而從事於氣體減量及控制科技是貝萊德新能源基金中「原物料科技」次產業(5月底持股佔8.5%)中經理人較為看好的方向。

可減少有毒氣體排放的汽車觸媒轉換器產業也是貝萊德新能源基金經理人看好的持股之一

氣體減量及控制科技中最被廣泛應用到的是「汽車觸媒轉換器」，目前包括美國、歐盟甚至中國、印度等新興國家，都訂有越來越嚴苛的汽車廢氣排放標準，也因此全球汽油或柴油新車甚至二手車裝有或加裝汽車觸媒轉換器，以減少一氧化碳、氧化氮及碳氫化合物等有毒氣體的排放。根據ABN統計，全球汽車觸媒轉換器年營業額10億美元，主要集中於BASF、Johnson Matthey及Umicore三家公司，分別有3成的市佔率，其中Johnson Matthey及Umicore預估未來三年營收年成長率可達15%以上。

汽車觸媒轉換器因乘客用汽車及柴油車持續成長 ,加上較為嚴苛的廢氣排放標準,預估年複合成長率15%

目前全球共有5億輛汽車，2007年全球乘客用汽車生產量為6012萬輛，較前一年成長6%，預估全球汽車生產量將以3.6%的年複合成長率持續成長，至2014年年產量為8700萬輛(資料來源:CSM Worldwide)。由於全球油價飆漲加上政府補貼，能減少二氧化碳排放25%且減少3成能源使用的柴油車需求成長率遠高於傳統汽油車，以商用車為例，自2005年起規定所有商業用車必須採取更為嚴格的廢棄排放標準，不論新舊車都必須加裝汽車觸媒轉換器，也將進一步助長柴油車的觸媒轉換器市場成長性較汽車產量為高。

鉑與鈀價格在南非缺電、汽車觸媒轉換器需求提升下，今年已上漲36%及27%

另一方面，生產觸媒轉換器的稀有金屬：鉑與鈀，各有48%與52%用於汽車觸媒轉換器，由於南非的鈀佔全球產量的8成，南非電力供應短缺，加上全球汽車觸媒轉換器將維持15%以上的年成長率，更助漲了鉑與鈀的價格上漲。今年以來鉑與鈀上漲36%及27%，根據美林證券預估，2009年平均價格仍將上漲44%及22%。由於Johnson Matthey及Umicore除了生產汽車觸媒轉換器外，約有32%及45%為鉑與鈀的生產與銷售，隨著鉑與鈀價格看漲，也對其營收及獲利有利。(資料來源:Bloomberg,統計至2008/6/19)

貝萊德新能源基金持有製造汽車觸媒轉換器之公司未來三年EPS年成長率為11.5%及14.1%

根據UBS等券商預估，由於(1)全球汽車及柴油車需求年複合成長率3.6%(2)商用車對廢棄排放標準使觸媒轉換器需求提升(3) 鉑與鈀價格續漲等三大因素，以Johnson Matthey及Umicore二家公司未來三年EPS年成長率為11.5%及14.1%，包括美林證券等均看好。

政府政策對新能源產業的發展具有舉足輕重的地位，若沒有政府的補貼政策幾乎無法造就過去幾年新能源高達2成的複合成長率。

對全球氣候升高的社會責任與國家安全的考量，使各國政府積極推動新能源產業

政府為何要透過減稅或補貼等政策支持新能源產業呢?主要理由有二：

一是對全球氣候升高的社會責任，根據聯合國的政府間氣候變化專門委員會預估，若以目前二氧化碳的排放量，從1990年到2100年全球氣溫將升高1.4℃—5.8℃，因此主要國家在1997年12月簽訂京都議定書(Kyoto Protocol)，希望將溫室氣體含量穩定在一個適當的水準，進而防止劇烈的氣候改變對人類造成傷害。根據評估，京都議定書若能被徹底完全的執行，到2050年之前可以把氣溫的升幅減少0.02℃—0.28℃。

二是因價格日益高漲與可能耗盡的傳統能源(如石油與天然氣)，各國對能源控制力減弱。基於國家安全考量，能源來源的掌握也是確保國家安全的重要關鍵。為增強對能源的控制及降低二氧化碳的排放量，能夠再生且不排放二氧化碳的太陽能、風力與生質能源等新能源發電就受到政府的高度支持。

目前全球有178國家簽署京都議定書條約，占全球氣體排放量6成以上，更有超過35國已制定至2010年或以後再生能源比重需佔一定的能源使用量，以歐盟為例，制定再生能源比重須由2006年的14%提高至2010年的21%。

美國政府政策對未來新能源產業的成長占有舉足輕重的地位

全球電力最大消耗國、佔全球電力需求量24%的美國，目前並未簽署京都議定書，同時聯邦政府並未制定再生能源佔整體能源的全國統一標準，其再生能源佔能源使用量在2006年僅9.2%，不僅遠低於歐盟水準，根據IEA統計，美國的二氧化碳排放量佔全球22%位居第一，因此美國新能源的政策推動將有助於二氧化碳排放減量及新能源產業的大躍進。

三位檯面上總統候選人均支持新能源政策，其中希拉蕊與歐巴馬的民主黨更為積極

即將於12月底到期的太陽能、風力及生質能源生產抵稅法案延展計畫正在美國參眾議會討論中，多數分析師認為該法案展期的機率相當大，只是目前正值美國總統大選，在選前通過機率較低，但多數認為最快在第三季、最遲在第四季應該可能通過。目前檯面上的三位總統候選人，民主黨希拉蕊、歐巴馬與共和黨的麥肯都已在減碳草案中簽字，象徵對新能源法案的支持，而不論是希拉蕊或歐巴馬代表民主黨參選，主要政見都是讓美國在2025年再生能源佔整體能源使用量25%。隨著越來越接近美國總統大選，積極支持新能源政策的民主黨當總統候選人確定後，更有助於美國新能源政策的推展及相關公司股價。

目前各國政府均積極發展再生能源，除各國對京都議定書對二氧化碳排放減量的協議外，主要理由還包括:
(1) 高居不下的煤、石油(過去4年各漲1倍與3倍)與天然氣價格，使傳統發電成本暴漲。
(2) 對非西方國家能源掌握度不足。
(3) 非再生能源的來源有限。
(4) 全球平均溫度不斷升高，需要二氧化碳排放量更低之發電方式。

貝萊德新能源基金持有風力相關產業約28%，基金前十大持股中就有6檔與風力相關，為次產業中最大持股，相較於同業，貝萊德新能源基金對風力之配置比重亦較高。看好風力產業的理由包括：
(1) 發電成本低：在無二氧化碳排放的發電方式中，風力發電成本僅次於核能，甚至較部分傳統發電成本更低。
(2) 政府補貼金額較高，有助於裝置量的成長：以美國為例，每度平均補貼金額$23.37美元僅次於太陽能的$24.34美元。

Source:Bloomberg, As of 05/15/08

(3) 水資源短缺的意識逐漸升高，相較於太陽能與核能，風力幾乎不需耗用水資源。
(4) 核能雖為減碳發電中最便宜的發電方式，但廢料處理仍可能污染環景且仍引起反對聲浪。

根據REN21(Renewable Energy Policy Network for the 21st Century)統計，2007年全球風力發電裝置量為75GW，是太陽能發電裝置量7.8GW的9.6倍；2007年再生能源產能的投資金額共710億美元，風力佔47%，而太陽能僅佔30%。

貝萊德新能源基金對風力的配置，除投資於Vestas(第一大持股9.4%)與Gamasa(第二大持股4.8%)等全球前十大全球風力渦輪機製造商外，亦投資於盈利率高的風力發電廠。本基金第三與第四大持股Iberdrola Renovables S.A.及FPL Group 更是全球前二大風力發電廠。風力發電廠營運成功的關鍵因素除了營運版圖需擴大至各國、風力渦輪發電機的未來幾年供給量的確保取得、強大的價格制定能力與優異的財務結構等，由於其需要龐大的資金投入與建設，進入門檻相當高，且有大者恆大的趨勢，以Iberdrola Renovables S.A.為例，已在美國與西班牙市場佔有率各為第一與第二，2007年的盈利率更高達52%，較同業平均30%高出許多，也因此券商評價有11家券商建議買進。

Source: Company disclosures, NEF, FT. Figures shown are gross operational capacity ( which may not be wholly owned) and include any acquisitions made in January 2008.

就股價表現，最近風力指數更是新能源三大指數中漲幅較高者，展望未來，貝萊德新能源基金更有機會受恵於展望透明度高的風力產業。

Source:Bloomberg, 5/22/07 - 05/22/08

貝萊德新能源基金除著重於風力、太陽能與生質能源類股外，能源科技創新也是該基金的投資主題之一，其中基金第五大持股Itron(比重3.9%)所屬的提升能源使用效率產業(Energy Efficiency Sector)也是經理人看好的產業。

全球2007年在Energy Efficiency產業的新投資金額32.5億美元，與2007年風力新投資金額33.4億元約當，甚至較太陽能21.3億美元更高，除了開發新能源來源外，提升能源使用效率更是新能源發展的重點。

Itron主要提供電、瓦斯與水自動計量讀表機(Automated meter reading, AMR)與高級計量基礎建設(Advanced metering infrastructure, AMI)的設備、系統軟體與服務，2007年營收14.64億美元，佔2007年Energy Efficiency產業新投資金額的45%。

目前全球有25億個計量讀錶機，只有6%採AMR/AMI，而2000~2007年北美AMR裝置量年複合成長率15%，2004~2007年新興市場年複合成長率9%，而Itron在北美及全球AMR占有率各為52%與18%，市佔率均最大。Itron除提供GRPS、FR等先進科技的蒐集住家與企業的能源使用量供電、水力等公司計費外，更重要的是電力公司可因蒐集的資料調整尖峰與離峰發電量，以避免不必要的能源耗損。

由於Itron(1)AMR市佔率第一大(2)未來五年AMR/AMI全球需求強勁成長(3)優異的上下游整合能力(轉投資Actaris)(4)良好的營運與財務槓桿等優勢，過去一年該公司股價上漲41.5%，券商預估今年EPS為3.2美元，較2007年2.81美元成長13.9%，近期6家券商建議買進，4家建議持有，沒有任何一家建議賣出，並調高目標價至108~115美元，離平均目標價尚有16%漲幅。

目前貝萊德新能源基金對風力持股28%，為次產業中最大持股。看好風力產業的理由如下:

1. 風力為再生能源中發電裝置量產能最大、投資金額最高，且單位發電成本僅是太陽能發電的1/3

根據REN21(Renewable Energy Policy Network for the 21st Century)統計，2007年全球風力發電裝置量為75GW，是太陽能發電裝置量7.8GW的9.6倍；20007年再生能源產能的投資金額共710億美元，風力佔47%，而太陽能佔30%。

在不產生任何二氧化碳排放量的發電方式中，風力的發電成本每千度55美元，僅次於核能與大型水力發電(每千度均為50美元)，更是太陽能發電成本的1/3。而風力發電無核能廢棄物排放的疑慮，亦較大型水力發電的建設成本低，因此風力發電一直是新能源的主流。

2. 至2009年、甚至2010年風力前景持續看好，需求量年複合成長率22%，平均單價成長5~7%

根據Lehman Brother預估，2008~2012年風力年複合成長率22%，而相較於太陽能產能在今年起陸續大量開出可能有供過於求的隱憂，風力渦輪機製造商今、明兩年的訂單均已被訂滿，甚至多數廠商2010年的產能均已被預定。以全球最大風力發電機製造商Vestas(市佔率23%，亦是貝萊德新能源基金的最大持股10%)為例，2007年平均單價較2006年成長19%，Morgan Stanley預估今年與明年平均單價仍將成長5~7%，EBIT稅前息前利潤率至2010年均維持11%的高水準。

3. 被購併公司的單位產能價格走高，顯示資本市場對風力廠商股價評等變高

在2007年全球共有7件規模較大的風力廠商購併案，合計購併金額達68.24億歐元，相較於之前的購併案，2007年的單位產量的購併價格顯著高出許多，代表資本市場對風力廠商的評價越來越高。

4. 目前風力產業本益比僅22倍，相較於2007年至今的24倍平均本益比，與2007年10月時的36倍，目前仍相對便宜。 

原油的季節性需求，主要來自北半球進入冬季用油高峰，但今年的情況似乎不若以往。Morgan Stanley預估相較於5年平均值，今年10月份原油需求增加約3萬桶；但11月前三週因為氣候比平均值暖和，原油需求不增反減14萬桶。事實上，原油季節性的需求旺季有逐漸式微的態勢,淡旺季的變化越來越不明顯(如圖一), 從2000到2007年,第3季到第4季通常每日增加原油使用1.4百萬桶，但今年即使景氣已逐漸復甦，第4季預估只會增加70萬桶，今年度若要期待冬季來臨會增加原油需求可能會另人失望。(Source: Morgan Stanley, 2009年11月24日)

新興市場國家的崛起改變季節性需求的趨勢
過去OECD國家主導全球原油需求的慣例模式已逐漸改變，非OECD經濟體的快速成長，對原油的需求已逐漸與西方社會勢均力敵，不久即將超越OECD國家。因此，觀察原油的需求，不能只從單方向考慮OECD國家的變化，而新興市場國家日益成長的需求，將明顯的左右未來全球原油供需的平衡。過去因為OECD國家主導原油需求，原油庫存在第二、第三季時，正值歐美國家的淡季時累積較明顯；但隨著新興國家崛起，中東地區及位處南半球的拉丁美洲國家，在第二、第三季時反而是原油需求的旺季。所以以往OECD國家的庫存量較高的季節，因為新興國家的需求旺季而消化部份庫存；相對地，在OECD國家年底需求旺季來臨時，會因新興市場需求下滑而出現旺季不旺庫存消化有限的現象。因此，傳統上認定原油季節性需求的淡旺時期，將因為新興國家的積極參與而出現變化。

建議分批分時投資能源類股
由於資金成本便宜、弱勢美元以及投資人承擔風險程度升高的因素下，油價今年初至11月底為止已上漲逾70%。但事實上，在10月中創下今年來的高點後，油價目前正處於區間盤整的格局，由於北半球冬季需求旺季今年不明顯的情況，也無法有效的推升油價。短期油價上漲仍需更多基本面因素的加持，而能源類股在油價不確定仍在的情況下波動仍大，建議投資人在投資能源基金時應考量自身風險屬性，分批佈局。

貝萊德世界能源基金乃貝萊德全球基金-世界能源基金之簡稱。貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。(95)金管顧新字第(088)號。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 0912-483)

近期油價逐步走出盤整格局強勁攀升，主要的原因來自全球經濟的逐漸穩定邁向成長，而原油的需求向來與經濟成長息息相關。國際主要的能源機構，近日也紛紛上調全球原油需求，更加助長投資人對未來油價看漲的預期，而其主要預估看法整理如下：

美國能源情報署( Energy Information Administration, EIA)
2009年第4季將會是5個季度以來首度年成長0.5%，2009年日需求8,367萬桶，OECD國家下降4.4%，中國將成長4.4%。2010年日需求8,477萬桶，較2009年成長1.3%，而中國將增加370,000桶，佔非OECD國家增幅的40%，達到每日需求854萬桶。

國際能源署( International Energy Agency, IEA )
2009年OECD太平洋國家地區成員國需求上調1%，2009年日需求8,460萬桶，較先前預估多20萬桶，中國將成長4.6%。2010年日需求8,610萬桶，較9月份預估高出35萬桶，也較2009年成長1.7%。而中國將成長4%，達到每日需求860萬桶，新興市場增長140萬桶。

全球探勘油田數明顯回溫
另一項觀測油價未來走勢，可從全球原油生產商是否持續進行油田探勘得知。油田探勘的數目增加，代表生產商預期油價將上漲，願意投入開採成本取得更多的原油。全球探勘油田數從今年5月來到4年低點966，回升到9月的1,183，過去5個月成長22%(如圖一)。亞太地區回升的速度最快，已回到2007年的水準，美國地區也同樣回升到5年均線281以上。由此可知，油田探勘的數目明顯的改善，表示油價上漲的機會將增加。

供給問題將成為左右油價的關鍵
油價近期強勁的走勢，除受到全球經濟需求回溫的激勵外，弱勢美金與投機資金的擁入，對短期油價有推波助瀾的效果。但長期而言，油價的高低仍取決於供需的基本面而定。2008年金融風暴的衝擊下，過去低迷的油價迫使原油生產商紛紛縮減資本支出，同時先前對油價走勢的不確定性仍高，使得即使在2010年資本支出仍將明顯的縮減(如圖二)，尤其在加拿大重油砂的生產商，資本支出縮減幅度高達70%(Source: Deutsche Bank,2009年10月4日)。此外，原油的開採困難度日益升高，不是在深海就是極深的油田，若開採成功將耗時多年。Morgan Stanley預估從現在到2005年，僅能從約460處的新油田增加2,800萬桶新產能，這樣的增額僅能彌補既有油田自然耗損的產量，無法因應未來需求的變化，更何況這些新產能可能受制於開採國的政治風險、交戰地以及不確定的開採稅，未必能夠順利開出新產能。因此，未來隨著全球原油需求的回溫，即使目前全球原油生產閒置產能約佔需求的8%，由於大幅縮減資本支出降低原油產出，未來仍將持續消化多餘的產能，在可預見供不應求的情況下，投資能源基金將可望受惠於油價上漲帶動能源類股價的揚升，建議投資人可考量自身風險屬性，分批分時佈局。

貝萊德世界能源基金乃貝萊德全球基金-世界能源基金之簡稱。貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。(95)金管顧新字第(088)號。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK0910-410)

全球景氣復甦的跡象漸起，投資氣氛轉趨樂觀，帶動油價揚升至超過一桶75美元，之後雖有震盪但仍維持高於65美元的區間。歷史數據顯示，能源次產業類股中以石油探勘開採類股與油價的連動性較高，也因此於過去半年的表現明顯，S&P探勘與開採類股漲幅已超過50%。
 
除了油價反彈帶動之外，未來產業的整併機會可望再激勵類股表現。2006年至2008年間的購併件數分別為93，115與80，今年上半年由於經歷金融風暴，購併件數不僅較少，平均每筆金額也僅8400萬美元，遠低於過去平均的4億美元。然而，隨著信用危機解除，經濟回溫更加明朗化，當前類股價格仍低，產業整併機會可望提升，探勘與開採類股預期將可持續受惠。
 
對於探勘開採類股的看法雖轉較為樂觀，但對小型公司仍較為謹慎，主因是其較高的負債/現金流量比，高者甚至達到6倍之多。當2007年與2008上半年油價處於上漲階段時，產業公司多藉由舉債以增加資本投資，但隨後歷經油價無預期大幅下跌，許多公司反應不及仍背負高債務，卻面臨盈餘與現金量縮減的情況。因此參與此產業類股未來的成長，投資選擇建議以大型公司財務狀況較佳者為主。
 
截至2009年7月底，貝萊德世界能源基金投資於探勘與開採類股的比重已提升至33.3%，佈局著重較大型主要獲利來源為原油，並具有低成本油田或是佔有策略位置油田的公司。預期油價終將維持高檔，能源類股未來值得期待，投資人宜考量個人風險屬性及投資需求，分批分時投入。
 
 

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以石油市場為例說明，其實這樣的意見並非第一次，早在2008年的夏天時(也是油價位居高點的時候)，也有人提出同樣的論調。根據國際能源機構統計，截至2008年7月，投資人在商品類指數產品(如指數基金，ETF)上投入了近3000億美元，幾乎是2006年1月時的4倍，而自2003年開始，國際資金大量流入石油投資等商品期貨市場金額是之前的20倍。無怪乎CFTC會指出:投機交易在決定能源價格方面發揮了重要作用，是油價劇烈波動的一大「禍首」。
 
原油期貨市場的交易分兩大區塊，一方是由石油公司和航空公司主導的「商業性交易」，全球石油巨擘英國石油(BP)表示，油價近年來的漲跌主要由需求和供給面帶動，間接否定去年油價大幅度震盪乃是對沖基金等投機資金炒作所為。 這些公司試圖保護自身利潤不受油價波動影響；另一方則是對沖基金和投行等機構進行的「非商業性交易」，後者的投機成分往往更多一些。不論是採選擇權或是遠期合約進行交易，交易的過程使用的是現金，並非使用實體石油現貨，若從本質上來看，是反映對油價的預期而非實際的使用量增加。
 
油價代表的是景氣復甦的重要指標，但若上升速度過快則會損傷了新生的幼苗，2008-2009這段時間裡，國際油價的走勢不可不謂波濤洶湧。2008年夏天，油價一舉攀上147美元的歷史新高，此後則一路沈潛。至2009年1月，油價最低跌至33美元附近。此後幾個月中，油價又持續上攻，並在6月份重返70美元維持至今。而2009年的7 月28日，美國商品期貨交易委員會(CFTC)召開了計劃之中的首次專題聽證會(共計進行三次)，會中擬限制能源期貨交易市場的投機行為，避免石油等重要資源價格波動過大。此次聽證會擬限制投機性能源交易部位，並可能逐步取消掉期貨交易商、指數交易員和其他希望突破正常交易限制的市場參與者所享受的豁免並希望在第三季時開始進行管制。但是CFTC目前並未具備抑制過度投機所必須的權力和資源。
 
長期而言，油價等原物料價格的走勢仍需建構在基本的供需平衡之上。畢竟這些所謂的投機客在進行價格的判斷時絶非只是憑空臆測，而是同時會參考基本面供需的條件(如庫存，產能利用率，氣候，淡旺...季等)以做出決策，別忘了，這些人的存在同時也提供了如航空公司等運輸業在高油價的環境中避險的空間。並非全無貢獻! 二方意見，各有其理論基礎， 故而目前市場對此一事件仍呈現觀望，需待CFTC提出最後報告才能定案。
(以上資料來源:CLSA JP Morgan BARCLAYS Capital 7/29,2009 )
 
 

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近期由於投資人對市場與對政府政策實行計畫能力的信心增長，對未來景氣看法轉趨樂觀，鼓舞油價表現。但未來要有所支撐，仍然得回到供需的基本面探討。

檢視供給面的狀況，來自產油國與企業的行動，都再度傳達維持油價的決心，預期後續效應將隨著時間而更為明顯。這些行動包含:
- OPEC目前的減產幅度平均約達設定目標的70%-80%，較過去成功許多。
- 於2009年-2010年之間，大型石油公司的資本支出，平均下調幅度為20%-30%。
- 美國本土目前的鑽油平台數量，僅約2008年8月高峰時期的半數。

觀察需求面，由於全球經濟仍較為疲弱，因此市場對2009年油價的看法普遍仍然較為保守。需求面消息多空皆有:
- 全球經濟情況尚未明朗化，美國隱含的石油需求自過去4年平均每日超過2千萬桶，降低至今每日僅需約1千8百萬桶，為自2001年9月份以來的低量。
- OECD成熟國家的庫存量已經達到20年來的歷史新高。
- 中國政府為了拼經濟保八而大動作不斷，成效也漸漸於三月份公佈的數字當中反應: 隱含的石油需求上揚1.2%，為自2008年9月份以來最高；工業生產成長8.3%，揚升幅度是自2008年以來最大；回應中國政府近期的買車稅負優惠政策，新車銷售共772,000輛，較去年同時間增加10%。
- 全球金融環境漸漸回穩，但仍須持續觀察。

今日的ETF交易就如同股票一般便利，也吸引了許多對油價有期待的投資人加入，但需注意原油ETF的主要投資內容是原油相關之期貨合約，並非直接與原油現貨價格連動，投資人佈局前宜先關注了解。的確，相較於2008年11月，影響油價的因素已經有許多改善，不過，短期內景氣仍較為疲弱尚未穩定，庫存也需時間消耗，因此近期的反彈認為是回到較合理的價位，目前市場對油價未來的看法仍相對保守。

反觀能源類股，價格仍處於過去幾十年歷史相對極低的價位，中國的經濟情況逐步改善，再加上普遍認為美國最壞的時刻已經過去，能源類股未來的表現將可望隨著投資氣氛更加好轉而受到激勵，短期內，市場不確定性仍高下，貝萊德建議投資人持續定期定額，以參與未來的成長契機。

石油服務類股近期反彈較強，整體產業未來展望如何? 貝萊德世界能源基金是否有佈局? 

近期由於市場經歷一波反彈行情，投資人風險偏好度上揚，促使風險性較高的石油服務類股漲勢較強，但這似乎並不是能持久的趨勢。市場普遍預期2009年度整體產業的每股盈餘將較2008年下修45%，但包含Morgan Stanley、UBS以及Berstein Research都認為這數字仍過於樂觀。其中，Morgan Stanley 預估將下調53.9%，UBS則認為盈餘數字尚未見底而將於未來12個月內再下修觸底。此外，根據過去的歷史經驗，石油服務業大多於有大量訂單湧現時表現亮眼；但今日，一般認為油價短期內不易有大幅反彈，因此相關交易訂單的增加，預期最快要接近2009年底才有機會，而盈餘則是預期2010年底才有機會上揚。

一般而言，石油服務公司本身不生產石油，主要為提供諮詢、技術與經濟分析、提高生產策略、解決方案等服務給探勘及生產公司。服務內容根據石油公司的需要而多樣化，包含單項工程（技術）服務、總體綜合服務、甚至是針對特殊要求提供客制化的服務。產業本身的特性因此與油價的表現連動性較高，與鑽探活動的強弱關聯性較強，類股表現的波動度也較大。

比較能源次產業的優勢，石油服務業由於(1)成本組成多為可變動成本而較有調整彈性，(2)閒置鑽油設備的花費成本極小，(3)有來自先前交易所產生的維修需求，因而使石油服務公司即便處於需求降低期間，仍有一定的業務量與現金流，也不需為了提高產能使用率而削價競爭。

但是石油服務業也面臨著風險，主要來自於市場對其服務的需求大幅減少:
1. 該產業的獲利來源可分為來自(1)中間層海洋石油與(2)深海油田的探勘生產需求服務。一般而言，中間層海洋油田的成熟度較高，而考量低油價現況，其所使用的鑽油裝置需求、產能使用率、相關價格以及所需相關石油服務都預期將面臨下修，受景氣循環的影響較大。另一方面，深海油田屬新發現並多蘊藏豐富，包含墨西哥灣、迦納、安哥拉與巴西外海的Santos Basin等等，因此是當前探勘生產石油公司的開發重點。展望中長期的未來，當油價回到合理水準時，使用率、開挖深海油田的需求、鑽塔增加與相關石油服務等，將有機會再度增長。

2. 佔全球鑽油平台數約五成的美國，鑽塔數量自2008年8月份高點至今，已經隨著油價下滑減少了53%，可見探勘與生產活動於美國本土的疲弱，也相對反應於石油服務公司的獲利，尤其是目前一般對油價的看法仍較保守，對石油服務的需求較難於短期內提升。

貝萊德世界能源基金近期的配置
對於石油服務產業的佈局，貝萊德世界能源基金於2008年最高曾於7月份達至16.9%，之後則隨著油價下修而減少相關投資比重，轉為偏向防禦概念降低波動，以大型綜合石油及天然氣服務類股為主，最新截至2009年3月份的佈局為5.4%。由於石油服務類股短期內波動仍大，並有再向下修正的可能性，因此經理人現階段的看法較為保守，但是若未來對油價與景氣的展望漸趨樂觀時，仍有機會隨之調整以參與成長機會。

截至2009年2月底, 貝萊德世界能源基金產業投資比重最大(58.2%)的綜合石油及天然氣類股，未來展望如何？

貝萊德世界能源基金目前佈局著重大型綜合石油及天然氣公司，除因為此類公司為能源產業中較具防禦性的類股，波動相對較小，目前整體能源產業的發展趨勢也有利此類股未來的表現機會，可由以下六點觀察說明：

1. 財務狀況相對良好
大型綜合石油及天然氣產業的財務狀況是相對良好，舉歐洲公司為例，計算至2008年底，淨債務/股東權益比例平均僅約24%，遠低於其他產業，並絕對有能力因應需要做調整 (淨債務/股東權益 ENI: 38%, BP: 21-22%, Total: 21-22%, RD Shell: 2%)。平均而言，大型公司需要油價維持於每桶50-55美元之間，以支付相關資本費用；與當前的油價相比，預期多間公司於2009年將需要增加借貸，以維持公司營運及投資費用與穩定股息發配。即便最糟的情況如油價處於40美元一桶，大型公司以舉債方式支撐股息發放，券商Cheuvreux預估淨債務/股東權益的比例平均也僅需上揚至33%。

2. 資本支出下調有限
整體產業於2009年的資本支出計畫，仍都約相當於2008年的水準。主要原因是此產業所需的動工準備期較長，決定投資後至油田終能實際產出，平均約需3至4年，因此資本支出的計畫調整相對較不靈活。而油價自2008年中創下歷史新高至今僅不到1年的時間，所以短時間內大型公司的調整幅度不大，估計將執行原先計畫約8成的內容。但2010年的調整彈性則相對較大，目前預估僅有2009年計畫的7成左右會如期進行動工。

3. 穩定股息能見度高
預期多數的公司仍按過去做法維持一定的股息分配水準，如已公布數據的BP, Total 和 ENI三家公司，而RD Shell的美元股息反而還增加了5%。展望2010年，大型公司將可能較2009年減少約25%的資本支出，預期這部分的金額可轉用於穩定股息水準。

4. 目前股價仍相對便宜
舉歐洲的大型公司為例，前六大龍頭(BP, RD Shell, Total, ENI, StatoiHydro, Respsol-YPF)的平均本益比僅9.2倍，遠低於歷史平均的13.8倍。而一直以來對穩定股息的預期，使整體大型石油公司產業被視為防禦型投資，在不確定市場中，是價格合理波動度相對較小的投資標的。(以上資料來源: Cheuvreux, 2009年4月9日)

5. 公司成本可望減低
自2004年以來，上游的開發成本隨著新興市場的成長，與油價的走揚，已經增加了一倍之多。預期大型石油公司將會利用當前的經濟環境，於新合約談判時壓低未來將支付給相關廠商的費用，2010年之後新計畫的開挖成本可望因此而降低，減輕公司負擔並幫助提高獲利。

6. 2009年下半購併機會浮現
藉由增加探勘活動提高未來可使用的石油蘊藏量，是許多大型公司過去現在與未來積極進行的 (如ENI於過去五年採取積極的購併，新增的油田範圍領先其他大型公司)。而因新油田探勘不易，許多大型公司也因過去投入不及，尤其於新興地區的佈局不足，因而計畫藉由購併已經於當地成功探勘生產的公司，為其未來長期的產能佈局。多數大型公司已於2009年初發行債券，預期於2009年下半年時，有機會運用這段期間累積的資金，當市場仍處於相對低點時，投資有潛力卻資金吃緊而需要外來力量協助的公司。考量大型公司之間的購併將會牽扯反托拉斯相關的議題而延宕，估計購併標的多將選擇市值約100億美元至150億美元的中型公司。

雖然2009年的每股盈餘成長較2008年都將呈現下修，但預期大多仍將維持正獲利，並預估2010年的成長率都將轉負為正 (如下圖所示)。目前普遍認為油價的底部已經建立，但由於整體產業較趨向防禦概念，投資人的風險偏好度也隨市場近期表現較佳而漸漸轉升，因此短期內本產業類股大幅反彈的機會相對較為有限。不過大型綜合石油及天然氣公司的良好財務狀況ˋ穩定股息與不貴的股價等，仍吸引著眼於中長期未來表現的投資者；而基金經理人也將視對油價的預期做產業配置的調整，把握市場機會。
 

西德州原油的價格，於過去五年，平均1桶都比布蘭特原油約高出1.41美元，但是2009年的1月份與2月份都出現了相反的情形，布蘭特原油的價格反而超越了西德州原油，1桶的價差更都達10美元之多。的確，價差反轉的情形也曾經發生過，但之間的差距卻以今年為特別大。究其原因，主要是由於美國德州，奧克拉荷馬州Cushing儲油處的庫存量大增，2月中增至3490萬桶，逼近估計可容納量約3700萬桶石油 (此儲油處總容量約為4600萬桶的石油，但需扣除考慮安全與混合之用而需保持淨空的部分)，因此拖累當時西德州原油的表現。
 
由於西德州原油主要以供應美國本土需求為主，因此，美國石油庫存量與美國本土市場對石油供需的變化，近幾個月以來緊密影響著西德州石油的價格，造成其過去幾個月波動度較大。反觀布蘭特原油走勢，因與國際接軌較深，不僅有OPEC減產為下檔支撐，另可將產出運至歐洲ˋ美國ˋ地中海等地，表現較為穩定，因此較適合作為未來油價與市場方向的觀察指標。

美國西德州原油與北海布蘭特原油的差異

能源類股躍升全球經理人加碼產業

高盛證券認為2008年中至今，因為這段期間的投資不確定性遽升與信用市場緊縮所造成的風險意識提高，使能源類股的跌幅已經超過油價修正所隱含的價格。但自年底以來，無論是股票或是信用市場的金融環境，皆朝改善的方向前進，此外，經濟面對油價的不利因素也已反應，而所謂的低點也曾於2008年底觸及極難支撐的約31美元一桶油價。先前不確定的利空都已經看到，因此當整體市場漸漸重回正常，將有利能源類股的表現。
 
2月份的基金經理人調查報告中(美國銀行製作)，更明顯看到一突出的投資趨勢與方向 - 能源類股。統計結果顯示能源是目前全球經理人看好並加碼的產業之一，但同時間，類股的價格卻是十一大產業中最為被低估的，未來表現可期而成為許多資金管理人的投資目標。

此時投資能源類股優於直接投資石油

今日所處的原物料循環低點，投資相關股票將是優於現貨的選擇。主要原因有：

1. 能源類股可望先有起色。
石油的價格取決於供給和需求的“量”，能源類股的價格則隨供給需求的“變化”而起伏。因此，當未來需求漸趨穩定而減產功效更為明顯時，能源類股將可望受“預期情況改善”而激勵表現。反之，油價本身則必須等至需求量超過供給量(庫存減少明顯)之後才較有機會。

2. 經濟衰退對股價的負面影響小於油價。
景氣疲弱而使相關成本減低時，遠期油價將直接受影響因此面臨價格下調的可能性。但對於綜合大型石油及天然氣公司而言，當遠期油價(公司獲利負面因素)與營運成本(公司獲利正面因素)同時下修時，引發的股價反應卻因取決於公司未來的獲利狀況預期，而修正幅度相對較小。

3. 投資大型能源類股有股息收獲。
大型綜合石油及天然氣公司具有紀律的發放股息制度歷史，將額外帶給投資人回饋，是在波動市場中難得的額外收穫。
 
綜上所述，此時投資，能源類股所面臨的下修風險小於直接投資油價，又因為類股走勢取決於對未來的預期，表現可望優於直接投資石油現貨，因此為當前佈局的較佳選擇。

油價疲弱，石油減產因此呼聲頻傳，然而產量其實不容易於短期內減少，主要原因為：

1. 產油總成本下滑。產油總成本(損益平衡價格的主要參考依據)是影響減產與否的主要因素，包含營運成本，開採權利金，資本支出與財政費用。2008年OPEC各主要產油國的總成本介於25美元-85美元之間，但其中至少5成是來自於財政費用成本。由於財政費用成本包含公司稅，間接稅，出口稅，政府產量分享等，隨著油價下滑，此成本也預期將因此而降低。總成本的減少將可望使主要產油國保持產能於現今的低油價時代，也因而較不易做出減產的決定。

2. 主要產油國或是產油公司有多重考量：

• 營運成本考量。例如員工成本，由於能源產業面臨技術人才短缺的問題，若是停止部分產能，是否要持續聘用這些員工以避免未來徵才問題，將會是一大挑戰決定。
• 時間成本考量。儲量排名全球第二僅次於阿拉伯的加拿大，因其營運成本與資本支出都較其他產油地區高，往往被認為最有機會隨著油價滑落而做出減產反映。但是加拿大主要採用非傳統提煉方式，若停止產能之後再度恢復生產，估計約需花費至少6個月時間重新加熱儲油槽，才能再度開始進行煉油作業，期間將可能錯過油價反彈揚升的收益。
• 同業競爭考量。任何選擇減產的公司或國家，將會因此促使同產業的競爭者受益，因此主要產油者多不願意減產。例如當沙烏地阿拉伯於油價疲弱停止部分產能時，其他OPEC國家卻因此受惠。

3. 美元走勢強勁。過去6個月因美元走強(石油買賣以美元計價)，而石油公司的營運成本大多為非美元計價，因此匯差走勢所帶來的收益，幫助多國石油公司的產油損益平衡價格降低，仍能維持獲利於油價低迷時期。

綜上所述，短期內油價不易有突出表現，而根據過去經驗，大型綜合石油與天然氣公司往往於此時的表現較佳。截至2008年12月底，貝萊德世界能源基金有59.9%的比重佈局於大型綜合石油與天然氣次產業。

在需求沒有進一步增加或供給減少的機會不大的情況下，2009年油價的表現在似乎欲大不易，貝萊德世界能源基金的佈局，因而著重佈局具防禦性的大型綜合石油及天然氣公司，主要原因有：

1. 風險分散能力強：1) 因生產石油分散於不同的國家或礦區，而各地區的生產成本不一，因此可以依訂單需求情形調整產量及調度產能的使用率，以達到成本控管的目標。2) 收入的來源不只有石油，如:瓦斯，石化原料，甚至是供電等都是其收入的來源。由於分散風險的能力較佳，預期獲利率將為石油次產業中較高者。

2. 股息穩定：通常具備固定分配股息的特性(固定金額或是固定比例)，舉Royal Dutch Shell為例，自1945年來不曾將發配股息的金額下修，即使是處於石油危機的1998至1999年間，仍維持既定的固定股息政策，分配給股票持有人的總金額沒有縮水。此外，Credit Suisse預估2009年這些大型公司除了享有股息的回饋之外，另有公司買回自家股票所帶動的漲幅機會。

截至2008年12月底，貝萊德世界能源基金有59.9%的比重佈局於大型綜合石油與天然氣次產業，穩定的股息與風險分散能力預估都將支撐此產業未來的表現。

近期有利能源類股主要因素：

能源類股價格遭受大幅低估：由於目前探勘及開採所需之花費，較目前能源產業於財報上所提列之折舊費用為高，因此，以探勘開採之相關費用來替代目前財報中所提列之折舊，可得到較保守之獲利及股票評價，而能源類股目前股價相較評價模式預估之股價，遭受低估的程度則介於30-50%之間(圖一)，顯示此類股之投資價值已經浮現。

低股價使購併成為目前增加產能之最佳方式：目前能源類股之價值，若以企業價值除以已被證實之儲存，僅約15美元/每桶原油當量，相較目前探勘及開採成本已超過15美元/每桶原油當量之情況(圖二)，目前增加原油產量及提高企業獲利之方式，反而不是經由持續的探勘，直接進入市場購併反而為最佳之途徑，而近期購併案均以溢價購併，有利能源類股股價獲得支撐。

SEC提出能源類股儲藏認列及相關資訊揭露範圍之修正方案將使能源類股可提報之儲藏大幅增加：近期美國證監會提出新方案，預估將使能源產業原油儲藏之資訊更為透明且較快獲得認列，有利市場提高對能源類股之評價：

1.  放寬可用於認列儲藏之新技術 ─ 此條款將使能源類股之1P儲存(即已證實之儲藏)大幅增加
2.  放寬儲藏消息之提供 ─ 有利市場評估儲藏可增加之幅度與機率
3.  可認列非傳統原油為儲藏 ─ 有利擁有大量非傳統油源之能源公司
4. 使用原油之年平均價格作為申報儲存之基礎 ─ 相較目前使用每年最後一個交易日價格之方式，此項改變將提高能源類股儲存之可比較性與可預測性

結論：在能源類股遭受大幅低估的情況下，購併題材為短期支撐股價最有利之因素，而SEC對能源類股即將作出之調整則為中期推升能源類股的另一項有利條件。

影響油價之主要因素有八個，而近期在歐美經濟成長趨緩及投資原物料之資金暫時撤出相關資產類別之情況下，不利於短期油價之因素較多(表一)，但長期而言，有利推升油價之因素則佔多數，使得油價長期仍將維持高檔或走高之機會相對仍高，而其中，基本面之供給與需求關係則將為明顯推升油價之主因。

短期需求下滑仍無法改變長期供給將越趨緊俏之狀態

依照IEA對2008年與2009年之原油需求預估，在OECD原油需求衰退之情況下，今年與明年全球之原油需求仍可維持各約1%之成長率，而短期原油之供給，則面臨全球各主要油田產量下滑及新開採計劃可能延遲的風險，無法大幅增加。長期而言，就算目前全球主要之300個開採計畫能順利進行，在老油田產量持續衰退之情況下，預估2015年後，全球原油之產出將達到約每日9500萬桶之極限，而全球之備用產能也將下滑至不到需求之1%之緊俏狀態(圖二)。

此外，就全球目前原油之供給狀態而言，OECD國家短期之需求下滑反而使得緊俏之供給需求關係獲得舒緩之空間，平衡了新興市場需求快速成長推升油價所帶來之壓力，反而有利全球經濟維持成長力道，使得原油需求不致出現大幅衰退之情況，均有利油價得到一定程度之支撐。

貝萊德世界能源基金近期之操作策略

貝萊德世界能源基金近期之佈局仍偏重原油探勘及開採之次產業，主要原因仍在於：

• 在基本面因素有利油價之情況下，油價應可維持長期走揚之趨勢
• 在油價走揚之可能性仍較高之情況下，原油探勘及開採業之獲利成長將較為出色，相較於大型綜合石油類股，此類型產業之股價相對將較有表現之空間
• 在目前此次產業股價偏低之情況下，將有更多購併交易發生，有助維持股價

在近期油價下跌使能源類股遭受低估之情況下，投資人應趁此機會，分批進場，重新對能源相關資產進行佈局，以抓取未來成長之動能。

天然氣價格年初至今上漲約77%，較原油價格約46%之漲幅為高，但若換算為原油當量價格，則天然氣價格仍遠低於目前原油價格，依目前天然氣產業發展趨勢，有多項因素將持續推升天然氣價格:

供給面：液化天然氣產量因新產能計劃停滯或取消而受限─天然氣之運輸需透過液化天然氣之方式才能出口至海外，市場年初時預估2008-2010年，全球液化天然氣之產能可增加60%，但多項液化天然氣之計劃宣布延後獲或取消，如Exxon與Shell於卡達境內之設置計劃將推遲6個月、俄羅斯於Yamal及Baltic之計劃暫時取消等，都使得全球供給受限。

需求面：天然氣之需求持續快速成長。由IEA最近期之統計資料顯示，今年二月份與三月份OECD之天然氣進口仍分別成長13%與15%，其中日本因部分核能電廠進行檢修而成長約20%，歐美之需求也因發電需求而持續成長，依照美國未來5-10年新增電力之供給計劃，70%之新增電力將來自燃燒天然氣之火力發電，而歐洲至2010年新增之電力供給也大部分以燃燒天然氣為主。此外，天然氣出口國之國內需求也呈現快速成長之趨勢，以埃及為例，天然氣需求較2000年成長72%，使得埃及天然氣出口每年下滑約9%，而巴西之需求自2000年也成長約一倍，使巴西國內需求出現供給不足之狀況(如圖一)。

天然氣價格面：近期天然氣合約價格出現重新議約且價格提高之狀況，例如印尼與葉門等。而新合約也開始以目前原油價格為基準訂定合約價，例如中石油及中海油與卡達近期所簽訂之合約。合約價與原油價格貼近顯示需求強勁，有利天然氣價格維持較高之水準。

產業面：大型綜合石油業在天然氣資產價值相對被低估之情況下，購併活動有增溫之趨勢，08年年初至今，與天然氣相關之資產購併金額已達約230億美元，購倂將有利綜合石油業之提高產出並增加獲利。

貝萊德能源基金目前投資於綜合石油業約60%，而天然氣則約貢獻綜合石油公司20-30%之獲利，若天然氣之價格上漲至相當原油價格$110之水準，則綜合石油類股之本益比約為7.9倍，若上漲至相當$120之水準，則本益比僅約6.9倍，較過去10年平均之14.5倍及1年之平均9.8倍相對偏低，長期投資價值浮現(如圖二)。