能源&新能源

伊朗與歐美衝突升高，伊朗揚言封鎖輸油要道荷姆茲海峽，由於全球有五分之一的原油要經過荷姆茲，一旦被封鎖，外界預估油價可能急漲至150美元，這樣的可能性高嗎？

2011年西德州原油價格上漲8.21%，全年表現僅次於黃金。2012年，伊朗衝突升高，推升油價在100美元上下震盪。歐美懷疑伊朗發展核武，對伊朗進行經濟封鎖，歐洲更準備對伊朗祭出禁運令，伊朗則強硬回應，揚言封鎖輸油要道荷姆茲海峽（Hormuz），由於全球海運原油有近20%經過荷姆茲，市場預期，一旦原油出口樞紐被阻斷，油價不排除飆漲到150美元。

伊朗會封鎖荷姆茲嗎？

油價會不會急漲，短線關鍵在於伊朗會不會封鎖荷姆茲、以及封鎖荷姆茲的後續影響。以伊朗的軍事實力而言，要發動空襲、放水雷都不是問題，2011年12月24日至2012年1月2日，伊朗沿著荷姆茲海峽在南部海域進行為期10天的大規模軍事演習，被外界解讀為展現封鎖荷姆茲的能力。

根據美國最高軍事顧問馬丁．登蒲賽(Martin Dempsey)在媒體上的說法認為，伊朗有能力封鎖荷姆茲「一段時間」，不過這也會逼美國採取行動，打開荷姆茲這條水道。事實上，美國國防部長帕內塔(Leon Panetta)已警告，伊朗若封鎖荷姆茲海峽，將會觸犯美國「紅線」，不會容忍伊朗封鎖荷姆茲。

美國與伊朗間衝突日漸升高，也引發石油供應緊張的疑慮。如果伊朗真的封鎖荷姆茲，對供給有多大影響？券商Raymond James估計，如果荷姆茲遭封鎖，海灣地區（包括沙烏地阿拉伯、伊拉克及阿拉伯聯合大公國）有三分之二的原油仍可透過油管轉往紅海、地中海（見下圖）。

但券商也指出，荷姆茲海峽出口的原油主要輸往亞洲，把亞洲的油運至歐洲及非洲意義不大，此外，透過油管會耗費巨額的運輸費用，加上各國關稅，將大幅拉高成本，遠不如由荷姆茲出口來得有效率且實惠。

圖、如果荷姆茲被封鎖，原油可轉由紅海、地中海出口

資料來源: Free World Maps, Raymond James, 2011/12/19

至於伊朗封鎖荷姆茲的機率有多高？由於伊朗經濟高度依賴石油與天然氣，若封鎖荷姆茲海峽，最大受害者其實是伊朗本身，因此，外界預期伊朗封鎖荷姆茲海峽的機率不高，只是市場價格提早反映對伊朗情勢的憂慮。

油價會衝上150美元嗎？

此外，油價若衝上150美元，恐造成全球經濟惡化，危害目前相對脆弱的美歐經濟體，歐美各國為避免衝擊經濟，也未必樂見發生大規模軍事衝突。只是伊朗的地緣政治風險仍存在，不排除造成油價短期波動。

歷史經驗顯示，過去幾次中東發生地緣政治衝突後，只要造成供給面缺口，均會快速推升油價走揚，以1973年的贖罪日戰爭以及1990年的伊拉克入侵科威特事件為例，油價在事件發生後三個月內上漲一倍，此次油價是否會衝上150美元，中東局勢發展是影響油價走勢的重要因素。

圖二、地緣政治風險後推高油價

資料來源: 彭博資訊, Morgan Stanley Commodity Research,2011/11/8

值得留意的是，產油國近期動亂頻傳，除了伊朗揚言封鎖荷姆茲海峽，短期推升油價在100美元上下遊走外，伊拉克政局動盪，什葉派與遜尼派矛盾激化，自殺炸彈與恐爆攻擊等暴力事件明顯增多，此外，非洲最大的產油國奈及利亞從去年12月底發生數起爆炸案，蘇丹拒絕南蘇丹原油過境出口，中東地區產油國種種不安定因子，都可能成為今年油價上漲的推手。

雖然油價高檔震盪，但能源類股去年下半年受投資氣氛影響，尚未反映高油價。從投資價值來看，目前類股投資價值優於現貨，不過能源基金向來波動較劇烈，近期又有伊朗事件作祟，建議投資人可挑選波動度相對較低，但能提供相對具競爭力報酬率的能源基金。

貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK2012-036)

國際產油大國利比亞長達逾半年的境內衝突，似乎還未有明顯終結跡象，不少分析師及研究機構認為，此情況恐怕會延長利比亞的產油恢復時程、持續衝擊全球原油供給，並繼續支撐國際布蘭特原油價格高於西德州油價。

原本在2011年8月上旬、利比亞原領導者格達費政府在與反對派政權長達數月的激戰中出現勢力消退的跡象後，市場原本預料利比亞的境內衝突可望停歇，且原先因為利比亞內戰造成的供油缺口可望恢復，進一步可能影響油價出現回檔。

不過，隨著兩派政權無法達成共識，且由反對派組成的過渡政府持續進攻原屬格達費勢力範圍的區域，導致利比亞境內衝突在短期內尚無終結的跡象，包括券商美銀美林及歐洲石油公司ENI都預估，即使利比亞短期內可以結束內戰，都要花上12~18個月的時間才可能恢復衝突前的供油量，若衝突延長，恢復供油的時程恐怕會比預估更久。

利比亞為石油輸出國家組織（OPEC）成員，其儲油量為非洲最大，每日原油生產量則排名OPEC國家中第9，由於OPEC國家目前每日產油量仍占全球產量高達42%，不難理解，每當這些全球主要產油國發生任何會影響原油生產的事件，都成為全球矚目的焦點（圖1）。

圖1：2010年OPEC國家儲油量占全球比重

資料來源：OPEC Annual Statistical Bulletin, 2010年

由於利比亞這波內戰的主要地點，其中一大部分在東部，接近利比亞的主要油田，隨著衝突愈演愈烈，不少在利比亞境內開採石油的國際公司，紛紛先撤離當地員工，加上許多運輸系統遭到破壞，導致今年第2季利比亞原油生產幾乎出現停滯情況（圖2）。

圖2：今年第2季利比亞境內開採活動幾乎停滯

資料來源：BofA Merrill Lynch Global Research,2011年8月24日

因為由中東、非洲運往西方國家的原油，通常都參考國際布蘭特原油的報價，因此，當利比亞原油生產停滯，就會主要牽動布蘭特原油走勢，造成今年以來布蘭特原油與西德州原油價差甚至拉大到達到每桶約20美元的歷史高點（圖3）。

圖3：西德州與布蘭特原油價差

資料來源：BofA Merrill Lynch Global Research,2011年8月24日

美銀美林預估，或許至少要到2013年，利比亞的境內原油生產供應，才能恢復到接近衝突前的水準，而這個假設的前提是，境內衝突若能在短期內結束。雖然利比亞的臨時政府表示，未來2-3個月希望恢復日產量到50-60萬桶，不過，相較內戰前其每日130-160萬桶的數量，仍明顯少了許多。

部分券商及分析機構認為，短期內，布蘭特原油價格相較西德州油價將持續攀高，這對非美國境內的產油公司是較有益處的，而且，在未來恢復產能的過程中，將有助增加石油服務公司的營收，因為修復工作將需要石油服務公司提供顧問及設備服務。

貝萊德世界能源基金前10大持股中，高達80%的能源公司，其營運觸角橫跨全球，且基金目前布局策略為加碼石油服務類股（資料截至2011年7月31日），預料在目前的環境下，這樣的布局策略可望能相對受惠。

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今年5月以來，在中東衝突、歐債危機、美國債信評等遭調降等諸多議題影響下，國際油價走勢震盪加劇（圖1）。不少投資人疑惑，在經濟前景仍充滿眾多不確定性的環境下，能源基金仍能持續持有？或者能源基金的投資吸引力在哪？

圖1：今年5月以來油價出現較大幅度震盪走勢

資料來源：彭博，截至2011年8月26日

在解決投資人的疑惑之前，先了解一下能源基金的投資內容為何。

一般來說，能源類股主要分成3類，一類屬於能源產業的上游，包括專做石油及天然氣探勘及開採的公司；另一類則是提供這些探勘開採公司技術、設備及顧問服務的石油服務公司；另外還有一類則是綜合性的石油商，業務範圍包含從上游開採、煉油到下游的油類成品販售，例如國際知名的英國石油公司（BP）、艾克森美孚（Exxon Mobil）等都屬於此類。

能源類股主要分3類

通常，石油開採公司與石油服務公司的股價與油價的連動性較高，因為當油價上漲時，開採公司不僅能從開採石油中獲取較大利益，且油價上漲也會增加開採公司的油井鑽探意願，當探勘、開採的需求增加，就需要石油服務公司提供設備及顧問服務，所以石油開採與服務公司的股價走勢通常與油價的關連度頗高。

綜合石油商在能源類股裡則通常被歸類為相對防禦功能較高的類股，因為當油價走跌時用油的需求仍在，甚至會增加，這些公司還有下游的成品販售業務可以支撐營運。

因此，雖然油價波動對能源類股走勢有一定程度的影響，不過能源基金可藉由調整持股，例如在市場前景較不明確的時候提高對綜合石油公司的布局比重，來降低油價震盪所帶來的衝擊。

能源基金能藉由調整持股來降低油價震盪所造成的衝擊

從近期主要3大能源類股的走勢也可明顯看出，若從2011年7月22日、這波油價開始修正以來至2011年8月19日，綜合石油類股明顯相對抗跌（圖2）。

圖2：此波油價下跌以來主要能源類股走勢

統計時間：2011年7月22日至2011年8月19日　資料來源：彭博

不過，這波油價震盪與2008年金融風暴時期不同的是，當年，油價由每桶147美元歷史新高巨幅下跌至不到40美元，但目前，雖然油價波動加劇，但仍攀高在每桶80美元附近（至2011年8月26日，西德州原油現貨價每桶85美元），因此，即使部分能源基金近期略為拉高綜合石油類股比重以因應市場震盪，不過，由於油價仍高，上游開採或者石油服務公司仍有獲利空間，待油價走勢回穩，這些類股仍有機會反映實際營運。

另外，雖然市場目前對美國及歐洲的經濟成長前景仍有諸多疑慮，不過，由於新興市場經濟成長動能仍維持一定強度，用油的需求仍在，因此，券商預估，不僅美國，或者美國以外的市場，未來幾年的石油鑽探活動仍將持續成長（圖3），也因此，一些上游的能源類股未來營運也可望能持續成長。

圖3：未來2年全球石油鑽探活動仍將持續成長

資料來源：Baker, Hughes, Morgan Stanley Research estimates, 2011年8月21日

而且，即使近期油價經常因此受諸多不確定影響出現下跌，這短暫的下跌反倒對舒緩通膨及激勵經濟成長有利，當景氣回溫、用油需求回升，對能源公司長期營運是有幫助的。而且以2008年油價急跌後再回升的情況來看，通常當油價回升，能源基金的反彈力道通常不弱，所以當油價下跌時，是投資人可以留意布局能源基金的時機。

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受美債上限議題及美國主權債信遭調降事件衝擊，國際油價近2周（截至2011年8月19日）出現大幅震盪。油價波動加劇將如何牽動能源類股後續走勢，是目前投資人對能源類股最關心的問題之一﹔另一個投資人主要的疑慮則是，在經濟成長疲弱的前景下，是否會壓縮用油需求，進一步拖累油價及能源類股後勢表現？

由於近期市場的不確定性仍高，影響油價甚至能源類股走勢的風險仍存在，包括油價短線上不排除再出現震盪；美國債信遭調降風波尚未完全平息；美國及歐洲部分國家經濟體的成長力道相對新興市場國家仍嫌疲弱。

以上風險均可能衝擊油價走勢，同步影響能源類股表現。不過，若從剛發布完成的第2季財報來看，以美股S&P 500指數中、41家能源公司的上季財報數字統計，約有66%的能源公司的每股獲利優於預期，另有高達92%的公司營收數字優於預期。

圖：S&P 500指數各類股第2季財報發布情況

資料來源：Bank of America Merrill Lynch, 2011年8月5日

另外，若以4家大型石油服務公司為例，包括Baker Hughes, Halliburton, Schlumberger, 以及Weatherford International, 這4家公司第2季營收較第1季成長的數字來看，美國以外的區域，包括拉丁美洲、非洲、亞洲、中東等的營收成長力道均比北美市場強，這顯示，儘管美國經濟成長力道趨緩，不過美國以外市場的業務，仍能對油公司的營運有一定的支撐。

不少投資人憂心，8月上旬的市場大幅震盪，是否會再度重演2008年的金融風暴災情，對此，券商美銀美林在2011年8月8日發布的分析報告中，以歐洲石油公司為例分析，若與2008年比較，大部分石油公司因為經歷風暴，在過去2年多比較謹慎的調降營運成本，因此目前有更好的體質因應市場暫時轉弱，另外，對部分綜合石油公司來說，目前使用在營運上的資金借貸到期日較2008年長，代表這些公司短期到中期的資金壓力較小。

除了石油公司的企業體質目前還未觀察到因為美國債信等議題出現大幅改變。另外，在石油供需方面，貝萊德世界能源基金經理人包卓能（Robin Batchelor）分析：

1.美國及歐洲經濟成長低於預期、中國對石油的需求成長雖然強勁，但仍較預期疲弱，還有對通膨的隱憂，都是影響目前對石油的需求低於預期的因素。

2.不過，雖然對石油的需求低於預期，但石油輸出國家組織（OPEC）的閒置產能仍處在歷史低檔區。

3.今年幾次重大的衝擊石油供應的危機，包括之前北非中東及利比亞的地緣政治因素，都讓非OPEC產油國的供給增加部位，可能因為這些主要產油國的突發事件遭到抵銷。

4.根據IEA最新的預估，2011年非OPEC產油國的供給量增幅為每日40萬桶，2012年增幅為每日100萬桶，尚不及需求增加的速度。預估2011年需求增幅為每日120萬桶，2012年增幅為每日160萬桶，顯示未來仍需要仰賴OPEC國家。

5.另外，相較其他原物料的變動，油價的變化還受到OPEC行動的影響。例如2008年金融風暴時期，石油需求降低，OPEC即以減產來支撐油價，因此可以預期若當油價低於某水準，OPEC將可能採取類似行動。

綜合以上，包卓能認為，即使石油需求成長的力道可能因為目前一些事件影響減緩，且未來的不確定仍高，但供給面的因素仍能支撐相對較高的油價，加上近期能源類股受整體風險性資產被拋售的影響，目前能源類股的評價已處在歷史低檔，投資機會浮現。

另外，即使今年全球經濟成長受歐洲及美國影響，可能出現較原本預期趨緩情況，不過相對來說，新興市場長期的經濟成長力道仍強，能源價格可望在修正後，仍維持上升趨勢。

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雖然近期國際商品市場因為歐洲債信危機再度出現修正，不過若比較今年4月初開始、油價出現明顯修正以來，短線上（自2011年6月27日至7月14日）布蘭特原油期約價格是出現反彈走勢，上漲12.7%。

時序進入傳統夏季用油高峰期，油價是否有機會繼續受到推升？

回顧這波油價反彈，在各類石油產業中，以石油服務類股表現最佳，其次是石油探勘與生產類股。

不同石油類股為何會出現分歧表現？主要是因為，當油價上漲時，石油開採公司對開發與探勘油源的動機及實際活動會增加，當石油開採活動轉趨活絡，就會提高對專業石油服務公司給予顧問或技術及設備服務的需求，即會增加對石油服務公司的支出，因此，油價與產油公司花在石油服務公司的支出金額通常呈高度相關（見圖）。

圖：油價與花在石油服務的支出金額通常呈現高度相關

資料來源：Spears, Baker Hughes, Morgan Stanley Research estimates, 2011年7月8日

另外，除了油價上漲帶動石油服務公司的業務增加之外，代表全球主要產油國家OPEC（石油輸出國家組織）自2010年以來的石油鑽探活動成長力道持續增強，也是帶動石油服務公司業務成長的關鍵因素之一（見圖）。

圖：在經歷2005~2008年的平穩發展後，去年以來，OPEC國家的石油鑽探活動再度出現高度成長力道

資料來源：Baker Hughes, Goldman Sachs Research, 2011年7月5日

不過，雖然油價回漲可望帶動石油服務業的營運成長，但短線上，市場對油價未來續漲仍有疑慮，除了歐債風暴外，國際能源總署（IEA）於今年（2011）6月底宣布將陸續釋出6千萬桶儲油以彌補利比亞的供油缺口，也可能左右未來油價走勢。

券商分析師認為，IEA釋油行為對市場的後續影響雖仍待觀察，但若看IEA宣布釋油前一天（6月22日）與2011年7月6日的油價相比，價格差距並不大，這代表另一種可能是，當庫存降低，反而引發市場憂心油價未來可能會再度出現供需吃緊情況。

因此，雖然釋出儲備油理論上應該會緩解供給緊俏的問題，但長線上反倒再度引發市場對石油長期供給吃緊的疑慮。

若看OPEC剩餘產能占全球用油需求的比重持續處在低位的數字，就不難理解（見圖），即使包括中國在內的新興市場目前因為通膨升溫疑慮進行升息等調節通膨或暫時降溫經濟的措施，但長期來看，原油取得難度愈來愈高，為需求之外，支撐油價長期走勢的另一股力量。

圖：OPEC剩餘產能持續處在低位

資料來源：Michael Rothman – Comerstone Analytics, Barron’s, 2011年7月2日

因此，雖然短線上油價仍可能因為諸多不確定性因素出現波動，不過，由於原油開發成本及需求持續上揚，仍將促使油價長線維持上升走勢。

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今年油價上漲除了氣候異常帶動石油需求以外，近期的中東國家動盪，市場反應石油供給可能會受到影響，再度推升油價上漲；如何在通膨增溫的年代，除了抗通膨外，還能受惠於通膨？貝萊德認為，全球對能源的需求成長快速，長期而言，現有供給將以每年4~5%的速度在減少，即便許多國家積極尋覓新油田，到2015年以前，非OPEC國家的產能也僅能每年增加0.4%，無法趕上每年以1.3%成長的終端需求；能源類股持續擴大資本支出，以開發新油田為主要目標，未來投資能源類股的題材將以如何提升原油供應為主，相關探勘開採、設備服務類股仍值得著墨。

為何貝萊德看好上游類股(探勘開採、設備服務類股)？

1. 根據券商預估，2011年能源類股平均獲利成長將達20%，遠高過於S&P500大企業的15%，上游相關產業的營收獲利來源主要受惠於高油價，若油價上升趨勢不變，將有利於其營收的成長，反倒綜合石油商因原油採購成本墊高，相關煉油等下游業務之毛利將被壓縮。

資料來源：Factset, Morgan Stanley Research， 2011年2月3日

2. 20年前的綜合石油商在能源產業具有絕對主導的優勢，隨著能源產業的發展趨勢重新回到大量探勘階段，使這些上游探勘開採及設備服務類股重要性提升，相關類股加總市值也從20年前的11.2%增加至現今的39.7%，隨著能源企業重新恢復資本支出，顯示我們還在能源長期投資循環的上升階段。

資料來源：Factset, Morgan Stanley Research， 2011年2月3日

近期西德州原油與布蘭特原油出現明顯價差，原因為：1)紐約西德州油期反映因下游煉油廠歲休及投機客囤積庫存，造成美國石油庫存水位仍高，2)倫敦布蘭特油期反映埃及動亂及近期中東紛擾，較與國際接軌；隨著景氣回溫，未來能源的需求將呈現全面性的復甦，貝萊德認為，目前能源類股僅反應美元75~85的油價水準，油價走高之際，原油探勘及開採業之獲利成長將較為出色，相較於大型綜合石油類股，此類型產業之股價較能掌握高油價的商機。

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多數的國際研究機構及券商紛紛調升2011年的原油價格，顯示未來油價將有機會觸及每桶100美元，現在的油價已回到2008年水準，讓人不禁擔心當時的油價風波是否會再次重演？目前市場供需狀況以及景氣位置和2008年截然不同，油價波動也會因全球需求回溫而呈現穩健格局，短期對於油價泡沫的擔憂仍然言之過早，原油市場才剛進入初升階段，2011年能源類股的表現仍值得期待。

2008年 vs. 2010年

需求面 – 美國經濟減速對全球經濟成長造成連鎖反應，使得2008年全球原油需求開始減少，到當年第三季之後，需求成長速度步入衰退，但反觀2010年的整體需求已高於2007年水準的50%，成熟市場與新興市場也同步恢復動能，與2008年的狀況不能相提並論。

資料來源: IEA

供給面 – 石油輸出國家的產量為決定油價的重要關鍵之一，2008年期間隨著油價攀高，OPEC國家也大量增產，但整體需求速度完全跟不上，使得供給過剩，造成油價隨後從高點暴跌了70%，有鑑於此，OPEC過去兩年以來對增產的態度相當謹慎小心，整體OPEC不含伊拉克今日的產能約為每日2,690萬桶，僅2008年高峰的九成，剩餘產能也比當時高出2.4百萬桶，未來OPEC將視庫存或剩餘產能狀況，慢慢釋出產能以維持供需平衡。

資料來源: IEA ， CLSA Asia-Pacific Markets

現階段的投資思維，應從經濟成長帶動的需求來考量，而非原油的絕對價格，若將通膨考量進去，2008年原油均價約為現今的126美元，加上經濟成長結構與2008年不盡相同，目前油價仍然在安全範圍之內；在能源產業循環中，目前處於庫存開始下滑及需求剛回溫的階段，貝萊德投資團隊認為未來兩年，原油市場將趨於緊俏，持續看好長期油價走勢，貝萊德世界能源基金，無疑是掌握油價帶動能源類股最佳投資之一。

資料來源: Lipper，美元計價，截至2010年12月31日

貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，亦不代表基金未來投資，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK-2011-049)

過去半年以來，油價漲幅高達2成以上(截至2011年1月18日)，油價上漲的趨勢與貝萊德對未來能源市場的長多看法不謀而合。全球的原油需求成長已超乎市場的預期，OPEC的閒置產能也開始消化，在未來12至24個月原油供需日趨緊俏，因此，貝萊德世界能源基金持續看好最能受惠油價上漲的相關上游類股。

全球需求回溫推升油價走高
IEA(國際能源機構)在最新研究報告指出，2010年全球原油需求已來到每日8,770萬桶，並再次調升2011年的預估至每日8,910萬桶，全球對原油迫切的需求已讓成長速度超越2007年的水準，過去主要來自於非OECD國家的需求大量增加，隨著景氣復甦，OECD國家也將增加對原油的使用，目前的油價仍維持低檔，在全球的石油供需漸趨緊俏下，將繼續推升石油的價格。

資料來源 : IEA , 2010年12月

能源類股還未發揮出最大實力
在2010年，原油現貨僅上漲15%，遠遠落後其他商品價格，如白銀上漲81%，銅31%，黃金29%，若比起其他原物料產業，MSCI能源類股也僅上漲10%，不論現貨或是股價都是原物料中表現明顯落後的族群；再者，以2011年S&P 500大企業的獲利預估來看，能源類股獲利貢獻達17%，但能源類股目前市值僅佔12%，可見能源類股仍未完全反映公司獲利能力，未來股價的表現仍有很大的成長空間。

資料來源: S&P，貝萊德，截至 2010年12月底

貝萊德世界能源基金選股靈活
看好未來經濟前景，貝萊德世界能源基金大幅加碼上游概念類股(探勘生產類股+石油服務類股)，配置已從2009年1月的26.2%，逐步加碼至2010年11月的65.2%，可見投資團隊的操作靈活，選股彈性不受制於指標(MSCI世界能源指數)。根據彭博資訊針對券商調查統計顯示，市場預估西德州原油價格未來區間將落在80-100元，今年能源產業仍處在初升行情(Early stage)，市場的任何動盪都將提供不錯的投資機會。油價的上漲趨勢已然成形，加碼與油價最為相關的能源類股，將成為2011年投資人佈局中必備的配置之一。

資料來源: 貝萊德，截至 2010年11月底

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能源類股在年初以來表現落後於油價及其他原物料產業，如黃金、基本金屬等類股，受到第二季墨西哥灣漏油事件，以及第三季投資人對美國景氣趨緩影響所致；來到第四季傳統旺季，大家過去所擔憂的庫存可望得到舒緩，加上全球仍維持低利環境，資金相對仍然寬鬆之下，能源類股將成為優先受惠產業。

庫存可望在第四季獲得緩解

在過去歷史經驗中，第四季會因為季節性因素，需求明顯大增，庫存也因此下滑，根據澳洲氣象局的資料，今年反聖嬰現象將比往常來的明顯，太平洋海面的溫度比長期平均低了約1.5度，冬天預計將更為寒冷，取暖需求將攀升；目前全球石油的需求大約在每日8700萬桶，僅比2007年第四季最高的每日8770萬桶少1%，第四季能源需求高峰效應，高檔的庫存可望獲得舒緩。

開採成本墊高對油價有支撐

目前全球新增的原油多來自於深海油田，在石油開採越挖越深的趨勢之下，會使得開採成本節節上升，根據Mirae Asset Research的統計，2010年石油邊際開採成本將達每桶80元美金，2011年更有可能達每桶100元美金，加上未來非OECD國家將為推動全球用油的主要動能，油價長期走高的機率將大增。

股價比油價更令人期待

通常在景氣的主升階段，能源類股的表現大多優於油價，但自從金融風暴之後，能源類股的表現受到漏油事件而拖累，如下圖所示，類股相對於S&P500指數表現明顯落後，甚至與油價的漲幅有嚴重脫鉤的現象，顯示目前能源類股的價格尚未反應現階段現貨的價值，若高油價是未來長期趨勢，能源類股評價將可望被大幅度調升。

目前貝萊德世界能源基金以投資上游為主的探勘及開採公司(截至2010年8月底止，持股比例為43.3%)，為油價最直接受惠之產業，看來景氣可望持續復甦，能源類股的獲利及其股價預期將有不錯的表現空間，後勢不宜看淡。

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由於先前的墨西哥灣漏油事件，使得各國政府對於深海石油探勘的安全性更加重視，近期美國眾議院表決通過海上能源鑽探改革法案，雖仍需經過參議院及國會審核，長期來說，相關法令將朝向更嚴格地把關深海鑽井的安全性，能源公司將投資更多的相關設備在探勘活動上，以達到政府所制定的要求，提供石油開採設備與服務的類股將是主要受益者。

為確保長期供給穩定，深海探勘仍為主要生產來源
隨著原油需求成長及開採技術進步，油田已經越挖越深，在2005年到2009年間，全球發現的原油蘊藏有41%是來自於深海油田，一般深海鑽井所需之設備投資比陸上探勘多出三倍，即便先前歐巴馬政府為因應漏油事件而限制深海的鑽探業務，但為確保長期原油的來源穩定，石油公司將提高資本投資在油田開發及設備升級，以兼顧未來更趨嚴格的鑽探安全要求。

受惠於新興市場開發能源需求

為應付都市化所帶的強大需求，新興市場無不積極掌握新油田的開發計劃，近年來巴西外海持續發現新油田，也陸續進入開採生產；根據JPMorgan的統計，俄羅斯也將提高原油的產能從2009年平均每日990萬桶，增加到每日1010萬桶的水準，也已在六月份和美國合作開發黑海鑽探計劃，石油大國無不加速探勘活動，未來在鑽探及平台管理等需求將持續提升。

石油服務業營收來自於全球 且價值仍遭低估

雖然目前大型的石油服務業者多為歐美企業，但產業之營收來自於全球的比例明顯增加，以全球最大石油服務公司Schlumberger為例，營收有高達七成來自於新興市場國家，亦是俄羅斯市佔最大之石油服務公司；受惠於新興市場需求，目前石油服務業正逐步恢復成長，但市場卻因BP漏油事件給予較保守之評價，使得股價處於過去十年來之相對低點，根據Morgan Stanley預估，相關龍頭廠商2010年營收成長可達17.1%，明年將有機會回到金融風暴前之水準，股價補漲機會將可期待。

除了新興市場企業為滿足國內強大需求，將大幅增加探勘支出之外，加上全球目前鑽井設備替換及更新的需求回溫，將使得石油服務業之景氣循環得以較過去大幅延長。截至2010年六月底，貝萊德世界能源基金目前於石油服務業之配置約為15.7%，選股策略以海外營收為主、且財務體質健全的公司，投資人於考量投資風險及自身投資屬性，不妨趁此分批逢低佈局，以掌握原油市場回溫的補漲契機。

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截至2010年7月底為止，與油價連動性甚高的能源類股看起來表現不如預期，西德州原油維持年初時的水準，僅小跌0.52%，但MSCI世界能源類股指數卻跌了10.42%，受到墨西哥漏油事件影響，短期相關產業確實在股價上受到壓抑；當油價止跌回穩且市場氣氛逐漸好轉，與油價相關性較高的上游探勘開採及石油服務業將最有機會領先反應，這也是貝萊德世界能源基金主要看好標的。

景氣復甦提高能源公司增加產能的意願

隨著景氣的快速反彈，油價站穩70美金以上，能源產業提高產能的意願將大幅增加。依下圖所示，即便經過景氣衰退時期，在能源相關投資中，新興市場國家的投入金額仍然持續增加中。根據Morgan Stanley統計，主要能源公司在今年第一季的資本支出僅達年度預算的20%，預期在未來油價欲小不易的情況下，下半年將可看到較為明顯的擴大投資，提供石油開採設備與服務類股是主要受益者。

鑽探活動增溫有助提升獲利

墨西哥漏油事件使得短期深海鑽探活動受到影響，但為了確保長期原油的穩定供給，包含近海或陸上等各種傳統或非傳統能源開發的需求仍相當迫切，加上各國未來將對探勘作業上要求一定的安全性，長期勢必提高探勘或相關設備的支出，全球的鑽塔數量也從隨著景氣復甦慢慢增加當中，反應新興市場因工業化使得能源需求居高不下，相關業者的獲利也將因此提升。

企業價值仍被低估

目前能源類股的價值，若以企業價值除以被證實的儲存，約為16.92美元/ 每桶原油當量，已回到2005年左右的水準，但當時的原油均價僅為56美元，與今年預估的85-95美元之價格相比，能源類股的價值仍然被低估，加上年初以來併購案多集中在石油探勘及生產公司，且平均溢價達14.5%，直接進入市場購併將為另一種提升產能的有效方法，長期將有利於能源類股之評價。

截至2010年6月底，貝萊德世界能源基金約59.50%的比重投資在具高成長題材的探勘開採及石油服務業，同時持有33.3%在大型綜合石油商，提供市場震盪時的下檔支撐；原油市場需求成長但長期供給受限，預期未來整體能源產業將持續增加產能，加上股價仍被低估，投資人於考量投資風險及自身投資屬性，應趁此分批逢低佈局，以掌握油價回穩之後的補漲空間。

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IMF近期又再度調升全球經濟成長至4.6%，全球經濟明顯好轉，刺激了消費及需求的增加，成為油價持續上揚的最大動力，能源類股自然就成為油價上漲的最直接受惠者。然而，近期墨西哥灣漏油事件，造成股價與現貨明顯的脫鉤，若支撐油價的基本面持續存在，公司利潤因此受到提升，加上投資人對市場的信心逐漸恢復，能源類股將是下半年最有機會補漲的標的之一。

新興市場都市化引領新一波用油需求
新興市場跨入工業化之際，都市建設已逐漸進入高速成長期，建構現代的交通網絡是都市化的首要任務。以2009年為例，中國的基礎建設計劃，其中有45%運用在交通運輸建設，美國也有超過800億美元的花在運輸相關上，預估至2015年全球的原油需求將有61%用於交通建設，其中最大的貢獻來就是來自於這些非OECD國家；新興市場的大興土木不會只是一時半刻，長期對原油的需求將更為迫切。

景氣落底啟動美國需求回溫
根據EIA最新統計，原油需求在連續四年衰退之後，美國終於在第二季看到原油需求恢復成長，甚至比去年同期每日增加了五十萬桶，需求的動能已逐漸脫離2009年的低迷，煉油廠的產能利用率也觸底回升，美國能源相關消費佔整體GDP約8%，顯示終端需求也將隨著景氣慢慢增溫；加上因反聖嬰現象，使得今年美國颶風的數量將比往年來的多，對於墨西哥灣的產出將受到影響，先前受到金融風暴所導致的消費銳減，也將因此看到明顯回補，成熟市場的需求同步回溫，為支撐油價的另一股力量。

近期墨西哥灣事件提供能源類股中長線之買點
以往石油供應中斷事件層出不窮，不只是造成供應的緊張，也影響到股價的表現，這次墨西哥灣漏油事件牽涉到個別公司，使得相關類股表現震盪更為劇烈，但在全球需求回溫且對油價有明顯支撐下，根據彭博資訊預估，美國能源類股第二季獲利平均可達74.5%，遠優於S&P五百大企業的34%，油價止跌回穩，能源產業的高獲利，此時的事件將為中長期佈局的最佳買點之一。

貝萊德世界能源基金團隊認為，若全球經濟成長維持在2~3%以上，則目前合理的油價應落在每桶85~95美金，但目前股價僅反映石油每桶65美金的水準，隨著市場對原油需求的增加，能源市場也將逐漸變成供不應求的緊俏情況，被嚴重低估的能源類股未來的表現將有相當大的爆發力。投資人於考量投資風險及自身投資屬性，應趁此分批逢低佈局，以掌握落後之後的補漲空間。

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歐洲經濟成長減緩恐降低對能源的需求
歐洲債信危機引發市場憂心將減緩歐洲經濟成長的力道，進而降低對原油的需求成長，拖累油價自每桶80美元的高檔回跌至64美元，連帶影響能源類股下跌。

墨西哥灣漏油事件衝擊能源產業
英國石油因墨西哥灣漏油事件，未來恐將面臨龐大賠償費用的不確定性，造成股價大幅下跌近50%，也引發市場對未來能源產業恐將面臨更嚴格的法令規範感到擔憂，連帶波及歐美主要能源類股和石油服務類股持續下跌。

白宮祭出6個月的近海鑽探禁令
由於歐巴馬政府限制墨西哥灣近海的原油鑽探和開採活動停止時間長達六個月，嚴重衝擊石油服務公司和原油鑽探公司的獲利，造成能源類股下跌。但原油供給因此減少，短期內反而推升油價止跌反彈，重新回到每桶75美元以上水準。

石油開採成本上揚恐造成供給下滑
國際能源署IEA表示，墨西哥灣漏油事件將使得石油和能源產業的監管法規更為嚴格，預期石油開採成本恐將於2010年上揚達10%，最終將導致未來數年內原定的的石油產能擴增計畫因此被延遲或取消，從而降低全球石油的供給量。

全球經濟持續復甦帶動原油需求成長
國際貨幣基金會IMF於5月12日的最新報告中，分別將全球經濟成長率上修至4.1，經濟合作開發組織的OECD國家調告至2.3%，非OECD國家的新興市場更大幅調高至6.4%。隨著全球經濟成長的快速反彈，市場預期今明兩年全球對原油的需求也將持續成長。

目前全球主要大型跨國能源類股的股價，仍普遍低於其帳面的資產淨值，長期投資價值浮現。由於大型跨國能源公司，坐擁龐大實質原油儲備資產，當其股價因短期市場震盪而低於其淨值時，顯然是逢低進場、建立部位的時機，能源類股的股價未來顯然深具大幅的上檔空間。

此外，由於油價持續反彈至每桶65~80美元的甜蜜點，不但不會阻礙全球經濟復甦的力道，反而有利刺激能源和探勘的資本支出大幅增加，因此，全球主要的石油服務類股，未來的股價也可望持續反映其潛在的獲利強勁成長利多。貝萊德世界能源基金趁此市場表現疲軟之際，持續進場逢低加碼部份優質的公司，主要以獲利較佳的美國能源勘探和油品生產公司為主。

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根據國際貨幣基金會IMF於今年2月所公佈的報告，2010年的全球已開發國家，以及新興市場經濟成長率的預估值均為0.3%。但國際貨幣基金會IMF於5月12日的最新報告中，分別將全球經濟成長率上修至4.1，經濟合作開發組織的OECD國家調高至2.3%，非OECD國家的新興市場更大幅調高至6.4%。

隨著全球經濟成長的快速反彈，市場預期今明兩年全球對原油的需求也將持續成長。美國經濟持續強勁復甦，也帶動原油需求增加，今年以來的美國原油進口數量，高於2009年和過去5年的平均水準。這顯示，原油需求的成長來自於工業需求成長的實質支撐，預期目前處於高檔的美國原油庫存水準，未來將持續自高點下滑。

目前全球主要大型跨國能源類股的股價，仍普遍低於其帳面的資產淨值，長期投資價值浮現。由於大型跨國能源公司坐擁龐大實質原油儲備資產，當其股價因短期市場震盪而低於其淨值時，顯然是逢低進場、建立部位的時機，能源類股的股價未來顯然深具大幅的上檔空間。

此外，由於油價持續反彈至每桶65~80美元的甜蜜點，不但不會阻礙全球經濟復甦的力道，反而有利刺激能源和探勘的資本支出大幅增加，因此，全球主要的石油服務類股，其未來的股價也可望持續反映在的獲利強勁成長利多。

能源類股的股價近期因為墨西哥灣的漏油事件，而受到負面影響。貝萊德世界能源基金趁此市場表現疲軟之際，持續進場逢低加碼部份優質的公司，主要著重在有獲利的美國能源勘探和油品生產公司為主。

展望2010年，美國經濟數據仍將持續好轉。短期內較高的石油庫存與石油輸出國價組織OPEC的閒餘產能，仍會是抑制油價持續上漲的因素。但隨著市場對原油需求的增加，基金管理團隊預期這些因素都將會回到正常水平，能源市場也將逐漸變成供不應求的緊俏情況。

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展望未來，石油輸出國家組織OPEC以外的石油產量將相當稀少。而投資大型的石油和天然氣發展計畫的前置作業時間，約長達五到十年，因此，從現在到計畫完成之間將有一段落差。以非OPEC會員國目前籌備中的計畫顯示，從現在到2014年之間，這些計畫所新增的產能，仍不足以抵銷現有產出的存量下降都相當困難。

這種情形使得OPEC得以持續掌握油價的主導權。近幾年來，OPEC對於石油產量的限額管理嚴守紀律。沙烏地阿拉伯不僅是最大的石油生產國，同時也擁有OPEC國家中最大的儲備量。沙烏地阿拉伯的石油部長認為，每桶75美元的油價，對於目前的生產者和消費者來說都是完美的價格。市場也預期短中期內，油價應會保持在每桶65至85美元的範圍。

原油的需求主要來自中國。中國在2009年提出龐大的經濟振興風暗，使得原油需求成長達7.7%。而國際能源署IEA目前表示，2010年的中國石油需求仍將持續增加4.7%。同時，來自新興市場的中東和拉丁美洲等國家，原油需求成長也高達4%。

雖然已開發國家2010年的原油需求仍持平，但經濟持續復甦，已開始逐步增加對原油的需求。埃克森美孚近期發表能源展望報告指出，新興市場國家將持續帶動能源需求成長至2030年。

由於商品價格缺乏明確的上漲動能，2010年對能源市場來說將會是真正考驗選股能力的一年。石油類股方面，在目前商品價格窄幅震盪的環境中，貝萊德世界能源基金投資的是，能夠依靠實質產出成長來增加獲利的公司。天然氣方面，基金則集中投資於生產成本最低的天然氣公司。

此外，貝萊德世界能源基金在石油服務類股中也發現不錯的投資機會，特別是那些可望受惠於來自美國油頁岩，以及來自中東、俄羅斯和巴西穩定訂單的石油服務公司。

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根據德意志銀行的研究報告統計，在墨西哥灣深水和大陸棚地區，具有探勘和鑽油等投資部位的能源公司中，在墨西哥灣投資曝險金額最高的前三大能源公司，依序為BP的370億美元，以及Chevron的170億美元和Shell的160億美元。

如果依照在墨西哥灣深水和大陸棚地區，具有探勘和鑽油等投資部位等資產的淨值進行估算，其所佔該綜合性能源公司股票市值比重，則可發現，高達BP市值的18.9%。至於Chevron和Royal Dutch Shell雖然相對較低，但也佔其市值的8.2%和7.4%。

雖然此次的墨西哥灣漏油事件，可能使得未來石油開採權利金和稅金的提高，降低能源公司的獲利能力，且自2010年至2013年期間，BP每年恐將花費20億美元的相關清理和法律賠償費用。但根據巴克萊資本的統計，歐洲能源類股2010年第1季的平均獲利超過市場預期達14%。高盛證券更大幅調高整體能源類股2011年的獲利達16%至28%。

由於目前歐洲能源類股的本益比相對整體市場折價高達51%，再加上能源公司至2011年為止，其自由現金流量的殖利率高達10%，顯示能源類股的企業財務體質強健，股價明顯被市場低估，非常具有投資吸引力。

原油存量過高以及OPEC產能過剩仍是油價的限制因素；但隨著需求持續成長，我們認為這兩個限制因素終將被削弱至正常水準，從而市場也將出現正常緊縮。

貝萊德世界能源基金的基金產業佈局，主要著重在產能增加、蘊藏擴大的能源探勘及生產公司，同時也持續加碼石油服務持股，以掌握隨著全球經濟改善，未來能源需求成長的潛在投資契機。

貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，亦不代表基金未來投資，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK2010-194)

2010年2月22日，全球最大的石油服務商Schlumberger宣佈將以113億美元收購Smith International，成為全球最大油井鑽頭生產商的唯一股東。2010年3月15日，中國海洋石油宣佈，將以31億美元收購阿根廷第二大石油生產商Bridas 50%的股份，超過2006年以27億美元收購奈及利亞油田的交易金額，創下中海油史上規模最大的海外併購交易金額。
 
中國已成為全球第二大能源消費國，僅次於美國，隨著經濟復甦推動能源需求成長，市場預期中國2010年的石油進口量更將創下歷史新高。中國企業去年花費創紀錄的320億美元在非洲、亞洲和澳大利亞購買油田、煤炭以及金屬礦山。
 
這些都顯示了中國近年來持續進行對能源類股的收購，以滿足中國不斷增長的能源需求，目前更傳出將競標併購加納、奈及利亞和烏干達的能源資產。
 
根據彭博資訊統計至2010年4月9日為止，過去一年的能源類股的併購案高達858件，遠高於其次電信業的653件。其中，石油探勘生產公司成為過去一年來最熱門的併購標的，併購交易的總金額高達1383.5億美元，幾乎是併購交易金額第二大的汽車類股710億美元的兩倍。
 
能源類股併購熱潮持續將有利於未來的股價表現，特別是和油價連動性較高的石油探勘生產等類股。

根據彭博資訊統計至2010年4月16日為止，過去一年來的油價漲幅高達86.97%，但大型綜合能源類股的漲幅僅有18%。而石油探勘生產和石油服務類股的漲幅，分別高達79.5%和85.9%，與油價連動性明顯較高。

目前國際油價已回升至每桶80美元以上的水準，顯示隨著經濟復甦，確實也帶動能源需求的成長，吸引能源探勘和石油服務公司重啟作業，同時無論美國或全球的作業中的鑽油井也都快速回升。

根據Morgan Stanley於2010/4/19公佈的報告所統計，由於經濟復甦帶動能源需求成長，油價也回升至每桶80美元以上，近三個月以來，市場也紛紛調高對能源類股在2010年和2011年的獲利預期，將有助於能源類股未來的股價表現。

貝萊德世界能源基金的基金產業佈局，主要著重在產能增加、蘊藏擴大的能源探勘及生產公司，同時也持續加碼石油服務持股，以掌握隨著全球經濟改善，未來能源需求成長的潛在投資契機。
 
比較2009年12月底和目前2010年3月底的基金持股，綜合大型能源類股的比重由60%降至31.5%；能源探勘和生產公司則由約20%，大幅加碼至44%；石油服務公司也從原先的低於5%，明顯增加至16.7%。

貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，亦不代表基金未來投資，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2010-149)

隨著經濟持續復甦，中印等新興市場持續帶動能源需求快速反彈

由於全球最大的石油消耗國家，美國的經濟前景持續改善，油價也隨之上漲。此外，中國的經濟成長也擺脫金融危機的陰影，能源需求與日俱增。

根據國際能源署(IEA)統計，目前所消耗的能源，有半數已來自非經濟合作發展組織國家(OECD)和發展中國家，且預期主要的石油需求很快將來自於OECD以外的國家。

IEA的最新資料顯示，中國2010年2月的原油需求較去年同期成長28%，2010年的原油需求已由上個月的每日8,650萬桶提高為8,660萬桶，較去年需求水準增加1.8%，這使得中國今年的原油需求，幾乎達到全球的三分之一。相較下，OECD國家今年的原油需求將下滑0.3%，持續疲弱。

全球最大的石油出口國沙烏地阿拉伯，其對中國的石油出口總額，已經超過對美國的出口水準，這進一步說明中國對世界能源市場日益增長的重要性。也顯示出，原油的需求成長漸從西方國家轉移到亞洲地區的趨勢。

中印等新興市場持續帶動能源需求快速反彈

資料來源：IEA, BP Statistical Review, Population Reference Bureau，March 2010。

全球能源類股本益比降至1994年的水準，長期投資價值極具吸引力

資料來源：DataStream/Internal, 2010年2月15日。

貝萊德世界能源基金明顯降低現金和綜合性石油公司的比重，轉而大幅提高探勘和能源服務公司的比重

雖然原油庫存仍高，以及OPEC產能過剩兩者仍是限制油價上漲的因素；但隨著全球對原油需求成長隨著經濟改善而轉佳，這兩個限制因素最終仍將回到正常水準，屆時原油市場的供給則可能出現緊縮。

目前的每桶75至85美元的油價，高到足以推動對未來石油生產的投資，和替代能源的供應，但仍在消費者能忍受的範圍內，有利於促進世界經濟成長，可說是處於對全球經濟有利的位置。國際主要能源探勘生產公司也已開始提高資本支出，市場開始出現復甦。

貝萊德世界能源基金的基金產業佈局，主要著重在產能增加、蘊藏擴大的能源探勘及生產公司，同時也持續加碼石油服務持股，以掌握隨著全球經濟改善，未來能源需求成長的潛在投資契機。

比較2009年12月底和目前2010年2月底的基金持股，綜合大型能源類股的比重由60%降至32.1%；能源探勘和生產公司則由約20%，大幅加碼至42.5%；石油服務公司也從原先的低於5%，明顯增加至17.6%。

貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，亦不代表基金未來投資，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2010-118)

今年以來全球原物料價格波動較大，油價未來是否值得期待？

油價近期波動相當大，自今年初突破每桶80美元短期高點後，緊接著油價就經歷近一個月的回檔修正，自1月6日至2月5日為止跌幅超過14%。在2月5日油價落入近期底部後，隨後展開反攻的行情，截至2010年2月19日為止，即使在美元仍持續走強下，油價仍強勁反彈近12%。

中國農曆年以前油價修正的理由

農曆年前油價修正，主要是投資人擔心希臘等國所引起主權債券違約風險，以及中國啟動緊縮貨幣政策走勢所致。希臘由於高額的負債及遠高於歐盟規範的預算赤字，引發主權債券違約風險，由於希臘為歐元區的會員國，加上其它歐洲國家也陸續傳出可能違約的風險，導致歐元對美元的匯價持續向下修正，油價也因美元走強而轉弱。

另一方面，中國為避免因為貨幣供給過多，形成過度投資及資產價格泡沫化的隱憂，施行一連串的緊縮貨幣政策，但此舉引發對中國經濟是否能持續高速成長的疑慮。由於原物料需求與經濟成長的高相關性，原油需求減緩的預期會對油價形成壓力。

油價前波下跌為短期修正

事實上，希臘的GDP約佔歐洲的3%，影響實屬有限，此外目前看空歐元的非商業的淨投機部位至今年1月已創新高，未來歐元續跌的空間應有限。此外，即使中國在緊縮政策下，對原油的需求仍持續強勁。中國2009年12月汽油需求年增長每日130萬桶，遠高於國際能源署(International Energy Agency, IEA)的預期。可見中國在未來仍將維持可觀的經濟成長下，將繼續扮演重要的原油需求者。

預期原油需求復甦激勵油價

美國聯準會二月中無預警的提高重貼現率一碼，這是3年來的第一次，市場普遍解讀美國經濟復甦的態勢更加明顯，加上因為美國仍為原油第一大需求者，預期需求將持續改善激勵油價自2月初以來的大幅上漲。此外，Pareto預估能源公司自2010年起啟動探勘及生產的支出，預估今年整體平均成長5%，將遠高於2009年的負成長10%。由此可見，能源公司持續看好原油需求將持續轉好，油價將逐漸改善下，才會投入相關的開採計劃。

現階段貝萊德加碼探勘及生產(E&P)類股

國際主要能源機構及產油國近期紛紛調高全球原油的需求，同時也持續上修油價的預測。在現階段油價持穩往上的趨勢下，能源類股中的次產業-探勘與生產(E&P)，因為與油價的連動性較高，預估其在油價回升的階段將最受惠。貝萊德世界能源基金截至2010年1月底為止，大幅加碼探勘與生產類股至41%，比重甚至超越綜合石油及天然氣公司(35%)，成為基金持股最多的次產業，未來最有機會受惠於油價上漲帶動股價揚升，建議投資人可考量自身風險屬性，分批分時佈局能源類股。

資料來源: Lipper, 截至2010年1月29日止

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新興市場將逐漸左右油價的走勢

國際原物料大都以美元計價，油價也不例外，因此當美元走勢強勁時，勢必對短期油價形成壓力。但是，此波美元上漲主要是相對主要已開發國家貨幣，但對新興市場貨幣卻是相對持穩；同時對經濟正在起飛階段的新興市場國家來說，對對原油需求的價格彈性不見得特別敏感，例如中國的汽油價格自2005年以來已上漲122%，但對汽油的需求仍成長41%，印度也有類似的情形(Source: Morgan Stanley，2010年1月24日)。新興市場國家未來才是影響油價的關鍵，因為新興市場國家對全球經濟成長的貢獻與日俱增，不論從短中長期預估都明顯高於成熟國家，而經濟成長直接衍生對原油的需求。如表一所述，新興市場國家維持經濟成長的耗油量明顯高過成熟國家，可見未來新興市場經濟高度成長下，對原油的需求亦將持續大幅成長。

圖一、新興市場國家維持經濟成長需仰賴較多的原油

 ( 2008年每天每百萬GDP的原油使用桶數)

Source: IEA, IMF, Morgan Stanley Commodity Research as of 1/24/2010

油價短期波動較大，但中長期持續加溫

短期油價受到美元匯率、氣候及地緣政治的干擾波動較大，但全球主要的能源機構持續看好中長期油價，因為原油需求將隨著景氣的復甦自2009年的底部開始反彈。國際能源署(International Energy Agency)近期表示，2010年的原油需求成長將主要來源自非OECD國家，並預測中國今年的原油需求將較去年增長4.3%，來到平均每天882萬桶。由此可見，包含中國在內的新興市場國家，未來將繼續幫忙刺激原油需求，進而推高油價。因此，現階段建議投資人可考量自身風險屬性，搭配油價長多的格局下，分批分時佈局能源類股。

資料來源: Lipper, 截至2010/1/29止

貝萊德世界能源基金乃貝萊德全球基金-世界能源基金之簡稱。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK2010-041)

不少歐洲國家為了減少財政赤字，大幅縮減對再生能源補助，其中以全球第一大與第二大的太陽能市場─德國及義大利的補貼縮減計畫更受關注，市場擔憂這將可能對太陽能產業的需求帶來負面影響。

太陽能補貼縮減幅度低於市場預期，不確定性消除將有利太陽能需求回籠

今(2011)年2月德國政府再度下調太陽能補貼，新的修正法案規定FIT補貼將下調3~15%，具體下調幅度取決於2011年3月到5月太陽能市場的增長幅度，這種比較靈活的下調方案優於原先市場預期的直接下調15%。義大利政府原訂於2011年6月底取消先前較為優惠的太陽能補貼計畫，由於受到地區首長的強烈反對，4月28日義大利政府同意做出讓步，將現有的優惠補貼延長3個月至8月底。之後，義大利政府將實施新的太陽能法案，每年補貼上限為60~70億歐元到2016年年底，對此新法案的出爐，市場預期不確定因素已逐漸解除，對太陽能需求可望逐步回籠，最壞的時點已經過去。

發電成本同步下降，義大利與德國的內部收益率仍有7~18%水準

對於太陽能電站投資者，內部收益率(IRR)的變動是關鍵。儘管補貼金額下降會降低收益率，但同時上游太陽能元件價格和其他成本也在下降，因此獲利率不見得會下降。而且義大利是一個實行高電價的國家，無論是零售還是工業用電在歐洲主要國家中是最高的，隨著太陽能產業的技術進步，太陽能發電的單位發電成本亦逐年下降。因此，即使在太陽能電價補貼下降後，德國太陽能企業的IRR仍然有7~14%，而義大利甚至高於德國，達到15~18%左右，從補貼下調後的投資回報率來看，太陽能的投資收益依然可期。

德國核電策略調整，太陽能產業或將受惠

2009年，德國有23%的電力來自於核電，只有1%來自於太陽能。2011年3月日本核危機後，德國已經暫時關閉了7家在1980年以前就開始運作的老核電廠。這7家核電廠的裝機容量占德國核電總裝機容量的1/3。根據CICC的測算，假設到2020年，這部分裝機容量的50%若由太陽能取代，將使太陽能需求額外增加20gw，比原定的太陽能總裝機容量上升50%。而義大利太陽能發電的度電成本很有可能會在未來1至2年內達到傳統發電水平，屆時即使不需政府補貼，太陽能需求也將大幅成長。

長期來看，中國與美國的加入，太陽能產業將不再受單一國家政策影響

目前全球太陽能發電板裝機容量的占比來看，德國占46%，義大利12%，但到2014年，該比重將分別縮小至12%和7%，顯示未來太陽能市場更趨多元化，不再僅依靠德國與義大利兩國。中國與美國的太陽能需求正在迅速增長，到2014年，美國、中國將取代德、義兩國，統領太陽能市場的半壁江山。再加上日本核危機後，全球對於太陽能的需求將明顯上升。根據CICC預估，雖然受到補貼縮減法案的影響，德國和義大利太陽能短期需求放緩，2012年全球太陽能發電板的需求增長受到衝擊而略有下滑，但是2013年和2014年的全球需求仍然接近兩成成長。

貝萊德新能源基金重點配置具備成本優勢、進入障礙高的太陽能企業

貝萊德新能源基金看好由於日本核危機帶來的新一輪的新能源發展前景，尤其對於風能和太陽能的推動。目前基金在太陽能行業的主要配置是以具成本優勢、進入障礙較高的企業，截止2011年3月底，基金持有太陽能產業比重達7%。目前新能源行業的估值已經非常便宜，貝萊德新能源基金相信日本的核危機以及目前高居不下的油價將會是新能源行業新一輪重新估值的利基，新能源行業有機會重獲成長動能。

資料來源:Lipper，統計至2011年4月30日之美元報酬率

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中國大陸兩會結束與日本地震後一個月內，中國太陽能與風力個股平均出現1至2成漲幅，中國對於能源需求若渴，貝萊德新能源基金能否搭上中國新能發展的特快車？

十二五首訂目標，中國新能源可望爆炸性發展

中國不僅是原物料的消費大國，在廣泛定義的能源消耗(包括運輸、電力及熱能)上，中國已占全球20%以上，為了確保經濟發展持續，並達成節能減排的政策目標，中國在“十二五”規劃中，首次明確訂出到2020年非化石能源(包括新能源與可再生能源)要占能源消費總量的15%，並將新能源汽車、節能環保等列入七大戰略性新興產業。

此外，“十二五”還訂出，新能源占國內生產總值(GDP)的比重，將由2009年3%提高至2015年的8%與2020年的15%。不少地方政府和企業也制定了相應的發展規劃，例如由政府支持的國家電網公司計畫在5年內投資21億美元支持電動汽車，到2020年前將投資600億美元建造智慧電網，都將使中國新能源產業進入另一個爆炸性發展階段。

風電將受益於核電政策調整

至2010年底，中國全國發電裝機達9.6億千瓦，其中，火力占73%，隸屬乾淨能源的水力、核能及風力分別占22%、1%與3%，而太陽能則不到1%，比重相當低。在中國政府的規劃中，未來10年清潔能源發展中，發電成本較低、技術較成熟的水力比重仍最高；其次是核電，雖然目前核電裝機容量僅為1080萬千瓦，但到2020年，中國核電裝機會達到8000萬千瓦，年複合成長率為25%，是成長幅度最高的發電方式。

風電的重要性僅次於核電，也是中國優先發展的新能源。隨著市場競爭加劇與市場規模擴大，中國風力的發電成本已大幅降低，甚至部份地區的發電成本已接近傳統火力發電，至2020年的年複合成長率為20%，將占整體發電裝機量的10%。另外，日本核輻射外洩後，中國政府已經停止審批新建核電專案，並嚴查核電站安全問題，對已制定的核電發展目標勢必產生深遠的影響，目前市場上普遍看好風能和太陽能會在短中期內受益於核電發展政策的調整。

貝萊德新能源基金　近2成持股著墨於中國新能源

貝萊德新能源基金看好中國的新能源市場，目前有11%的比重投資在以中國為主要銷售市場的企業，如果包括產品多元化的企業在內，有接近兩成持股受惠於中國新能源的發展。其中尤其看好風電市場，新能源基金的十大持股之一Vestas（截至2011年3月31日持股比重5.8%）就是第一家進入中國的風機供應商，目前生產的風機遍佈中國13個省區，成為中國最大的風機供應商。

資料來源:Lipper，統計至2011年3月31日之美元報酬率。

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日本大地震後引發福島第一核電站核洩漏事故，2011年4月12日日本政府將其事故提高至最高級別7級，與蘇聯車諾比核電站事故同級，讓許多民眾對核能發電更不信任。

中國核電至2020年年複合成長率達25%

乾淨無污染、技術成熟且發電成本較低的核電，2011年3月兩會中通過的「十二五」規劃，將新能源訂為重點產業發展，而核能又是整個新能源產業規劃的重心。目前中國在建核電機組數達到28台，3097萬千瓦的總裝機容量，占全球在建核電總規模的四成以上。依據《國家核電中長期發展規劃》，至2020年中國新建核電機組將以每年5至8台的速度遞增，至核能將占全國電力裝機容量的5%、發電量的8%，年複合成長率達25%，是發展最快速的能源。

日本核災後，風能需求多成長15%

日本核災後，中國政府已經著手對核設施進行全面安檢，並全面審查在建核電站；此外，在核安全規劃批准前，暫停審批核電項目。雖然市場普遍預計，中國政府對於發展核電的長期規劃不會動搖，但短中期來看，由於核電專案審批暫停，裝機目標可能被取消，其他新能源尤其是中國的風電將會受益。根據中金研究顯示，目前規劃中的4600萬千瓦裝機容量可能會有一半被取消，而由其他新能源代替，假設其中一半投入到風能發電，未來10年風能產能裝機容量將上調至4600萬千瓦，風電需求將因此上升15%。

中國風能裝機量已是全球第一

中國風電產業發展速度之快世界矚目，一方面風電裝機容量的快速增長。截至2010年底，中國風能累計裝機容量達4473萬千瓦，超過美國躍居世界第一位。中國風能資源十分豐富，陸地和海上風能的可開發裝機總容量可達26億kW以上。比較研究現有的五大風電強國，中國的風力資源量接近於美國，大大超過印度、德國和西班牙。到2010年底，中國風電裝機容量為4473萬千瓦，不到可開發風能總量的2%。按照“十二五”規劃綱要，中國將建設六個陸上和兩個海上大型風電基地，新建裝機7000萬千瓦以上，平均每年將以不低於1400萬千瓦的速度增長，至2020年達到1.5億千瓦，相當於35個倫敦市的供電量，10年間年增率達到13%，占整體能源裝機量的一成。

貝萊德持續看好風能，並加碼受惠於中國新能源的個股

貝萊德新能源基金加碼中國的新能源市場。至2011年3月底止，基金有11%的比重投資在以中國為主要銷售市場的企業，如果包括產品多元化的企業在內，基金在中國的比重接近兩成。就次產業配置，風力佔有22%是新能源中配置比重最高的，其中包括風力電廠與風力發電設備製造商等企業，自日本地震後至4月27日至止，彭博風力指數上漲7.2%，相較於道瓊太陽能與美林生質能源指數於同期間分別只上漲5.8%與2.6%(資料來源:Bloomberg，統計期間:2011年3月11日至4月27日)，風力類股表現優異，也對基金有正面助益。

貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。依金管會規定，目前直接投資大陸證券市場之有價證券以掛牌上市有價證券為限且不得超過本基金資產淨值之10%。當該基金投資地區包中國大陸及香港，投資人須留意中國市場之特定政治、經濟與市場等投資風險。以上資料涉及第三人提供或發行之部分，非本公司所製作之廣告資料或銷售文件，僅轉寄供法人機構及專業財務顧問或收件人參考，非供一般投資大眾使用，未經同意請勿重製、公開播送或公開傳輸。(BLK2011-167)

2008年金融風暴後的低利率環境對於全球資本市場產生了相當大的推升效果，觀察資金流向，創投及私慕基金對於新能源產業的投資明顯回溫，而銀行對於新能源企業的放款意願也有改善，顯示產業中長期發展空間依然看佳。今年來新能源類股的股價表現逐步止穩，預期在能源需求回溫及歐美主權債務疑慮淡化的情況下，低接資金將回流新能源產業，其後仍有續揚空間。

新能源產業長多格局未變 利空鈍化後有續揚空間

根據National Bank的資料(2011/1/13)顯示，2008年時創投業對於新能源產業的投資金額超過80億美金，2009年一度縮減三成至55億美金左右，但2010年時再度回升至接近80億美金的水準，基於環保考量、資源有限及政策執行重點而發展的新能源產業持續吸引中長期投資資金的進駐。

另一方面，銀行業於金融風暴過後對於放款的審核標準明顯趨嚴，包括太陽能及風力電廠等大額投資案的資金取得也受到影響。2008年時新增的新能源專案投資方案約有接近五成的資金來源是企業發債取得的資金，2009年後則多依賴自有資金部位及釋股募資。但現階段隨著信用市場及投資人信心的改善，新能源企業已能取得較長天期的銀行融資及較佳的融資條件，對於擴大經濟規模及降低資金成本有正面助益，此將反應於獲利能力的轉強，可帶動股價表現。

大型工業及能源公司現金充沛 購併題材可望發酵

投資銀行Piper Jaffray統計包括英國石油、奇異及杜邦在內的大型工業及能源公司之現金水位，顯示每股現金中位數自2008年之四美元成長50%至六美元以上，而同期間現金總額也有四成的成長幅度。在傳統工業及能源產業成長空間有限的情況下，往成長動能依然強勁的新能源產業進行購併，成了運用鉅額資金部位的重點之一。下表列示2010年以來部分大型企業對於新能源產業的購併案，包括節能科技、生質能源及風力等次產業皆涵蓋其中，而購併的溢價也逐漸提升，預期購併題材的發酵有利新能源族群的投資氣氛重新增溫。

2010年以來大型工業及能源企業主導的新能源產業購併案

資料來源: Piper Jaffray，2011/1/11

貝萊德投資團隊看好節能科技及生質燃料的後勢

貝萊德投資團隊認為，節能科技終端應用範圍廣泛，包括節能建築、智慧電網及電表等皆涵蓋在內，需求成長趨勢明確且對政府補貼的依賴程度較低，股價具有較佳的表現空間。另外，第二代生質能源的發展可同時因應減碳及替代燃料的需求，基於燃料使用的龐大市場，相關個股也是貝萊德投資團隊的佈局重點。建議投資人可考量自身投資屬性，定時定額酌量配置，掌握新能源產業長線商機。

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2011年初至今通膨問題增溫加上地緣政治面不確定性，造成全球金融市場相當大的波動，資金的移轉效應使各區域市場、國家或是產業類股的強弱表現有很大的轉變。如新能源族群今年來走勢已較去年止穩，太陽能族群走強配合風力產業賣壓減緩，帶動整體再生能源類股表現，這股氣勢能否延續也成為許多投資人心中的疑問。

新能源產業長多格局未變 利空鈍化後有續揚空間

根據美銀美林證券對機構法人所做的調查(2011/2/9)顯示，若以未來3~5年的角度來看，對新能源類股表現持樂觀看法的比例達56%，持保守看法的比重僅為4%，機構法人依然看好再生能源發展所帶動的龐大商機。

政府對於新能源產業的政策態度仍是影響類股後勢的主要因素，現階段歐美國家財政赤字及負債比率處於較高水平，也限制政府提出補貼方案的空間，但此利空因素已反應於股價之上，今年來新能源族群持續對歐美經濟數據面利多有正面的反應。另一方面，來自新興市場的需求方興未艾，自2000年以來，全球新增的能源需求有2/3來自於中國，過去兩年中國成為新增風力發電產業最多的國家。中國、印度、巴西等主要新興國家對於新能源的投資，將可抵銷部份成熟國家減緩之需求，新能源產業的成長趨勢並未改變。

能源價格重啟漲勢 有利新能源產業發展

新能源產業的發展目標在於替代傳統能源的使用，除了基於環保因素的政策推行外，兩者之間發電成本的差距為再生能源能否迅速普及的重要變數。近年來隨著技術進步及產能擴大的規模經濟效應，風力及太陽能的發電成本已明顯下滑，但2008年來因金融風暴之故，導致原油價格大幅重挫，在電力需求及傳統能源發電價格皆尚未回復至高點的情況下，也影響再生能源的終端需求。

隨著經濟復甦推升能源消費及地緣政治的不確定性增溫，西德州原油再度攀升至100美元之關卡，傳統能源價格的攀高將支撐對於新能源產業的需求及投資，預期在現階段景氣復甦動能轉強的背景下，新能源類股可望重獲市場資金的青睞。

影響新能源類股表現的主要因素調查

資料來源: 美林美銀證券，2011/2/9；註：問卷調查以1代表不重要；10代表非常重要

選擇利基產業布局減少政策面不確定性的影響

貝萊德投資團隊認為，現階段投資方向應聚焦於對政府補貼依賴度較低的次產業，包括節能科技、智慧電網及第二代生質能源等次產業皆相當具有投資價值，在投資人信心及融資環境改善的情況下，新能源類股的表現應可逐步轉強。建議投資人可考量自身投資屬性及投資風險後，逐步布局新能源產業，利用定時定額酌量配置，掌握新能源產業長線商機。

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風力及太陽能是現階段各國發展新能源產業的主流，但隨著科技進步，也有許多次產業已展現相當強勁的發展潛力，如第二代生質能源即為一例。過去第一代生質能源主要以玉米、小麥及甘蔗等糧食作物為原料來提煉，但也衍生出排擠糧食消費、過度開墾及農產品價格飆高等影響。

現在已發展出第二代生質能源，即是以木屑、枯草等具有木質纖維素(Lignocellulose)之原料來製作生質能源的技術。因草本及木本植物取得來源廣泛，即使連甘蔗渣及稻桿等農業廢棄物也可運用，可大幅度降低第一代生質能源所衍生之問題。另外，包括美國及中國等主要能源消費國，因原油進口依賴度仍高，基於提高能源自主性之目標，也積極發展生質能源技術，預期相關產業在未來將展現強勁的成長動能。

政策支持且生產成本下滑  第二代生質能源前景看佳

現階段美國原油進口當中，來自於波斯灣週邊國家及OPEC的比重約達46% (資料來源：BNP Paribus)，基於能源安全的考量，美國亟欲降低對中東原油進口的依賴，因此對於生質能源的發展投資相當積極，2009年美國對於生質能源的投資金額達到20億美金，僅次於巴西的34.5億美金。依據美國再生燃料標準(Renewable Fuels Standard)的規定目標，以纖維素為原料的生質燃料產量於2015年將達30億加崙，至2022年將達到160億加崙，未來將有數倍的成長空間。

美國再生燃料標準(Renewable Fuels Standard)

Source: RFA, Raymond James, 2010/10/7

從中國及印度兩國來看，其經濟皆維持強勁的成長動能，對於能源的需求也與日俱增。中國原油產量及消費量的差額於2009年已達到每日440萬桶，則印度則為每日210萬桶，在產出成長有限但需求快速增加的情況下，中印也期望藉由生質能源的發展來降低對原油進口的依賴。政策面的支持將成為第二代生質能源發展最強勁的推升動能。

上中下游擇優佈局  掌握第二代生質能源商機

現階段可受惠生質能源發展的企業，包括擁有處理纖維素技術、具有林業資源、肥料種子相關及配銷通路之廠商。貝萊德新能源基金前十大持股之一為全球最大生質燃料產業酵素供應商Novozymes(截至2010年九月底)，經理團隊認為，酵素是生產第二代生質燃料的主要成本來源，隨著技術進步，酵素成本下滑已使終端成品價格顯著下降，有助於需求的推廣，未來可望成為推升新能源族群表現的另一動力，投資人於考量自身風險屬性後，可分批佈局新能源產業。

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共和黨在眾所矚目的美國期中選舉中取得重大勝利，於眾議院中增加逾60位席次，重新取得眾議院控制權，同時參議院及州長的席次也同步增加。就政策走向來看，先前歐巴馬政府主要透過擴大政府支出的方式來振興經濟，並對醫療改革及新能源產業發展多所著墨。至於共和黨則主張降低政府支出及縮減赤字，部分投資人擔心此將不利於新能源相關法案的進展。

整體而言，現階段美國各州的再生能源發電目標並未改變，提高再生能源使用比重的長期方向明確，未來相關投資仍將持續進行。另一方面，美國總統歐巴馬於選後對共和黨也立即釋出善意，尋求兩黨合作的共識，若雙方對立情勢能順利緩和，則政策面對於新能源產業的支持推廣仍可期待。

美國發展新能源的政策方向明確  長期發展依然看佳

雖一般預料共和黨大勝可能對新能源相關法案造成影響，但因市場先前已逐漸反應共和黨勝選之預期，因此選舉結果底定後對於新能源產業的股價影響有限。就中長期而言，提高再生能源使用比重依然是美國的政策目標。2009年美國電力供給的來源中，僅有約4%的比重來自於再生能源(不含水力發電，資料來源：美國能源署)。現階段美國有29個州設有再生能源使用比重的規範，普遍計畫在未來五到十年間將使用比重提高至10%~25%的區間。

根據高盛證券的預估(2010/10/11)，若美國各州欲達成再生能源使用的目標，預計未來十年於風力及太陽能的投資金額將超過2,500億美金，每年安裝的風力及太陽能產能平均達12GW，較2010年之7GW明顯成長(詳見下圖)。

美國太陽能及風力新增產能與再生能源發電比例預估值

資料來源：Goldman Sachs, 2010/11/1

另外，美國持續向潔淨運輸(clean transportation)及能源獨立(oil independence)兩大方向發展，因此包括電動車及生質能源等新能源次產業將持續受到政策青睞，相關商機發展潛力龐大。

市場風險偏好度明顯提高  新能源產業表現將逐步轉強

貝萊德新能源投資團隊認為，近期部份新能源企業新股上市的募集狀況熱烈，這是相當正面的訊號，顯示市場對於新能源產業的偏好已見回溫，融資能力改善有助於投資專案進行並降低企業資金成本。就政策面而言，雖美國選後的政策走向尚未明朗，但包括德國公佈之新能源計畫及中國十二五計畫皆顯示對於新能源產業的支持，預期產業營運環境將持續改善，新能源產業表現可望轉強，投資人可在考量自身投資屬性及投資風險後分批佈局。

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全球第三大小麥生產國俄羅斯因遭逢嚴重乾旱導致小麥收成銳減，俄羅斯總理普丁日前宣布年底前暫時禁止穀物出口，加以哈薩克、烏克蘭和歐盟也受到乾旱影響，加拿大農作物遭水患侵襲，供給面疑慮使小麥價格創下近兩年多來新高，波段最高漲幅達到七成以上的幅度。由於玉米可作為飼料用小麥的替代品，玉米價格隨之水漲船高，自六月份低點以來漲幅也超過20%。根據美國農業部的資料，美國約有34%的玉米用做乙醇燃料生產，玉米價格的上漲連帶推升近期乙醇價格漲勢。

乙醇價格攀高  政府規範為後續乙醇需求面觀察重點

乙醇產業因需求成長未能跟上供給開出的速度，供過於求的問題使乙醇價格維持在相對低檔水準，2009年以來乙醇相對於汽油多處於折價狀況，即使自六月份低點以來乙醇價格上揚12.7%(資料來源：彭博資訊截至8/16)，但乙醇價格仍低於汽油價格，因此對需求端影響有限。

就後續乙醇產業的需求面而言，美國環境保護局(EPA)對於乙醇混合比例的規範影響甚鉅，現階段美國車用乙醇燃料主要為E10，即是在無鉛汽油中混入10%乙醇，若EPA提高乙醇的混合上限比例，則對乙醇需求將有顯著提升效果。瑞士信貸估計若將混合比例由10%調升至12%，則乙醇燃料消費量上限將由126億加侖增加至155億加侖，可消化目前的乙醇產能。目前EPA仍在測試更高混合比例的乙醇燃料對於各型式與年分車種的適用性，15%的乙醇混合比例(E15)可能會限用於2001年後生產的車型，若混合比例為12%則可適用於更多的現有車輛，一般預料比例的調整可能會於秋季宣布。

美國官方持續推廣替代能源驅動車  貝萊德新能源基金逢低佈局

七月底美國參議員Reid提出內容包括補助天然氣驅動車輛及電動車的提案，法案中也包括提供電動車技術支援及發展新型電池的條款，美國官方對交通運輸方面的新能源產業發展仍持積極態度。貝萊德新能源基金團隊認為電動車族群在股價修正後評價面更具吸引力，基金已開始逢低建立部位。而就替代燃料產業部份，貝萊德認為該產業市況變動劇烈，能夠進行垂直整合的公司是較佳的投資標的，如ADM這類體質良好的公司即使一例，若後續乙醇燃料混合比例得以提高，對於股價應有正面推升效果。建議投資人可考量自身投資屬性及投資風險後，逢低布局新能源產業，掌握新能源產業長線商機。

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年初以來，歐洲國家為因應債務危機而積極樽節支出，包括義大利、德國及西班牙皆提出調降新能源產業補貼的規劃，使相關族群的表現欲振乏力。但在市場悲觀的預期心理逐漸反應在股價後，新能源族群的走勢也出現轉強跡象。WilderHill全球新能源指數七月份上漲13.1%，優於S&P500指數的9.4%及MSCI全球指數的10.9%，即使自六月份起算，WilderHill全球新能源指數8.79%的漲幅也相對S&P500及MSCI全球指數突出。

原先市場擔心歐洲國家補貼政策調整的衝擊，但七月份德國及西班牙兩國提出的補貼調整幅度並不若市場預期嚴峻，西班牙並未對2008年以前建立的風力電場提出費率調整方案，僅調降對近期興建風力電廠之收購電價，所以這些改變並不會對風力電場開發公司的獲利產生顯著影響。

利空鈍化後還需利多推升  中國投資及獲利上修題材值得期待
中國於今年7月21日提出「新興能源產業振興規劃」，宣布2011~2020年間將投資五兆人民幣於新興能源產業，並提出兩大政策目標：非石化能源消費比重及減少碳排放量，預計至2020年非石化能源消費比重將提高至15%，至2020年每單位GDP碳排放量較2005年削減40%~45%。在政策目標明確的背景下，高盛證券預估2020年中國風力發電將成為僅次於火力及水力發電之後的第三大發電來源，德意志銀行也預期2020年實際的風力發電產能將高於目前政府的規劃。

當然，也有人質疑中國政府是否會調整對新能源產業的補助，但與歐美政府不同的是，中國財政收支壓力明顯較低，運作空間仍大。且現階段中國煤炭發電的比重達七成以上，在煤價高漲的情況下，提供政府尋求替代能源更大的誘因。另一方面，歐洲多數國家及美國之電力需求尚未回覆至風暴前水準，但中國上半年電力消費年增率達21%，六月份平均每日電力消費量也創歷史高點，強勁的電力需求強化中國多元發展電力來源的必要性。

今年三月份以來因歐洲債信問題增溫，使市場持續下修新能源產業的獲利預估，但近期新能源產業主要權值股的財報表現普遍優於預期，包括Johnson Controls、SMA Solar及Novozymes等公司皆有上修全年度獲利的動作，獲利較預期為佳的訊息將吸引低接買盤。

資金回流  購併行情蓄勢待發

雖然短期內歐美政府對於新能源產業的投資，受到財政狀況所限制，可是並未改變提高新能源發電比重的長期目標，創投資金依然看好長期發展前景，持續投入資金。根據The Cleantech Group的資料顯示，今年上半年全球創投資金投入清淨能源產業的金額約達40億美金，與投資氣氛熱絡的2008年上半年水準相當，顯示市場資金對於新能源產業持長期正面看法。

購併題材也是推升股價表現的另一主要動能，例如Intercontinental Exchange(ICE)於今年4月30日同意以3.95億英鎊的現金價格購併擁有歐洲最大二氧化碳排放權交易所的Climate Exchange，這相當於以57%的溢價進行購併。除此之外，業務範圍涵蓋電動車及混合動力車產業的Azure Dynamics，也於6月8日宣佈Johnson Controls已取得該公司3.4%的股權，Azure Dynamics受此利多推升，波段漲幅也達15%以上。預期在股價仍處於相對低檔的情況下，購併活動將日趨活絡，對新能源族群買氣有正面助益。

股價並未反應未來可能的成長性  具補漲空間

新能源產業仍處於高成長的階段，美銀美林證券預估未來五年整體產業的獲利年增率可望維持20%以上的水準，而S&P500指數整體獲利成長則預估為10%左右，但此成長前景的差異性卻未反應於股價之上。以PEG(本益比除以盈餘成長率)來看，目前新能源產業相對S&P500指數的PEG甚至低於金融風暴時的水準，美銀美林證券估計2011年新能源產業的本益比為11.8倍，S&P500指數則為12.0倍。基於各國政府發展替代能源的大方向未變，相關廠商的中長期獲利展望依然樂觀，偏低的股價提供一良好的進場時點，建議投資人可考量自身投資屬性及投資風險後，逢低布局新能源產業，利用定時定額酌量配置，掌握新能源產業長線商機。

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德國及義大利陸續宣布削減太陽能收購電價(FIT)，再加上歐債危機疑慮縈繞不散，投資人對於歐洲新能源產業的投資動能也產生質疑，但整體而言，歐洲發展新能源產業為長期的政策方向，雖短期因財政問題而有預算調整的狀況，卻不會改變提高新能源發電比重的目標。從另一個角度來想，過去歐洲為帶動新能源投資的主要成長動能，但隨著經濟發展及環保意識的抬頭，多數新興國家也已將新能源相關建設作為發展重點，預期將延續新能源產業的成長力道。

新興市場需求崛起  新能源發展領頭羊換人做做看
就2009年全球再生能源產能來看，中國及印度已位居全球第二及第五大國家，且在官方政策扶持方向未變下，再生能源依然具有龐大的成長空間。風力發電因具有成本優勢，為現階段多數新興國家發展再生能源的主要著力點，根據野村證券的資料，中國於2005至2009年間進行的再生能源投資中，風力發電即佔七成左右的水準，印度於同期間對風力發電的投資也佔整體新能源投資近60%。高盛證券預估中國總發電產能將自2009年的873GW成長至2020年的1500GW，其中風力發電的產能將由16GW成長8.4倍至150GW，將成為僅次於火力及水力發電之後的第三大發電來源。而印度對於風力發電也提供相當多的補貼及優惠政策，包括特定風力渦輪零件關稅折讓、風力發電專案十年免稅期、一至兩年加速折舊期等等，此外對於土地取得及融資也給予協助。

全球再生能源產能前十大國家(GW)

另外，中國及印度的太陽能產業也正蓬勃發展，山東省發改委日前提出太陽能補貼方案，2010年山東地面太陽能電站電價補貼為每千瓦1.7元人民幣，且從今年開始至2012年，對列入省級太陽能屋頂和太陽能建築一體化示範工程的項目，將給予每瓦10元人民幣的補貼。現階段包括江蘇、山東、武漢、鄭州等二十多個省市政府也已推出了促進太陽能熱水器推廣的政策，將持續拓展太陽能發電的終端應用。就印度市場而言，該國充足的日照提供太陽能發電良好的發展基礎，印度每千瓦的太陽光電裝置每年約可產出1,800度電，相對德國近900度的產出明顯具有效率優勢，印度政府規劃於2013年前達到1,100MW的太陽能電網建置目標，2022年的目標建置產能將達20,000MW。雖現階段中國及印度皆以風力發電為發展再生能源的重點產業，但隨著技術進步及模組成本的降低，太陽能發電的重要性及普及率也將與日俱增。

風力發電為當前新興國家發展主流  尋找受惠概念股
基於中國政府推展風力發電的方向明確且內需市場龐大，也帶動中國本地風力渦輪製造商的崛起，目前全球前十大風力渦輪製造商即有華銳風電、金風科技及東方電氣三家中國企業，華銳風電為僅次於丹麥Vestas及美國GE Energy的全球第三大風力渦輪製造商，該公司除了中國以外也積極拓展美國市場。

貝萊德新能源基金團隊認為，新興國家風力發電前景看佳，除了直接投資在本地相關廠商之外，也可透過國際性新能源領導企業來分享商機。如美國風力科技公司American Superconductor為現階段華銳風電的獨家供應商，與2009年相較，預估對華銳風電的機組出貨數至2013年將有54.4%的成長，對東方電氣也自今年元月份起開始出貨，American Superconductor可直接參與中國風力產業發展的商機。若以印度風力市場來看，印度Suzlon在當地風力渦輪市場的市佔率達61%，而丹麥風力渦輪製造商Vestas市佔率僅次於Suzlon，在印度市場仍有相當大的發展空間。

貝萊德新能源基金截至六月底的前十大持股中，American Superconductor及Vestas的投資比重分別為5.9%及5.7%，貝萊德新能源基金將持續投資受惠於新興市場新能源需求的個股，以掌握新興國家龐大的發展潛力。建議投資人可考量自身投資屬性及投資風險後，選擇新能源基金中布局較多中國或新興市場的產品，利用定時定額酌量配置，以捕捉新能源產業長期增長契機。

貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。 BLK 2010-277

當上海世博及南非世足賽吸引全球目光的同時, LED (Light Emitting Diode) 燈也在世博展場的外牆及世足球場的四週圍,熱情的向世人綻放它的光芒。LED日益普及化的被運用在各種照明及各類電子、電器產品中，加上其具有低碳、節能、綠色照明等熱門環保議題的加持，預計未來LED需求量仍可望大幅度的提升。

傳統照明與LED照明之比較
LED照明的優勢除了在於發光效率外，其使用壽命約是日光燈管的2.5倍，更是白熱燈泡的50倍。目前LED取代傳統照明的主要障礙仍在於成本，即使在納入使用壽命考量後，其成本依然較高，因此LED照明的普及速度仍取決於照明效率提升及成本降低的幅度。

現階段普及之日光燈含水銀成分，若未適當處理將產生有毒物質。聯合國環境規劃署(UNEP)正推動於2020年達成無水銀產品的目標。其實燃煤發電也是水銀排放生成的主要來源之一，若採取LED照明可達到節能效果，連帶達到降低水銀的產生。

LED 另一推手:各國立法禁止銷售/使用白熾燈泡
歐盟宣佈將用4年時間逐步淘汰白熾燈等高耗能照明設備,而以節能燈、鹵素燈泡和LED燈來代替白熾燈成為歐洲居民的主要照明燈。 歐盟委員會認為,新法規將有助於提高歐盟家庭、工業部門和公共場所照明設備的效能,隨著法規的逐步落實,歐盟有望在2020年以前實現年節電800億度的目標。這相當於歐盟2300萬個家庭一年的用電量,同時還可以每年減排3200萬噸二氧化碳,到2020年將歐盟溫室氣體排放量在1990年的基礎上至少減少20%。

禁用白熾燈方面走在最前面的是澳洲,澳洲政府於2007年2月率先宣佈要在2010年前在全國範圍內實現用節能燈取代白熾燈、禁止居民使用白熾燈泡。2009年2月1日起停止進口白熾燈。美國加州議會於2007年2月通過一項“在2012年前禁止使用費電的白熾燈而改用省電的節能燈”新議案,從而成為美國首個立法禁止使用白熾燈的州。而台灣也在今年4月份先從醫院及賣場開始禁用,2012年起不再製造進口,連中國也立法要求於2018年前完成這個目標。

LED照明市場有高度的成長潛力,但成本仍是需求成長之主要障礙
摩根士丹利指出,2012年全球照明市場規模將達到1178億美元，其中LED照明燈具市場占52.9億美元，未來10年內LED在整體照明市場的滲透率更將達到80%，LED應用將為人類照明歷史改寫新頁。2008年傳統照明占市場比率高達93%，但到2020年，傳統照明佔比將會降到25%以下，LED照明佔比則將提升到75%。此一創新技術將根本改變人類消費能源的方式。

然而目前LED在照明的應用大約只有1%；為何需求沒有辦法被帶動，主要還是因為價格過高，目前LED照明的成本較現有燈具還要高20~30倍，即便加計日後省電效益，仍然難被一般大眾所接受。相似於摩爾定律，LED產業也有所謂的海茲定律(Haitz‘s Law)。根據海茲定律，LED亮度約每18~24個月可提升一倍，而在往後的10年內，預計亮度可以再提升20倍，成本將降至現有的十分之一。

LED所面對的主客觀條件與風力及太陽能發電等新能源,大致相同。擁有美好的未來想像空間及政策的保護;然而,現時的股市波動及景氣的不確定性仍會牽動LED相關類股的表現,貝萊德新能源基金經理人建議:投資這類的標的物的選股策略,仍是挑選體質健全具市場領導地位的龍頭股為優先,如德國Aixtron佔全球LED上游設備市佔率高達65-70%，這樣的選股原則可以降低波動並在市場上升中同時享有獲利的空間。

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市場普遍預估，2010年人民幣升幅約略於 3%，兌美元匯價將由 6.80 人民幣上升至約 6.60 人民幣，也是其 2008 年間的價位水準。目前為止，市場普遍認為中國將採取溫和漸進的調漲方式。

中國的太陽能產業，於出口量與市占率同時領先的公司，如無鍚尚德(Suntech Power)，英利(Yingli)及江西賽維( LDK)，則在這一波人民幣升值預期下，被拿出來檢視其受影響的程度。根據UBS(2010/04/15)預估，若預設人民幣相對美元及歐元升值1%，無鍚尚德(Suntech Power)，英利(Yingli)及江西賽維( LDK)的營運利潤僅分別減少2.3%， 3.0%及0.4%。

這樣的數據，顯示影響力有限。而深究其主因，則為:1)市場及收入來源並非集在中國，2)大部份來自中國的成本採美金支付。如無鍚尚德(Suntech Power)和英利(Yingli)因需採購原料而持有外幣，匯差因此得以縮小。但在營運利潤損失2%-3%則是因為其在中國以外的主要營業額超過了80%以上。(詳見下表)

雖然江西賽維( LDK)也持有許多外幣部位，但對營運利潤的衝擊相對較小，原因在於該公司之製造成本以人民幣支付，且大部分的產品銷售也以人民幣計價，在財務報表中轉換成美元計算享有匯兌收益所致。

由於中國積極推動產業升級，如發展精密工業，有助提升企業獲利，減緩出口下滑的力道；另一方面，中國今年推動調升工資政策，旨在提升人民經濟水準，進一步帶動消費力，藉多種政策交替運用，減少人民幣升值對出口及中小企業之影響。

雖遭遇升值議題，但在主管機關的政策協助下，中國太能陽廠商已努力提升產能及技術，並享有成本競爭優勢；即若歐美客戶因歐債事件減少需求，但是來自中國內部對太陽能的需求，也不容忽視。太陽能產業仍無法擺脫獲利下滑的命運，投資太陽能，建議個股挑選應以有成本優勢並布局未來需求大國者為優先考量。

貝萊德新能源基金目前採取慎選太陽能個股的策略(至2010年5月15 日太陽能類股比重占約6%)，持續專注於產業龍頭股中，市值較大具低成本優勢，同時公司營收來源多元布局且技術具備領先利基的生產廠商為首選。 然而新能源雖具有中長線的題材，例如:政策加持，氣候變遷等，建議投資人耐心利用長期投資，才能真正享受到新能源的成果。
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哥本哈根會議後，中國政府政策宣示2020年單位GDP二氧化碳排放量，將比2005年下降40%至45%，為達成此一目標，則中國二氧化碳減排總量預計需為60至70億噸。”單位GDP碳減排”是一個相對減排的指標，減少的是碳排放強度的相對量。作為發展中國家，以絕對減排量來計算是中國不易逹成的。這和己開發國家提出的總量碳減排是不相同的概念。

由於中國目前工業化程度較低，基礎設施不完善，中國能源消耗總量將隨經濟成長而增加。根據J.P. Morgan的報告顯示，中國經濟的成長與能源消耗總量呈現99%的正相關，這意味著中國的二氧化碳排放總量可能還會有所增加。因此，中國提出至2020年時，其單位GDP二氧化碳排放量，將較2005年下降40%至45%，這樣的目標並不是一件輕鬆的事。為了實現這個目標，中國從政策上著手，其中最重要的就是能源十二五計劃。

能源十二五重點方向為：第一，加快核電建設，大力發展風能、太陽能和生物質能，發展煤炭的清潔利用產業；第二，加強傳統能源的產業，保證建設大型能源基地，努力發展煤電大型能源企業；第三，提高能源綜合安全保障機制，統籌國內外能源的開發和利用，加強能源布局和平衡的協調銜接；第四，強化科技創新，推進能源綜合開發利用，健全資源開發的合理機制和生態修復的機制；第五，改善城鄉居民的用電條件，加強廣大農村地區的建設。由前述可知，具體的進行方向將以清潔能源和潔淨煤電二面同時動作。而電力部門的減排量至少需達到30億噸，或每年減少12億噸煤使用量，方能實現這個目標。

但若依照瑞士信貸以2009-2020年經濟複合成長率8%及能源使用量年複合成長率8%的推估下，中國發改會所預定的目標，與前者存在著相當的差距(見下表)。因中國的水力發電受限於地形，最多僅有430 GW的發電量。易言之，中國的低碳經濟契機在核能及風力發電。

而環視中國的電力設備製造大廠，能同時擁有發展核電及風電能力並於該領域具領導地位的只有東方電氣。截至2009年底，東方電氣手頭訂單達1,300 億元人民幣，其中火力發電占52%、核能占29%、水力發電占8%、風力發電占7%、其他占4%。在減排的前題下，東方電氣己開始將重心移轉至核能及風力並同時發展國外業務，近日才完成與越南電力集團簽訂EPC合約。而平均每年中國會推出6至8個核電機組招標，更讓券商看其業務發展前景。

2010年中國仍為經濟成長較高的地區，加上資金及政策的推波助瀾，讓中國的低碳經濟產業能見度大增，建議投資人可考量自身投資屬性及投資風險後，選擇新能源基金中布局較多中國或新興市場的產品，利用定時定額酌量配置，以捕捉新能源產業長期增長契機。

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除日照情況外，政府的補助政策、太陽能模組或矽晶圓價格、及貨款融資條件是決定太陽能需求及類股未來表現不可或缺的要素。

德國政府的FIT調整補助政策，可望延後施行，太陽能廠商搶搭最後一班車
根據三月下旬路透社的消息指出:德國下議院己通過將屋頂系統和地面的電廠補助費率分別下調15%以及16%，並預定自七月和十月開始實施，至於地面位於農場的電廠可能延至十月起取消貸款補助。而此方案，可望於五月中旬送至上議院審核後放行。再度將調降補助時間順延一季。

同時間的油價，雖因冰島火山爆發影響，稍呈下跌，但油價始終穩居一桶80美元以上的年初至今相對高檔價位，連帶的效用讓太陽能類在最近一個月計算至4/23 2010為止的表現上揚5%，年初至今的表現更己經超過了風力發電相關類股。

2010年太陽能系統安裝可望強勁攀升，主要是由第一季、第四季市況良好所帶動，而這將彌補並超越第一季、第三季的疲弱趨勢。該機構指出，第一季雖將因冬季效應而使安裝量呈現季減，但德國將於7月調降太陽能電力強制收購補助(Feed-in Tariff, FIT)則將促使消費者趕在第二季安裝系統。此外，第三季市場雖將出現修正，但第四季需求卻可望大幅攀高，主因其他國家也將在2011年1月調降收購補助。

原物料價格下跌及融資狀況轉佳，皆有助修護FIT下調之影響
不過隨著產能大幅開出，自2009年下半年開始多晶矽已呈現供過於求，且此狀況未來仍有持續可能，而此一價格下修情形已開始反映到太陽能面板價格及太陽能系統成本上，券商摩根士丹利預估，2010年價格有機會下調20%左右，這也能彌補FIT被調降的損失。同時間，製造業指數的屢創新高也意味著景氣復甦，讓金融海嘯後融資不易的問題，在2010年出現明顯改善。這樣的狀況，可以從與日俱增的新股上市或是購併案的金額或是數量，即可得知一二。

長線歐洲將退居二線，美中(含亞洲國家)將出取代其領導地位
長期而言，雖然歐洲國家逐步降低太陽能補助，但是在美國和中國強力(市場傳言，最晚五月底國發會會將電力收購費率抵定，估計每度電0.15美元至0.18美元)的政策支持下帶動商機。2010~2012年全球太陽能市場複合成長率將達33%，其他如南韓及印度市場也有持續擴張實力，例如南韓政府通過於2012年前再生能源需超過2%,目前約1.3%同時對二氧化碳排放超標者祭出約9000美元的罰款。將帶動太陽能市場蓬勃發展，藉此降低德國削減太陽能補助的衝擊。

太陽能售價仍有續下滑壓力，歐洲國家逐步降低補助也不利未來市場展望。而具成本優勢的相關業者應將勝出。太陽能產業仍無法擺脫獲利下滑的命運，投資太陽能，建議挑選個股應以有成本優勢者布局未來需求大國者為優先考量。

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中國被認為是太陽能最大的需求及供給潛力市場，是否2010年將面臨產能過剩的問題?

政策推波助瀾，中國幾成太陽能需求新人王從上海開往無錫的特快車，向車窗外望去，便能看到公寓或住宅屋頂上密密麻麻地擺放著太陽能集熱電板。這要歸功於中國政府對太陽能產業的大力支持。中國政府自改革開放以來，對太陽能熱水系統的推廣及應用予以支援和鼓勵，以節約資源。目前，中國已經擁有全球太陽能電池板使用量的三分之二，新裝容量也達到14GW，占全球總容量的四分之三。
而中國太陽能產業強大競爭力的來源在於政府推出的太陽能補助方案。2009年三月的推出「太陽能屋頂計畫」後，七月又再度推出「金太陽計劃」，而類似歐洲行之有年的電價收購的補助政策「Feet-In-Tariff；FIT」，中國政府也強制規定電力公司有義務以較高價錢「補貼收購」其營業區域內所有由再生能源業產出的電力。高價可助於彌補業者購買再生能源發電設備的支出，市場預估將於今年下半年推出。這些方案，使得投資銀行巴克萊預估，2010年中國的太陽能市場需求量將成長高達300%，睥睨全球。

供過於求，預估於下半年出現
中國政府在新能源振興規劃，中也提出相關支持政策與目標。惟由於太陽能光電已受到越來越多政府的支持，預期2010年大陸光電產業將面臨產能相對過剩的問題。內地已建及在建的多晶矽產能達4.75萬噸，接近全球需求量。而多晶矽2006年的總產量只有87噸，2007年躍增至1139噸，2008年成長至4300噸。野村證券一月底的報告中指出:預估至2010年總規劃產能將逾10萬噸，這將超越全球需求量的2倍以上，若依現在的產能推估，下半年產能過剩，可能就會變成太陽能產業不願面對的真相了。

同時，德國宣佈將調降光伏上網電價，方案主要內容如下：(1)屋頂系統部份，FIT 於6月起下調15%，幅度大於新能源法案(EEG)規定的10%; (2)地面系統和農場系統於9月起，將分別下調15%和25%; (3)若全年新增裝機超3.5GW和4.5GW， FIT將分別再降低2.5%;(4)若2011年新增裝機低於2.5GW， FIT將回補2.5%。雖然調降後投資光電產業，應可望維持合理的投資報酬率，但市場需求成長恐將減緩。況且，目前各界對於是否設置統一的光伏上網電價或電價標準等問題仍存在較大分歧，也增加大陸光電市場發展的不確定性。

低成本優勢+代工策略，提高市占及國際知名度
其實在矽片、電池等零組件領域，雖然大陸不乏具有成本優勢的企業，但市場競爭加劇，將促使市占率越來越集中在技術先進、規模較大、成本更低的廠商。例如中國最大太陽能面板製造商無錫尚德(Suntech Power Holdings Co. Ltd.) 計畫在2010年將美國市場銷售額提高3倍，預期今年尚德於美國太陽能市占率，可望由去年的15%攀升至20%。同時間，有些廠商也應用其低成本，高效率的條件來爭取來自歐美的代工訂單，如昱輝光能(Renesola)及晶澳太陽能公司(JA Solar)就是例證。

定期定額新能源，布局下一個明星產業
目前貝萊德新能源基金於太陽能產業的配置於二月底已逐漸提高至約12%，而其選股策略，為高成長潛力搭配具低成本優勢的大型公司，基金經理人將依各次產業的獲利變化持續調整組合，建議投資人可按照自身風險承受度，以定期定額的方式，持續參與新能源產業的成長。

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中國成為風力發電大國，投資人該如何介入來掌握商機?

2008年，中國新增風電裝機容量630萬千瓦，總量達到1220萬千瓦(12.2GW)，排在美國、德國、西班牙之後。而2009年全國新增風電裝機容量超過800萬千瓦，累計總容量已達2000萬千瓦以上，僅次於美國、德國，成為世界第三大利用風力發電的國家。 2009年又新開工378個風力發電重大施工項目，項目總投資額達3000億元。除水力發電之外，風力發電已成為中國最具規模及應用前景的可再生能源來源，也讓中國擠身成為世界上最活躍的風能市場之一。

法規保護，中國廠商百家爭鳴，供過於求已成隱患

2005年，中國《國家發展改革委關於風電建設管理有關要求的通知》曾規定：“風力發電設備國產化率要達到70%以上，不滿足設備國產化率要求的風電場不允許建設。2006年，《可再生能源法》頒佈實施，明確支持風力發電等新能源發展，風電發展已進入快車道。2007年中國《可再生能源中長期發展規劃》的問世，還有一系列的經濟刺激政策，更促進了新能源的快速發展。

其中最重要的是在2005年，發改委發布規定，要求參加國內風力發電廠招標的設備，其國產化率不得低於70%。 這一招立竿見影，使得2007年中國風力發電設備商占中國新增產能的比率一半以上，再者，於2008年，僅前三大風電企業-華銳風電、金風科技和東方電氣，就占了中國風力發電設備市場的一半以上，而外資廠商市佔率也被限縮到二成之內。

風電產業在取得快速發展的同時，產能過剩的問題也相繼出現。目前生產中國的風力發電機具的企業逾80家，超過全球其他地區風電設備廠商總和。而前三大廠商的產能就達到了900萬千瓦，如果加上其他幾十家企業，產能已大大超過了未來十年的實際需求，若無法有效開發國外市場，則供過於求的壓力將隱然成形。

法規保障不再，國際大廠磨刀霍霍
中國國家能源局新能源司1月12日對外確認，中國已取消有關“風電項目設備國產化率要達到70％以上的規定”。之所以取消這項規定，是因應歐美企業及政府要求，讓國外企業在中國有公平競爭的機會；長期而言，也能有效提昇風力發電產業的競爭力。

取消設備投標中的國產化率要求的消息，在2009年底就已經被業內所知，但並未引起很大震動，原因是中國的風電企業歷經多年對國際技術的消化、吸收與創新，整體製造能力已與世界接軌，其成本較維斯塔斯(Vestas)、葛美薩(Gamesa)更為低廉，且有完備售後服務團隊。在中國技術領先的大廠如金風電氣(24%)，其毛利率相較國際公司維斯塔斯(Vestas,23%)、葛美薩(Gamesa20%)並不遜色。(資料來源Goldman Sachs 20090119)

就整體產業而言，目前中國企業的發電機、葉片生產等已能滿足國內風電產業需要，但部分關鍵設備仍有不足。關鍵零部件如：主軸軸承、齒輪箱軸承、變流器和較大尺寸葉片等，中國自製產品於技術、質量方面尚不能滿足實際的要求，只能從國外進口，亟賴相關企業提高研發及投資力道，能為風電設備行業提供高品質、高穩定度的配套產品。

以風力發電渦輪機為例(佔整個機組的成本約七成):技術與市占同為業界領導地位的維斯塔斯(Vestas)、西班牙葛美薩(Gamesa)等，則是中國等各新興市場爭相合作及學習的對象，這些公司在中國也是外國廠商中的佼佼者。

結合歐美領先技術+中國低廉造價優勢者，方能立於不敗

未來外資風電企業的強勢將展現在海上風電發電、5百萬瓦等級及技術更高的風電機組方面。在中國的中外合資公司(如與Nordex 合資的西安維德國電)、外商獨資公司的產品已達到了80%以上的國產化比率。其中丹麥維斯塔斯(Vestas)、西班牙葛美薩(Gamesa)、通用電氣(GE)、印度蘇司蘭(Suzlon)等全球前幾位風力發電設備供應商極具競爭力，並且這些企業早已在中國佈局。尤其是丹麥維斯塔斯(Vestas)早在上世紀80年代就來到中國，部分產品的國產化率高達90％，還在天津成立了研發中心，在在顯示了中國風力市場對其之重要性!

新能源的關鍵技術大都掌握在歐美國家手上，而在中國境內風力發電市場居第一位的華銳風電(Sinovel)，其主要的機具則是來自美國超導(AMSC)公司，這些例子都顯示出想要在中國的風能市場分得一杯羹，需有掌握技術及能與中國低價競爭對抗的能耐，方能勝出!

下表為高盛預估中國風力市場的市佔率(資料來源Goldman Sachs 20090119)

資料來源：Lipper，美元計價，統計至2010年1月29日
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原油的季節性需求，主要來自北半球進入冬季用油高峰，但今年的情況似乎不若以往。Morgan Stanley預估相較於5年平均值，今年10月份原油需求增加約3萬桶；但11月前三週因為氣候比平均值暖和，原油需求不增反減14萬桶。事實上，原油季節性的需求旺季有逐漸式微的態勢,淡旺季的變化越來越不明顯(如圖一), 從2000到2007年,第3季到第4季通常每日增加原油使用1.4百萬桶，但今年即使景氣已逐漸復甦，第4季預估只會增加70萬桶，今年度若要期待冬季來臨會增加原油需求可能會另人失望。(Source: Morgan Stanley, 2009年11月24日)

新興市場國家的崛起改變季節性需求的趨勢
過去OECD國家主導全球原油需求的慣例模式已逐漸改變，非OECD經濟體的快速成長，對原油的需求已逐漸與西方社會勢均力敵，不久即將超越OECD國家。因此，觀察原油的需求，不能只從單方向考慮OECD國家的變化，而新興市場國家日益成長的需求，將明顯的左右未來全球原油供需的平衡。過去因為OECD國家主導原油需求，原油庫存在第二、第三季時，正值歐美國家的淡季時累積較明顯；但隨著新興國家崛起，中東地區及位處南半球的拉丁美洲國家，在第二、第三季時反而是原油需求的旺季。所以以往OECD國家的庫存量較高的季節，因為新興國家的需求旺季而消化部份庫存；相對地，在OECD國家年底需求旺季來臨時，會因新興市場需求下滑而出現旺季不旺庫存消化有限的現象。因此，傳統上認定原油季節性需求的淡旺時期，將因為新興國家的積極參與而出現變化。

建議分批分時投資能源類股
由於資金成本便宜、弱勢美元以及投資人承擔風險程度升高的因素下，油價今年初至11月底為止已上漲逾70%。但事實上，在10月中創下今年來的高點後，油價目前正處於區間盤整的格局，由於北半球冬季需求旺季今年不明顯的情況，也無法有效的推升油價。短期油價上漲仍需更多基本面因素的加持，而能源類股在油價不確定仍在的情況下波動仍大，建議投資人在投資能源基金時應考量自身風險屬性，分批佈局。

貝萊德世界能源基金乃貝萊德全球基金-世界能源基金之簡稱。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 0912-483)

中國也加入減排溫室氣體行列,除了太陽能及風力發電外,是否仍有其他可進行的方向呢?
回覆
計算至2008年底為止，中國目前使用核能發電的比例約為2.1%，火力發電則佔80%。而中國國家發展和改革委員會(下稱發改會)希望在未來10年中，核能發電能能佔到5%。對照原本的2.1%，換言之，核能發電要增加至兩倍以上，所以核能發電發展速度會非常快。而根據中國委員會所提供的資訊，未來所希望核能所能提供的電量將從12GW增加至40GW；而希望風力供電量則為30GW。所以預期未來核能的供電量將會超越風力發電。再者，根據發改會及公信部所發佈的資訊，目前產能過剩的行業達12個，其中風力發電及太陽能就在其中。而核能為中國近期著重的政策，所以其壟斷及產能過剩的問題相對較低。從這些面向考慮，核能發電將有機會在中國快速成長。

細究其原因如下:
1.排放污染低
依據國際原子能機構所提供的資料,來看一下不同的發電方式所生的溫室氣體結果如下表所示:除了水力發電外(因其具有較多地形的限制)，核能發電無論是在直接或間接所排放的二氧化碳量皆非常低。此外，其所排放氣體中所含的二氧化硫、氧化氮及其他有毒的化學物質比例也非常低。而二氧化硫、氧化氮及其他氣體皆是造成酸雨的主因，而懸浮物則是造成沙塵暴或髒空氣的原因。在減排溫室氣體議題中，核能發電是相當好的選擇。
 

資料來源: IEA October 2009

2.生產成本低且鈾礦供應及價格相對石油及瓦斯穩定
發改會11月12 日宣佈﹐汽油與柴油價格每噸上調人民幣480元。據道瓊斯通訊社(Dow Jones Newswires)計算﹐此次調整意味著汽油與柴油的價格﹐將在目前平均每噸人民幣7,420元和6,680元的最高零售價格基礎上提高6.5%和7.2%左右。這次是中國今年1月1日實施與國際原油價格掛鉤的新成品油定價體制以來第八次調整成品油價格。

中國目前的發電方式來源約有80%為火力發電(核能僅佔2%)，使用瓦斯或煤碳發電，調升價格讓採用燃料發電的電廠產生莫大的影響。尤其是原物料的成本約佔整體發電成本極高的80%(煤碳)及93%(瓦斯)；而核能發電的原料─鈾礦只佔26%。若未來的面對原物料的價格變化，鈾礦的價格變化對核能發電所造成的影響將相對穩定。由於興建核能電廠所需花費的成本相當大，若非由政府推動，一般而言較難自行興建核能電廠。

3.興建核電廠有助於創造新工作機會
核能工作人員的平均年齡層較高，約為52~54歲。這隱含了未來5年將有約35%的退休率，對照自然增加率約為11%，其中將有24%的缺額。如果再加計未來中國甚至於全世界皆致力於興建核能電廠，意味著其所能提供大量的工作機會。而中國龐大的人口壓力，發展核能所能提供工作機會，也是考量的原因之一。

隨著中國的經濟起飛,電力不足而跳電的情形時有所聞,中國目前擁有11個核子反應爐，分別在廣東、浙江跟江蘇省。從2010年開始，中國將再興建32座核子反應爐。由此可見，在新能源產業中，核能所佔的比重將會慢慢地提高。而在印度的部份，其狀況與中國大陸相當相似! 看來,若可以順利解除對核廢料處理的問題，在全力衝刺經濟同時確保能源(電力)的提供安全無虞前題下，中國將會全力興建核子反應爐，以因應經濟發展所造成的用電短缺問題，為自一九八零年後不再興建的核能發電廠帶來春天。

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近期油價走勢強勁，而天然氣價格也同樣的水漲船高，不同於油價在去年12月中就已觸底反彈，天然氣價格走勢較為落後，遲至今年8月底才落底。近日天然氣價格上漲的原因，除了受惠於全球景氣回溫以及弱勢美元的預期之外，最主要是因為冬季季節性的需求所致，美國10月份天然氣的需求量較9月份成長31%。根據美國能源情報署( Energy Information Administration, EIA)指出，今年初至8月底為止，美國整体的電力需求下降4.9%，來自燃煤的發電衰退11%，但來自天然氣的發電卻成長2.4%。美國主要氣象預測機構-國家海洋大氣協會預估，今年美國東岸會比正常時期冷，多家氣象機構也持類似的看法，顯然今年北半球的冬季由於氣溫較低，將使得天然氣的預期需求增加，反應在天然氣期貨市場價格在2010年偏多可見一般。UBS預估2010年天然氣價格將高出2009年超過50%(Source: UBS, 2009年10月23日)，可見天然氣預期需求的增加，將對天然氣短期價格形成有力的支撐。

美國需求仍未全面回溫
美國對天然氣需求的來源主要為工業(34%)、電力(31%)及住宅(21%)，其中今年在電力與住宅的需求與去年相近，但在最主要的工業需求上，今年的需求顯然低於2008年。另一項觀察指標-美國天然氣開採設備的數量，截至2009年10月16日為止降到721，相較於2008年減少53%，較2007年減少50%。顯示經濟尚未全面復原前，工業活動等對天然氣的需求將無法大幅成長，也因此在開採設備的數量上仍遠不及過去水平。

天然氣供過於求仍是價格上漲的壓力
天然氣價格何時可以重回2008年的高點，答案仍是充滿諸多變數，其中影響最大的就是供給仍遠大於需求的基本面因素。天然氣供需市場今年初以來，供給遠高於需求造成庫存持續累積，同時也高於5年的平均值(如圖一)。無論是美國、歐洲或是加拿大，觀察天然氣庫存水位仍處在高點，不僅高於2008年，也高於5年的平均值。供給過多形成的庫存累積，在對天然氣需求尚未全面復甦前，勢必會抑制天然氣價格的上漲。

智慧電網
一般停電的情況下，若用戶不通知電力公司，電力公司無從得知該用戶的電力供給已出了問題。因此，當市場對能源相關產業的焦點集中在電動車、風能等相關新聞時，對於電力供給的傳輸與管理的相關問題，反而容易忽略。其實，電網的更新與智慧化非常重要。目前，美國政府已經開始正視這個問題，更新傳電網絡的相關政策也逐步開始推展。
 

回顧今年一月份美國歐巴馬總統對大眾演說，當時便提到帶領美國經濟成長重回正軌的多項重要措施中，興建新的智慧電網將有助美國節省不需要的電力開支，並可以保障美國居民的電力供給與用電安全，避免因供電不足可能造成的停電及其他威脅，並可將乾淨能源也整合入目前的電力供給網絡中。而在大西洋的另一岸，歐盟也正在規劃屬於歐洲的智慧電網。在歐盟的規劃書中提到，興建智慧電網不僅能提高歐洲在全球的競爭力，也可以提高歐洲居民的生活品質。
 

當然，這些對於智慧電網的計畫並非止於空談，今年初，美國在經濟復甦刺激方案中已編列了45億美元來提升電力供給網絡及穩定度，並將針對能源使用效率提撥168億美元來進行改善。在此同時，歐盟也計畫於2020年之前，將歐盟各國境內80%的能源使用相關量表，改成新型的智慧型量表。而在中國，國家電力公司也將投入人民幣4.5兆 (約6600億美元)來改造全國的電力傳送網路。
 
但到底什麼是智慧電網，而目前的電力網路又有何缺陷呢?
 

目前全球已開發國家的電力網路，大部份均從一百年前便開始建構，雖然目前的系統並無運作上的問題，但仍有其缺陷，而目前這部分的缺陷因為電力的供給與需求關係與過去不同，而開始影響整體系統的穩定度。
 

大規模停電的原因
大部分電網原本的設計是將電力由大型且集中的發電站傳輸至用戶端。整體電網的組成包含發電廠(產生電力)、高壓電纜(傳送)、低壓電纜及用戶(分配)。

按照目前電網的設計，發電端無從得知所產生的電最終將到達何處，而用電端則在使用的過程中無法確切得知所使用之電量，僅能從每個月的帳單得知。而中間傳送電力的傳送商對於即時的電力傳送資訊也所知有限。由於目前的電網必須應付現階段較新且用電量較大的家用電器，有時候甚至包含電動車，因此，目前電網的負載能力已逐漸接近其極限。2003年發生於紐約及美國東北部的大停電就是因為電網過載而造成。而根據電力研究機構估計，每年美國企業因老舊電網所產生的損失便高達100億美元。

目前的電價無法反應發電成本的不同
由於用戶對電力的需求並不固定，因此維持供電網路的穩定是非常龐大的挑戰。如圖一顯示，平時的基本供電量可以在較低的成本下達成，但是，在用電尖峰期提供額外的電力則非常昂貴。主要的原因在於，要快速供給用電尖峰期所需額外電力的主要發電來源，通常為規模較小，效率較低的天然氣或柴油發電廠。

 
這些突發的電力需求上升可能因為許多不同的情況產生，例如住宅用戶在炎熱的夏日午後同時打開冷氣。但過去的電網系統設計並無法讓電廠、傳送系統及分配端有效的預估用電量的變化，並最佳化供電的模式與電力資源以應付突發的需求。而電力的一般使用者也在尖峰與離峰的電價差異不大的情況下，無法有足夠的誘因來降低尖峰時間用電。

讓電網更聰明
智慧電網的設計，便是用來解決前述的問題。由於智慧電網連結智慧電表、數位化電廠及子電站，並由中央資訊管理系統監控。而在一般用戶家中，智慧電表取代傳統電表，建立家中與電力公司的資訊雙向連結，並可以使電廠不再需要派出員工讀取量表資料，降低營運成本。智慧電表可以讓電廠從遠距偵測停電，並進行最佳化電力配置。

 
此外，一般用戶可以經由智慧電表讀取即時的用電資訊，使電價的設定可以動態化，用戶在用電尖峰期可以有足夠的誘因及資訊來降低電力的使用。家用電器可以經由無線聯結的方式與智慧電表連接，使電器的使用可以透過電表的資訊來進行調整，舉例來說，家中的烘乾機可以透過與智慧電表的連結，選擇電費較低的時段開始啟動，節省電費的支出。

 
除此之外，一個具有智慧電表與控制系統的電網對於現在漸增且分散的小型發電系統─如裝設於屋頂的太陽能板，則更形重要，因為這類型的發電裝置與傳統的電廠相比更易受到天氣的影響且將更頻繁的啟動與停滯，因此，即時的監控與更複雜的管理機制將更為重要。

 
 
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全球經濟景氣復甦的預期與持續偏弱的美元，近期包括國際能源總署(IEA)、摩根大通、德意志銀行等紛紛調高對2010年油價的預估，而油價自2008年12月低點至今，漲幅已超過一倍，並於2009年10月21日突破80美元/桶。油價於最近一個月上漲22.6%，使新興歐洲以13.3%的漲幅居三大新興市場之冠，但同期間能源類股漲幅僅9.6% (資料來源：Bloomberg，以西德州原油、MSCI新興歐洲與MSCI世界能源指數，統計自2009年9月24日至10月22日)。
 
若看好油價未來走勢，應該投資於能源類股或者新興歐洲？這波新興歐洲漲幅高於能源類股，能源類股是否有落後補漲的機會？
 
當美國ISM指數自50向上攀升時，原物料(礦業)與能源類股表現均優於S&P500指數
若觀察美國ISM指數與各產業股價的變化，當該指數自谷底翻揚至50時，原物料(礦業)是表現最佳類股，其次是消費非必需品、工業與金融類股；而當該指數自50攀升至高峰時，資訊科技與原物料(礦業)表現最佳，而工業與能源類股的表現次之，其中原物料與能源類股的年平均報酬率較S&P500指數多漲6.5%與3.2%(資料來源：Goldman Sachs，統計1973年至2009年8月之ISM指數與S&P500次產業指數)。隨著美國ISM指數自2008年12月的33上升至2009年9月的52.6，再加上油價持續上漲，能源類股的表現值得注意。而新興歐洲中的俄羅斯因能源類股佔其指數6成的權重，當油價上漲時，新興歐洲與俄羅斯股市的表現亦不遑多讓。
 
能源股 PK 新興歐洲，新興歐洲略勝一籌，且目前股價尚未充分反應油價的上漲

若進一步觀察過去10年每月平均報酬率(下表)，雖然第四季油價較不容易上漲，但新興歐洲在10至12月的平均報酬率表現亦較能源類股為佳。
 

以上資料來源:Lipper與Bloomberg;統計期間:1998/12/31~2009/9/30，油價以Brent Blend Oil，MSCI新興歐洲指數為MSCI EM Europe，MSCI能源為MSCI Energy/AC World Free Index，藍色區塊為平均報酬率為負以及上漲機率低於50%的月份

若以過去10年周報酬率，油價與MSCI能源指數以及MSCI新興歐洲指數的回歸分析顯示，MSCI能源指數被高估15%，而MSCI新興歐洲指數近期漲幅雖大，但仍被低估33%。若以未來一年預估本益比來看，目前新興歐洲能源類股相較於新興市場的能源類股仍折價29%，是被低估最多的產業之一(資料來源：Citi，2009年10月13日)

若投資人預期油價有機會持續上漲，由於新興歐洲的貝他值幾乎是能源類股的一倍，而且新興歐洲第四季上漲的機率與幅度亦較能源類股高，加上目前新興歐洲股市尚未充分反應目前的油價，對於風險偏好度較高的投資人，新興歐洲類型基金似乎是較佳的選擇之一。

資料來源：Lipper，截至2009年9月30日止，以Lipper Global-Emerging Market Europe在台灣核備基金
 
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各國的救市方案中，在救經濟同時救地球的前題下，不乏以新能源做為政策的主要內容，附表的內容即表達各國在刺激方案中對新能源所提撥的金額及方式容。(資料來源:BOAML 20091014) 而可以整合電力的供給及需求二端並提升能源效率的智慧電網因而雀屏中選！美國總統歐巴馬在今年二月通過的方案中，智慧電網支出約計110億美金。以美國而言，智慧電網將可在未來節省價值800億美元的電能，尖峰時段用電量可望減少一半，而用客戶則可以少付10%的電費。將相當於節省800萬輛汽車所消耗的能源。中國也是，透過國家電力公司三階段的計劃，建構全球獨有的特高壓智慧網路建來提升電力的使用效率。

智慧電網的內容分為二部份：一為智慧量表(AMR, Automated Meter Reading) ，另一為則連結各發電端所需的先進讀表基礎建設(AMI, Advanced Metering Infrastructure) 。目前全球皆積極智發展慧型電表，整體的智慧電網整合發電、輸電、配電及用戶的電網系統是未來發展的目標，在推動智慧電網建置的規劃，短期以建置智慧型電表為切入點，其後發展AMI建設，最後以智慧電網為節能減碳之政策目的。美國及中國的部份，大都為電纜新建AMI工程比重較高,約佔80%在硬體設備即鋪設輸配電線路上。相對而言，歐洲則是在智慧量表(AMR)上著墨較多。

雖然美中不約而同在媒體及政策上提高了智慧電網的能見度，其實歐洲的智慧電網市場也是不容小覷的。目前歐洲地區的量表市場約為2.5億個電表及1.1億個瓦斯表 。目前全球智慧型電表的市場規模約為4,000萬台，只有6%的電表、8%的瓦斯表及4%的水表完成了數位化，若以這些數據統計，歐洲區的電表市場佔全球約三分之一強！同時在歐洲地區發展基金（簡稱ERDF該基金主要用於生產性投資、基礎設施建設、技術創新以及為商業提供服務等領域。）的支持下，對此一地區提供了金援。歐盟在今年四月發布消息指示各國的政策方向需將AMR納入十年目標中，並提出了境內AMR更新進度時程，希望能在2020年完成80%量表更換，於2022年時百分百完成這計劃。

其實不論是著重在AMI或是AMR，其實在AMI系統布建中，AMR是成本的大宗，約為成本的45%(詳見下圖)，也許各國方向不一。但目前看來，統一受惠者仍屬智慧量表廠商機會最大。

(資料來源: BOAML 20091014)

貝萊德新能源基金至八月底，前十大持股投資在智慧電網產業(歸類輔助能源科技)的領導廠商有:Itron (4.3%)。Itron ：以提供用電資訊收集分析及電廠管理之軟體業務再加上更新電子電錶業務為主要營收來源。在電子電錶業務的部份居業界領導地位，在北美洲市佔率35%，而全球的市佔率3則接近三成，歐巴馬希望今年可以更新3000哩電路和為4000萬家庭按新的電子電錶，而一個新的電子電錶，價格約225元，50%由政府補助，Itron 的淨利約100元，可謂是全球發展智慧電網受惠者。在中國市佔領先的威勝儀表公司也瞄準了中國每年10.5億美元的潛在市場。由於智慧型電表的市場潛在商機龐大，因此智慧型電表之相關產業成為投資新能源可進軍的另一個領域。

貝萊德新能源基金，不僅投資於再生及替代能源產業，基金本身也擁有約16%(截至2009年8月底)於提升能源效率及輔助能源系統概念的標的中，充分掌握新能源產業的未來及科技動向，投資人可以依其風險屬性依合理比率或採定期定額方式進行投資目前各國政府積極建置智慧型電表，以達需求端降低成本、二氧化碳減量、能源安定供給和節能效益等目標，由此可見商機可期。

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以石油市場為例說明，其實這樣的意見並非第一次，早在2008年的夏天時(也是油價位居高點的時候)，也有人提出同樣的論調。根據國際能源機構統計，截至2008年7月，投資人在商品類指數產品(如指數基金，ETF)上投入了近3000億美元，幾乎是2006年1月時的4倍，而自2003年開始，國際資金大量流入石油投資等商品期貨市場金額是之前的20倍。無怪乎CFTC會指出:投機交易在決定能源價格方面發揮了重要作用，是油價劇烈波動的一大「禍首」。
 
原油期貨市場的交易分兩大區塊，一方是由石油公司和航空公司主導的「商業性交易」，全球石油巨擘英國石油(BP)表示，油價近年來的漲跌主要由需求和供給面帶動，間接否定去年油價大幅度震盪乃是對沖基金等投機資金炒作所為。 這些公司試圖保護自身利潤不受油價波動影響；另一方則是對沖基金和投行等機構進行的「非商業性交易」，後者的投機成分往往更多一些。不論是採選擇權或是遠期合約進行交易，交易的過程使用的是現金，並非使用實體石油現貨，若從本質上來看，是反映對油價的預期而非實際的使用量增加。
 
油價代表的是景氣復甦的重要指標，但若上升速度過快則會損傷了新生的幼苗，2008-2009這段時間裡，國際油價的走勢不可不謂波濤洶湧。2008年夏天，油價一舉攀上147美元的歷史新高，此後則一路沈潛。至2009年1月，油價最低跌至33美元附近。此後幾個月中，油價又持續上攻，並在6月份重返70美元維持至今。而2009年的7 月28日，美國商品期貨交易委員會(CFTC)召開了計劃之中的首次專題聽證會(共計進行三次)，會中擬限制能源期貨交易市場的投機行為，避免石油等重要資源價格波動過大。此次聽證會擬限制投機性能源交易部位，並可能逐步取消掉期貨交易商、指數交易員和其他希望突破正常交易限制的市場參與者所享受的豁免並希望在第三季時開始進行管制。但是CFTC目前並未具備抑制過度投機所必須的權力和資源。
 
長期而言，油價等原物料價格的走勢仍需建構在基本的供需平衡之上。畢竟這些所謂的投機客在進行價格的判斷時絶非只是憑空臆測，而是同時會參考基本面供需的條件(如庫存，產能利用率，氣候，淡旺...季等)以做出決策，別忘了，這些人的存在同時也提供了如航空公司等運輸業在高油價的環境中避險的空間。並非全無貢獻! 二方意見，各有其理論基礎， 故而目前市場對此一事件仍呈現觀望，需待CFTC提出最後報告才能定案。
(以上資料來源:CLSA JP Morgan BARCLAYS Capital 7/29,2009 )
 
 

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此法案的主要內容以減碳及能源來源轉型為主軸，利用以下兩個機制以達成減碳及轉型的目的：

設置溫室效應氣體排放的總量管制與交易系統，由美國政府依照年度總量分配排碳額度於各產業，預計將溫室效應氣體的排放量依照下列進程達到降低的目的：
§         於2012年達到2005年排放量的97%

§         2020年達到2005年排放量的83%

§         2030年達到2005年排放量的58%

§         2050年達到2005年排放量的17%

要求電廠的發電組合中，需有一定比例的發電量來自新能源與能源效率的提升：
§         於2012年達到6%

§         於2020年達到20%

§         因能源效率提升而達成的發電至多佔上述比重之20%

由於此法案仍須經參議院表決，法案若通過，對電力產業將產生的影響可依照上述兩個機制分別探討：

(1)   排碳總量管制與碳權交易的影響：

首先，此機制的設置方式主要在降低初期電價可能面臨的上漲壓力，以及後期經由排碳總量的快速緊縮，達到降低排碳量的目的。由圖一可知，整體排碳總量管制呈現逐年遞減的狀態，但是自2025年之後，總量將每年降低20%，至2030年之後，美國政府將不再給予電廠無償的排碳額度，屆時電廠需自市場購買排碳權或依靠發展新能源所取的排碳額度來達到排碳限額的要求。

因此，排碳量最大的火力發電廠族群在獲利上將面臨毛利持續下滑的挑戰，而在2025年後，發電的價格優勢將轉移至新能源及核能等零排碳的發電方式。

(2)   新能源與提高能源效率須佔一定發電比重的影響：

依照美國環保署的預估，至2020年，美國電力需求將以每年1.7%的成長率成長，然而，此次美國乾淨能源與安全法案中對於新能源須於2020年達到整體發電之20%的目標，將使得美國整體新能源的需求每年成長14%，而傳統發電的來源，反而將出現年成長率負0.5%的情況，間接壓抑未來傳統能源的成長空間。

投資人所應觀察的重點

縱合以上兩點，若以投資的角度來看，一旦這個法案通過，將會對投資造成雙重的影響：

(1)傳統高排碳發電的直接投資將大幅縮減，資金將直接轉移至新能源產業，有利新能源產業的加速擴張。

(2)過去長期資金(如退休基金)所青睞的公共事業族群(穩定的現金流量與股息)，恐怕將因毛利持續下滑而無法維持穩定股息，使其吸引力與投資價值降低，取而代之的反而可能是零排碳的新能源產業(高成長、長期具競爭力且政策支援)。而此一趨勢一旦成形，可能將引發大量的資金流動，進入新能源產業。

因此，貝萊德建議投資人可依照自身風險屬性，配置一部分資金於新能源產業，掌握下一個新產業擴張與崛起的契機。

雖然目前全球仍處於經濟成長衰退的階段，如何刺激景氣回升仍為全球政府關注的焦點，但是日前美國環保署與英國所公佈的氣候變遷評估報告，顯示全球如果持續忽略減碳的急迫性與重要性，未來氣候變遷對全球經濟復甦與成長的影響與損害，可能將十分巨大。因此，如何在金融危機與氣候變遷的雙重危機下，推出合宜的經濟復甦刺激方案，並將長期的減碳與能源策略納入考量，變成了全球政府的主要課題。

此次的哥本哈根會議將針對前次的京都議定書進行討論，並期望於會議中完成新協議，以取代過去的京都議定書的內容，目前由世界自然基金會(WWF)所草擬的哥本哈根氣候協議初稿包括：

(1)至2020年，全球所有溫室氣體產生的碳排放當量，要下降到1990年的水平。

(2)至2050年，溫室氣體產生的碳排放當量減少至72億噸當量，即低於1990年水平的80%。

(3)成立哥本哈根氣候基金，在新的全球性條約下管理排放量及森林保護；建立已開發國家的零碳行動計劃和開發中國家的低碳行動計劃。

(4)為新興工業化國家，如新加坡、韓國等，設立具有約束力的減排目標。

而根據聯合國氣候變化綱要公約的主秘Yvo de Boer表示，此次哥本哈根氣候會議或許不會在京都議定書上的細節多作討論，主要將著眼於大方向的變化與四個政治面的基本問題，得到一個較明確的結論，而四個主要的討論議題如下：

(1)全球已開發國將對於減碳的目標共識為何? 具體的減碳量應為多少？

(2)經濟體較大的開發中國家，對於碳排放的成長量願意縮減多少？

(3)開發中國家如果要實施減碳的計劃，所需要的援助為何? 是否有足夠的資金可以進行？

(4)如何管理減碳所需的資金？

此外，對於部分國家簽署前次京都議定書但卻未得到該國國會通過的情況，也期望可於本次會議獲得改善，更有效的落實新的議定書協議。

簡而言之，此次的觀察重點仍在於：

(1)美國是否正式參與減碳的計劃？

(2)中國是否參與，其他新興市場國家的態度為何？

依照2007年全球各國碳排放的比率來看(圖一)，中國與美國的態度仍將為減碳是否能有效達成的關鍵，而按照目前美國與金磚四國參與京都議定書的狀況(表一)顯示，此次哥本哈根會議若能成功使美國正式開始實行減碳計劃，並使中國更積極推行降低碳排放成長量的政策，將對新能源產生更大的需求，最主要的原因在於，使用新能源仍為目前達成減碳目標的最有效方式，根據OECD本身的評估，新能源的使用將可貢獻約50%的減碳目標，而提高能源使用效率，則約可貢獻近20%。因此，在全球目前減碳的呼聲日益高漲的情況下，新能源產業的發展應可直接受惠此一趨勢。

截至2009年5月底，貝萊德新能源基金約54%配置於再生能源產業(風力約42%、太陽能約8%)，約25%投資於提高能源使用效率相關之產業，均為長期可受惠減碳趨勢的產業，投資人可按自身風險承受度與需求，利用定期定額的方式，適度加入新能源相關的投資標的，以因應未來哥本哈根議定書通過後，各國政府對高碳排放產業所作出的各項規範及可能面對的獲利衝擊。
 

近期由於投資人對市場與對政府政策實行計畫能力的信心增長，對未來景氣看法轉趨樂觀，鼓舞油價表現。但未來要有所支撐，仍然得回到供需的基本面探討。

檢視供給面的狀況，來自產油國與企業的行動，都再度傳達維持油價的決心，預期後續效應將隨著時間而更為明顯。這些行動包含:
- OPEC目前的減產幅度平均約達設定目標的70%-80%，較過去成功許多。
- 於2009年-2010年之間，大型石油公司的資本支出，平均下調幅度為20%-30%。
- 美國本土目前的鑽油平台數量，僅約2008年8月高峰時期的半數。

觀察需求面，由於全球經濟仍較為疲弱，因此市場對2009年油價的看法普遍仍然較為保守。需求面消息多空皆有:
- 全球經濟情況尚未明朗化，美國隱含的石油需求自過去4年平均每日超過2千萬桶，降低至今每日僅需約1千8百萬桶，為自2001年9月份以來的低量。
- OECD成熟國家的庫存量已經達到20年來的歷史新高。
- 中國政府為了拼經濟保八而大動作不斷，成效也漸漸於三月份公佈的數字當中反應: 隱含的石油需求上揚1.2%，為自2008年9月份以來最高；工業生產成長8.3%，揚升幅度是自2008年以來最大；回應中國政府近期的買車稅負優惠政策，新車銷售共772,000輛，較去年同時間增加10%。
- 全球金融環境漸漸回穩，但仍須持續觀察。

今日的ETF交易就如同股票一般便利，也吸引了許多對油價有期待的投資人加入，但需注意原油ETF的主要投資內容是原油相關之期貨合約，並非直接與原油現貨價格連動，投資人佈局前宜先關注了解。的確，相較於2008年11月，影響油價的因素已經有許多改善，不過，短期內景氣仍較為疲弱尚未穩定，庫存也需時間消耗，因此近期的反彈認為是回到較合理的價位，目前市場對油價未來的看法仍相對保守。

反觀能源類股，價格仍處於過去幾十年歷史相對極低的價位，中國的經濟情況逐步改善，再加上普遍認為美國最壞的時刻已經過去，能源類股未來的表現將可望隨著投資氣氛更加好轉而受到激勵，短期內，市場不確定性仍高下，貝萊德建議投資人持續定期定額，以參與未來的成長契機。

石油服務類股近期反彈較強，整體產業未來展望如何? 貝萊德世界能源基金是否有佈局? 

近期由於市場經歷一波反彈行情，投資人風險偏好度上揚，促使風險性較高的石油服務類股漲勢較強，但這似乎並不是能持久的趨勢。市場普遍預期2009年度整體產業的每股盈餘將較2008年下修45%，但包含Morgan Stanley、UBS以及Berstein Research都認為這數字仍過於樂觀。其中，Morgan Stanley 預估將下調53.9%，UBS則認為盈餘數字尚未見底而將於未來12個月內再下修觸底。此外，根據過去的歷史經驗，石油服務業大多於有大量訂單湧現時表現亮眼；但今日，一般認為油價短期內不易有大幅反彈，因此相關交易訂單的增加，預期最快要接近2009年底才有機會，而盈餘則是預期2010年底才有機會上揚。

一般而言，石油服務公司本身不生產石油，主要為提供諮詢、技術與經濟分析、提高生產策略、解決方案等服務給探勘及生產公司。服務內容根據石油公司的需要而多樣化，包含單項工程（技術）服務、總體綜合服務、甚至是針對特殊要求提供客制化的服務。產業本身的特性因此與油價的表現連動性較高，與鑽探活動的強弱關聯性較強，類股表現的波動度也較大。

比較能源次產業的優勢，石油服務業由於(1)成本組成多為可變動成本而較有調整彈性，(2)閒置鑽油設備的花費成本極小，(3)有來自先前交易所產生的維修需求，因而使石油服務公司即便處於需求降低期間，仍有一定的業務量與現金流，也不需為了提高產能使用率而削價競爭。

但是石油服務業也面臨著風險，主要來自於市場對其服務的需求大幅減少:
1. 該產業的獲利來源可分為來自(1)中間層海洋石油與(2)深海油田的探勘生產需求服務。一般而言，中間層海洋油田的成熟度較高，而考量低油價現況，其所使用的鑽油裝置需求、產能使用率、相關價格以及所需相關石油服務都預期將面臨下修，受景氣循環的影響較大。另一方面，深海油田屬新發現並多蘊藏豐富，包含墨西哥灣、迦納、安哥拉與巴西外海的Santos Basin等等，因此是當前探勘生產石油公司的開發重點。展望中長期的未來，當油價回到合理水準時，使用率、開挖深海油田的需求、鑽塔增加與相關石油服務等，將有機會再度增長。

2. 佔全球鑽油平台數約五成的美國，鑽塔數量自2008年8月份高點至今，已經隨著油價下滑減少了53%，可見探勘與生產活動於美國本土的疲弱，也相對反應於石油服務公司的獲利，尤其是目前一般對油價的看法仍較保守，對石油服務的需求較難於短期內提升。

貝萊德世界能源基金近期的配置
對於石油服務產業的佈局，貝萊德世界能源基金於2008年最高曾於7月份達至16.9%，之後則隨著油價下修而減少相關投資比重，轉為偏向防禦概念降低波動，以大型綜合石油及天然氣服務類股為主，最新截至2009年3月份的佈局為5.4%。由於石油服務類股短期內波動仍大，並有再向下修正的可能性，因此經理人現階段的看法較為保守，但是若未來對油價與景氣的展望漸趨樂觀時，仍有機會隨之調整以參與成長機會。

歐巴馬提出的方案中，智慧電網支出共約110億美金；無獨有偶的，中國大陸也有類似計畫，未來三年內，四兆方案加計十一五計劃，共至少投入人民幣1.5兆。不同於美國僅更新之用，中國大多為新建，估計共約有85%是在硬體設備即鋪設輸配電線路上（將帶動對銅的需求）。

Smart Grid智慧電網，指的是智慧化的電力網路，而其概念是將供電端(電廠)到用電端(客戶)的所有設備，透過感測器連接，形成綿密完整的用電網絡，並對其中資訊加以整合分析，以達到電力資源的最佳配置，藉此降低成本、提升可靠性、提高用電效率。包含了：輸配電網路，先進電子電錶電網，各樣的儲能設施，資訊分析管理軟體及電路安全保護機制。目前義大利及美國己試行而英國瑞典正積極推行中。採用這樣的技術，電力公司可以根據用電量進行差別訂價，用戶也可以針對不同價格，從事不同的電力消耗活動，甚至在遠端就可以對家電進行監控，像是回家前降低空調溫度等。此外，停電時智慧電網也可以自動偵測最關鍵的損壞區域，進行簡易故障排除、甚至在維修人員進行修復時，自動化尋找替代供電路線，確保用戶端服務不受影響。
 
故而Smart Grid智慧電網，不是只有更新電表，更有著資訊收集，更新或重接傳輸電力線路及程式系統等工作內容。美國科羅拉多州的Boulder市為全美第1個智慧電網城市，加州也有議員提案類似措施，智慧電網也是歐巴馬(Barack Obama)的政見主軸之一，根據研究顯示，智慧電網將可在未來節省價值800億美元的電能，尖峰時段用電量可望減少50%。對全球而言可以省電，對用戶而言可以省錢。以美國為例，預期將可省電力成本5000億美元。
 
幅員廣大的國家如美國、中國或俄羅斯等，需要強大的智慧網路來提升電力的使用效率，目前美國居於領先地位，因其己經將此產業提升至戰略概念位置。根據IBM統計，僅計算Smart Grid產業，規模約為5兆，若再加上超導體的業務，則未來8-10年內的產業規模將可望超過30兆美金。而美國這次的方案投入總金額110億美元，約可創造24萬個工作機會，也因此歐巴馬將其列示為重要方案之一。
 
截至1月底，貝萊德新能源基金前十大持股中，投資於美國智慧電網產業(歸類輔助能源科技)的領導廠商有二: Itron (6.7%)及American Superconductor (2.7%)。
 
Itron 的主要營收來源為提供用電資訊收集分析、電廠管理之軟體業務以及更新電子電錶業務。於電子電錶業務居領導地位，市佔率30%；全美目前使用量約達1.3億個，歐巴馬計畫今年可以更新3000哩電路，並為4000萬家庭裝新的電子電錶。一個新的電子電錶，價格約225美元，50%由政府補助，Itron的淨利約為100美元，可謂是歐巴馬方案下的另一受惠者。
 
在電力的傳輸過程中，電力會因為電阻的作用而流失(約8%)，但利用超導體取代傳統電纜則可以避免浪費的情形產生並可以減少電磁。而American Superconductor美國超導公司，即擁有這項（HTS高溫超導）專利技術，美國能源部也與其有專案協助(歐巴馬刺激方案)合作開發期待能更廣泛運用機會；中國大陸也頻頻與其接觸。
 
貝萊德新能源基金不僅投資於再生及替代能源產業，基金本身也有約15%佈局於提升能源效率及輔助能源系統概念的標的中，充分掌握新能源產業的未來及科技動向，投資人可以依其風險屬性依合理比率或採定期定額方式進行投資。

西德州原油的價格，於過去五年，平均1桶都比布蘭特原油約高出1.41美元，但是2009年的1月份與2月份都出現了相反的情形，布蘭特原油的價格反而超越了西德州原油，1桶的價差更都達10美元之多。的確，價差反轉的情形也曾經發生過，但之間的差距卻以今年為特別大。究其原因，主要是由於美國德州，奧克拉荷馬州Cushing儲油處的庫存量大增，2月中增至3490萬桶，逼近估計可容納量約3700萬桶石油 (此儲油處總容量約為4600萬桶的石油，但需扣除考慮安全與混合之用而需保持淨空的部分)，因此拖累當時西德州原油的表現。
 
由於西德州原油主要以供應美國本土需求為主，因此，美國石油庫存量與美國本土市場對石油供需的變化，近幾個月以來緊密影響著西德州石油的價格，造成其過去幾個月波動度較大。反觀布蘭特原油走勢，因與國際接軌較深，不僅有OPEC減產為下檔支撐，另可將產出運至歐洲ˋ美國ˋ地中海等地，表現較為穩定，因此較適合作為未來油價與市場方向的觀察指標。

美國西德州原油與北海布蘭特原油的差異

能源類股躍升全球經理人加碼產業

高盛證券認為2008年中至今，因為這段期間的投資不確定性遽升與信用市場緊縮所造成的風險意識提高，使能源類股的跌幅已經超過油價修正所隱含的價格。但自年底以來，無論是股票或是信用市場的金融環境，皆朝改善的方向前進，此外，經濟面對油價的不利因素也已反應，而所謂的低點也曾於2008年底觸及極難支撐的約31美元一桶油價。先前不確定的利空都已經看到，因此當整體市場漸漸重回正常，將有利能源類股的表現。
 
2月份的基金經理人調查報告中(美國銀行製作)，更明顯看到一突出的投資趨勢與方向 - 能源類股。統計結果顯示能源是目前全球經理人看好並加碼的產業之一，但同時間，類股的價格卻是十一大產業中最為被低估的，未來表現可期而成為許多資金管理人的投資目標。

此時投資能源類股優於直接投資石油

今日所處的原物料循環低點，投資相關股票將是優於現貨的選擇。主要原因有：

1. 能源類股可望先有起色。
石油的價格取決於供給和需求的“量”，能源類股的價格則隨供給需求的“變化”而起伏。因此，當未來需求漸趨穩定而減產功效更為明顯時，能源類股將可望受“預期情況改善”而激勵表現。反之，油價本身則必須等至需求量超過供給量(庫存減少明顯)之後才較有機會。

2. 經濟衰退對股價的負面影響小於油價。
景氣疲弱而使相關成本減低時，遠期油價將直接受影響因此面臨價格下調的可能性。但對於綜合大型石油及天然氣公司而言，當遠期油價(公司獲利負面因素)與營運成本(公司獲利正面因素)同時下修時，引發的股價反應卻因取決於公司未來的獲利狀況預期，而修正幅度相對較小。

3. 投資大型能源類股有股息收獲。
大型綜合石油及天然氣公司具有紀律的發放股息制度歷史，將額外帶給投資人回饋，是在波動市場中難得的額外收穫。
 
綜上所述，此時投資，能源類股所面臨的下修風險小於直接投資油價，又因為類股走勢取決於對未來的預期，表現可望優於直接投資石油現貨，因此為當前佈局的較佳選擇。

歐巴馬的振興方案中，以新能源產業所分配到的金額-3500億美元的計畫中有1000億美元將用於新能源發展，以及未來十年內可創造500萬個工作機會，最讓人驚豔。

發展新能源產業，創造就業與收益

根據已成立50年的美國太陽能協會 (American Solar Energy Society, ASES)於2008年12月所發表的報告顯示：截至2007年，僅美國一地來自替代能源及能源使用效率產業的工作機會，共達900萬個，並創造超過1兆美元的營收。而該產業成長的速度更是美國經濟成長的三倍之快，年成長率達25%。此協會並預估在最理想的情況之下，新能源產業將有機會於2030年，為全美新增3700萬個就業人口，並創造4.294兆美元的收益！(詳見表一)由此可見該產業未來所扮演的角色將日見吃重!

(表一)預估新能源產業於2030年的發展
 

此外，所謂綠領工作者並非僅侷限於風力專家或太陽能專家等相關之專業工作者。當整體產業發展的同時，也會釋出對會計師、電工、資訊系統分析師、成本估算人員及管理分析師等工作的需求，這可望接收目前相關產業因裁員而起的失業人口。(如圖一)

歐巴馬的1000億美元新能源發展，著重太陽能

若分析新能源次產業，發展太陽能時，每產生100萬瓦電力需增加35個工作數，政府相對需支出114,000美元於單個工作機會上。由此可見，對急於提振經濟的歐巴馬而言, 這將是較合算並可釋放出較多工作機會的選擇！(詳見表二) 除此之外，太陽能目前僅佔美國所有新能源使用的1% (目前新能源佔整體能源使用為7%)，比例極小，未來發展空間仍可期待！因此，歐巴馬提案的1000億美元新能源計畫中，於太陽能方面的支出相對是較為著重之處。

德國致力發展新能源，帶動經濟與就業

以新能源產業支撐國家經濟發展的想法，並非遙不可及。借鏡德國，因98%的石油都靠國外進口，而發展成為全球新能源產業要員之一。全球五成的風扇及三分之一的太陽能面板是德國生產的，占全球太陽能產能約四成，風力產能約25%，同時也是全球生質能的發展先驅。德國的總人口數僅為美國的四分之一，但相較於美國，有更多的工作數量是來由再生能源產業創造：目前風力產業所提供的工作機會是美國的五倍；太陽能產業則是四倍！由此可見，新能源產業是有機會支撐一國的經濟發展與就業! 按ASES的預估，最理想的情況下，於2030年，整體新能源產業所提供的工作機會，將有望佔全美整體就業達17%！

在美國新任總統歐巴馬大聲疾呼支持新能源的發展政策之下，貝萊德新能源基金重點佈局於風力、太陽能與提升能源使用效率等，將可望因此受惠，未來表現可期。