美國科技股今年走勢強勁，截至2010年4月16日，那斯達克指數於過去六個月以來上漲約15%，不僅超越同期間上漲約5.1%的台股大盤，也超越台彎半導體類股同期間約5.5%的漲幅。在強勁走勢下，今年第一季，約53%大型與中小型科技類股紛紛創下一年來新高價，其中包含蘋果與思科等公司。在新興市場需求成長與全球景氣復甦環境下，將有利推升世界科技股成長潛力，而軟體類股將可望受惠於未來三大科技趨勢所掀起的購併商機。

軟體與半導體企業營運獲利能力較強

世界科技類股可分為三大次產業，包含硬體與設備、軟體與服務、半導體與半導體設備等。以企業營收來看，以硬體與設備類股營收最高。然而若以企業是否會賺錢的角度來看，軟體相關與半導體相關行業的獲利能力則較佳。該兩大次產業占整體營收的比例僅約29%與15%，但營運獲利占整體獲利的比例則達約43%與19%，可見該兩次產業每收進一塊錢，可為企業留下的獲利比例較高。

世界科技次產業收入與營運獲利(十億美元)

資料來源：UBS，2010年3月22日。

美國科技公司大賺亞洲錢

整體來看，全世界科技相關企業最主要的收入成長動能來自於亞洲市場。每個次產業並不盡相同，硬體、網路、半導體相關產業以亞洲市場所占比例較高，但軟體、通訊設備、服務，與太陽能等產業則以美歐市場占比較大。

有趣的是，科技產業可說是最全球化的產業。若在亞洲市場中比較活躍的企業出中，挑選出企業營收來源有一半以來自亞洲的企業，這名單可發現英代爾竟排名第一，其他德州儀器、康寧，與應用材料等皆是大賺亞洲錢的美國企業。

軟體業可望受惠購併熱潮

雖然經歷超過半年的強勁漲幅，世界科技類股股價仍相對低於長期平均水準。UBS預估，至2010年3月，世界科技類股本益比約15.4倍，仍低於2004-2008年間18.3倍的平均水準，其中大型股的股價比中小型股更具吸引力。

資料來源：UBS，2010年3月22日。

貝萊德世界科技基金持股佈局，以軟體與半導體兩大企業獲利能力較佳的次產業為主。當前科技產業擁有豐沛的現金，這有利於科技企業進行計畫性的策略擴張。預期終端設備匯流、雲端計算，與行動運算等趨勢延續下，未來購併商機顯現時，軟體相關產業將可望受惠。

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新流感H1N1概念投資包含預防疫苗與治療藥品，觀察貝萊德世界健康科學基金的佈局，截至2009年9月底，前十大持股中，H1N1疫苗相關投資標的為Baxter International百特醫療產品(3.6%)，治療藥物則為Gilead Sciences吉立德科學 (4.4%)。
 
百特醫療產品於2009年6月12日宣布完成新型流感病毒 (A/H1N1 virus) 之測試與評估，並正式全面量產新型流感疫苗，多數券商預估疫苗的銷售將為百特2009年第四季創造3千萬至4千萬美元的收入，Morgan Stanley估計將於2010年成長至2.8億美元，佔總營收約2%-3%。百特為一個多元化的全球性醫療保健公司，除了新研發的新流感H1N1疫苗之外，營收分散於醫療器材、藥品及生物科技，以專業獨特技術研發多種治療產品，包括血友病、免疫系統不全、腎臟疾病等。JPM認為與股市大盤相比，百特的價格由於投資人先前過度拋售，目前仍低於應有價值，未來有成長空間可期待。Morgan Stanley預估百特2009年的自由現金流量將達16億美元，於2014年可望增加至40億美元，期待百特於未來五年以購回公司股份等方式，回饋投資人35-40%的成長。
 
生物科技類公司吉立德科學具備研發優勢，擁有可治療新流感的克流感藥品專利權，透過羅氏藥廠製造與銷售，吉立德科學再向羅氏藥廠收取專利費用，約當於銷售金額的14%-22%，兩者合作共同得利於克流感的需求成長，羅氏藥廠認為至2010年下半年，克流感將創造10億美元的營收。展望未來，BOA 預估克流感所創造的專利費用於2010年將達到1.85億美元，為吉利德的每股盈餘貢獻0.2美元。Morgan Stanley則認為目前市場普遍低估2010年與2011年吉立德的每股盈餘，克流感以及其本業的HIV治療銷售成長潛力，將可望帶動未來股價表現。雖然來自於克流感的專利費用收入僅佔吉利德營收約5%(如圖一)，公司本業的HIV藥物治療將隨著使用量的擴大而持續成長，使吉利德於未來十年仍能維持約50%的高毛利水準。(如表一)

 
圖一. 2008年吉利德科學的營收分佈 - 著重於HIV藥物治療 (市佔率約三成)

註: Truvada; Atripla; Viread 皆用於治療HIV
Source: Company Reports, BOA Securities-ML 09/01/2009
 

表一. 未來十年吉利德科學可維持高毛利

Source: Company data, Morgan Stanley Research 09/10/2009

 
藉由佈局貝萊德世界健康科學基金，可望分散未來因疫情對股市所造成的不確定性，並可望因此參與整體醫療市場的拓展潛力，是帶有成長性的防禦類型投資。

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藥品福利管理(PBM)產業龍頭公司仍有成長動力？
回覆 
藥品福利管理公司透過與藥商、醫師和藥劑師的合作，提供服務予工會、保險公司、公司雇主等機構。受保障的員工看病取藥時僅需支付部份金額，其餘包含診療費及藥品費等先由藥品福利管理公司負擔，最終則連同行政處理費用向其服務的機構索取總費用。
 
逐漸減低專利藥的回扣
觀察美國藥品福利管理(Pharmacy Benefit Management)產業，約五成的市佔率掌握於三家公司，CVS Caremark、Medco Health Solutions與Express Scripts，皆為傳統型、專利藥回扣尚未完全透明化的公司。近年為了回應市場針對回扣的相關批評聲浪，三大龍頭都致力於降低專利藥收取回扣的比例，以改善醫生開藥的公正度，提升藥品福利管理(PBM)產業的信用，並促進民眾加入此管理制的意願。例如Medco Health Solutions回扣佔營運收入的比例，2003年仍高達53.6%，至2008年已降至18.1%，其努力可見。
 
Medco Health Solutions專利藥回扣佔營運收入Operating Income的比重

資料來源:Company Reports, Bernstein analysis, 2009年9月9日
 
著眼於拓展學名藥使用
隨著專利藥回扣的收受減少，產業營運模式逐漸改變，學名藥的使用成為競相積極拓展的方向。學名藥（Generic Drugs）為專利過期的藥物，藥性與專利藥相同，但因生產廠商眾多而價格競爭激烈。藥品福利管理公司由於訂購量大，享有議價能力，拓展學名藥不僅可達到外包服務機構希望能降低整體醫療成本的期待，公司同時可透過以量制價的方式賺取高毛利。按Bernstein Research的統計，對藥品福利管理公司而言，銷售學名藥的毛利為銷售專利藥的3-5倍之多，可彌補專利藥回扣減少的損失，更已成為營收貢獻主要來源。
 
產業龍頭持續找尋機會成長
今年四月份Express Scripts宣布以47億美元，購併原屬Well Point的藥品福利管理NextRx，券商普遍認為此交易將於2009年底整併完成，促使Express Scripts站穩產業第三大的地位，並預估每年將為其創造10億美元的獲利。Medco Health Solutions則已開始於英國、德國、瑞典投資，著眼於當地的醫療市場大、效率有待提升，卻尚無藥品福利管理產業的建立，欲先進入市場搶得先機。此外，由於Medco Health Solutions目前仍有15億美元的自由現金流量，預期管理階層將有機會購回庫藏股，可望提振未來的股價表現。
 
納入健保改革方案機率小，盈餘成長率高
由於美國藥品福利管理(PBM)產業的支出金額佔整體醫療成本小於1%，因此，預期納入健保改革方案的機率較小，產業本身直接受到來自健保改革方案的負面影響將較低。券商大多估計產業三大公司的每股盈餘，未來仍享有介於12%-25%之間的年複合成長率。截至2009年8月底，Medco Health Solutions與Express Scripts皆為貝萊德世界健康科學基金的前十大持股。
 
 
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雖然豬流感( 2009 H1N1流感 ) 疫情目前尚未嚴重到撼動美國與全球經濟市場，但在遭遇嚴重金融危機以及經濟衰退之際爆發的這場疫情，還是有可能會對全球市場造成大規模衝擊。國際衛生組織(WHO)近期已將疫情警報提升至第四級(共六級，過去SARS為第四級，禽流感為第二級)，疫情流行的嚴重與否取決於傳染性與致命率、持續時間、以及對疫情的準備程度。目前擴散程度仍屬局部，尚未大幅蔓延，但生化醫療相關等類股特別是製造抗生素以及治療流感的廠商已異軍突起，應聲上漲。根據過去數次重大疾病發生對股市反應的歷史經驗顯示，生化醫療相關等類股的確較可望受短線消息面激勵而上揚。 

豬流感疫情來勢洶洶，加上全球股市短線漲幅已高，目前市場出現震盪拉回將是在所難免，適時加碼部分具防禦性特質的生化醫療類股將可降低整體投資組合風險。生技製藥公司具備研發優勢，在各國政府提高治療藥物的安全準備用量之時，相關生產商與專利擁有者勢必將受惠。如貝萊德世界健康科學基金第一大持股( Gilead Sciences )，旗下最重要的藥品之一克流感(Tamiflu)，目前是可治療新流感且未出現明顯抗藥性的藥品。羅氏藥廠 ( Roche )則主要負責藥品製造與銷售，吉利德科技再向羅氏藥廠收取專利費用，目前平均專利權收入在總銷售之20%左右。根據券商研究報告指出，羅氏藥廠每十億美元之克流感銷售將對吉利德科技每股盈餘增加0.15美元，占2009/2010年EPS達5%。目前研發具預防效果的疫苗通常需時四至六個月，短期內的行情大多是來自於短線題材。不過可以確定的是，不管流感疫情是否將會擴散皆會使一般民眾公共衛生意識提高，相關疫苗與藥品研發公司可望長期受惠。

回歸產業實質基本面，除了疫苗及藥品的研發相關產業漸次受惠之外，臨床醫學測試與防護防疫用品等類股的表現也將有機會突出，主要是豬流感在未來仍有許多不確定性，具備臨床治療測試研究以提升防治能力成為重要議題；增加防護防疫用品如口罩與手套等儲備以應急需，也使得相關類股在未來的發展上充滿無限期待。但由於需求對實質營收獲利的影響程度仍待評估，是否將影響後續醫療生化類股的表現仍有待觀察。無論如何，健康護理產業不同於景氣循環產業，經濟面的起伏本來對其影響有限，加上這次的豬流感事件所帶來全球政府與人民的重視，在在亦喚起投資人對健康護理產業所能扮演分散投資組合風險的認知。

雖然近期市場大幅反彈，投資氣氛亦逐漸轉佳，但不可諱言的是，豬流感事件的確為目前緩慢復甦的全球經濟再度投下變數。在全球疫情的後續發展仍難研判之際，貝萊德投顧認為投資人應慎防漲多股市在豬流感這樣的短期利空衝擊下修正回檔，未來選股時仍應以基本面為首要考量，分批承接具想像空間的健康護理相關題材，方能降低投資組合所可能曝露之不確定風險。貝萊德世界健康科學基金目前加碼生化科技與醫療設備服務相關產業，將可直接受惠於未來蓬勃發展的生技醫療產業，建議投資人宜考量自身風險，以定期定額或分批進場的方式，來掌握長期佈局良機。

若豬流感疫情失控，是否所有的健康護理相關基金都能受惠?

雖說健康護理類股在流感疫情發酵期間表現相對較佳，但並非所有製藥、醫療服務或生技公司都會大漲，必須是有能力生產疫苗的「生技製藥」公司才是最大受惠者。

美國疾病預防和控制中心(CDC)指出，根據臨床試驗顯示，克流感(Tamiflu)和瑞樂沙(Relenza) 或可治療豬流感。克流感由吉利德科技(Gilead Science) 和羅氏藥廠(Roche)共同開發；瑞樂沙則由葛蘭素史克(GlaxoSmithKline) 所開發。

此外，市場上有能力快速開發相關疫苗的公司還有- 百特(Baxter)，賽諾菲安萬特(Sanofi Aventis) 及其他生技製藥大廠。

目前並無百分之百可治療豬流感的疫苗，一般來說，從開發特效疫苗到可以大量製造，總共約需四到六個月的時間，因此一旦疫情失控或有特效疫苗被開發出來時，以上生技製藥大廠潛在獲利將可能顯著提升。 

其中吉利德科技(Gilead Science) 為貝萊德世界健康科學基金的第一大持股(佔5.5%，至三月底為止)，其為一家獨立的生化製藥公司，該公司主要產品有Tamiflu (克流感，治療流感); AmBisome (治療與預防致命性細菌感染)與VISTIDE (治療愛滋病)，該公司股價近期的表現相對強勢。

依過去經驗，由於受惠於現代的醫療技術與資訊掌握能力，豬流感很有機會在六個月內得到控制，但不可諱言的是這過程將對全球股市造成衝擊。尤其是最近各國股市才剛出現兩成到五成的大空頭修正後的反彈，因此獲利了結與資金退朝觀望的短空效應可能仍無法避免，部分資金可能轉進優質債券市場與健康護理產業。

貝萊德世界健康科學基金一直以來相對加碼生物科技與醫療設備與服務(參考表一)，並看好生技創新趨勢與醫療設備與服務需求的提升，且基金表現較指數優異(參考表二)，若投資人欲降低豬流感事件對投資組合可能造成的衝擊，貝萊德世界健康科學基金將為最佳選擇之一。

健康護理類股最近表現如何？

過去一年來全球金融市場遭受次貸風暴的肆虐，各國股市與各大產業紛紛出現大幅修正。以MSCI 世界股票指數為例，一年來跌幅高達47.8%。不過一向對景氣循環較不敏感的三大類股(健康護理，民生必須，公共事業)表現相對抗跌，尤其是健康護理產業，過去一年修正幅度僅約大盤一半，表現相對優異。

健康護理產業除了產業特性較不受景氣影響外，這個產業目前仍有以下幾點相對其他類股具投資優勢：

1. 政策面的利多 – Obama 政府的經濟刺激方案中擴大對弱勢族群 (870億美金) 與失業者(390億美金) 的醫療補助 ，並加強預防醫學(41億美金)與提升健康護理資訊科技(HIT)的基礎建設(200億美金)。
2. 價值面的利多 – 佔產業指數63%的製藥類股，過去8年來面臨的結構性利空(研發成本高漲,新藥審核嚴格，學名藥競爭，佔製藥類股平均30%營收的專利藥在未來三年將陸續過期)，造成製藥類股之本益比(9.7X)與相對大盤的本益比(0.9X) 雙雙來到歷史底部。價格已明顯反應產業結構利空，而近三年大型製藥類股的節流與整併，亦讓此次產業更具投資價值。
3. 資金面的利多 – 這次由美國結構性經濟衰退所引發的全球不景氣，調整的時間可能拉長，景氣的能見度偏低，投資人心態偏向保守，對於具有穩定業務展望與充沛現金流量的健康護理產業相對有利。

貝萊德世界健康科學基金目前的投資重心為何?

一直以來貝萊德世界健康科學基金的次產業配置偏重在生物科技，並大幅減碼製藥類股，對於其他三個類股的配置則相對靈活，主要是以由下而上的選股為主。在操作策略上有幾個明確趨勢：

1. 具併購題材個股.加碼低負債高現金流量個股。
2. 加碼受惠刺激方案的醫療服務類股與醫療資訊與科技類股。
3. 加碼有潛力推出殺手級專利藥的個股。
4. 加碼具潛在長期利多並受惠新興市場需求成長的學名藥個股。

由於基金經理人適當的產業配置與優質的選股能力，基金表現相對同業平均與對應指數，在短中長期的表現，均有明顯的超額報酬。

儘管健康醫療相關類股仍受到金融海嘯影響而下挫，不過今年以來整體表現仍相對抗跌，除了再次證明健康醫療產業和景氣循環相關度較低之外，亦與美國新任民主黨政府的健保政策有關。

美國目前完全沒有醫療保險的人約有5000萬，加上目前篩選出來的2500萬醫療保險不足的人，2007年美國約有7500萬人面臨醫保困境，這個數字佔當年65歲以下成年人的42%，而這已成為一個嚴重的社會問題。 剛上任的美國總統歐巴馬新政府，在醫療保健政策上主張『全民醫療保險制度』，認為全民都應享有經濟能力得以支付的健康醫療照護。在美國剛通過的7870億經濟紓困方案中，關於健康醫療方面的計畫即達1500億，接近整體金額的二成。茲將其中重要的四大政策方向與對未來產業結構的影響臚列於下。

1.擴大支出醫療補貼的對象：如此預期新政府將鼓勵使用低價學名藥，亦加大政府在醫藥市場的議價能力，可望為相關藥廠帶來利多，同時為求生存以及提高市場佔有率可能加速大型藥廠合併。

2.增加醫療保險保障範圍：歐巴馬認為應該以政府的力量擴大納保範圍，提供美國公民更廣泛的照護。特別在全民健保計畫之下幫助許多家庭購買健康保險，振興經濟的效果其實不在減稅之下，直接幫助許多失業家庭度過危機將減低目前經濟陷入衰退的衝擊。

3.提升醫療品質：經濟紓困方案中主張醫療管理透明化，同時重視健康預防醫學，以預防重於治療的方向來改善醫療品質。

4.降低醫療成本：未來五年美國政府將花費五十億美元重新改變整個美國醫療資訊科技結構，數位醫療電子紀錄與醫療健保現代化已是未來不可阻擋的趨勢。

即將於2009年1月20日上任的美國總統歐巴馬，在醫療保健政策上主張『全民醫療保險制度』，認為全民都應享有經濟能力得以支付的健康醫療照護。然而在龐大財政赤字的壓力下，為達此政策目標，預期新政府主張調降藥品價格以照顧窮人使得原本即採取「以量制價」的學名藥產業得以受惠，帶來龐大商機。相反的，對於投入大金額研發成本的高價專利藥廠反而較為負面。

歐巴馬重要醫療主張對各醫療次產業之正負面影響：

1. 低價學名藥廠將受惠：為降低醫療成本，預期新政府將鼓勵使用低價學名藥，並加速生技學名藥法規的誕生，可望為相關藥廠帶來利多。
2. 專利藥廠將大受打擊：歐巴馬主張開放「再進口（將從美國研製出來的藥品再從國外進口回來）低價藥物」，並廢除聯邦醫療保險(Medicare)議價禁令，希望政府官員可根據Medicare處方藥品計畫(D部分)就要價和製藥公司進行談判。大型專利藥廠及生技藥廠在此價格壓力下，企業獲利將大受打擊。
3. 數位醫療紀錄系統商將受惠：歐巴馬的綠色政策中指出將提升醫療健保現代化，獎勵電子病歷與發展醫療資訊，以降低醫療保健成本。數位醫療紀錄系統商可望因此受惠。
4. 私營醫療保險公司獲利恐受壓縮：歐巴馬主張醫療管理透明化，要求醫療提供者公佈醫療成本與品質指標，以改善醫療品質，避免保險公司對醫師收取過高的醫療風險費用。私營醫療保險公司獲利恐怕因此受到壓縮。

相較於重振美國經濟的當務之急，醫療政策的執行尚待觀察

儘管歐巴馬的擴大全民醫療保險主張，可能對大型專利藥廠及生技公司產生負面影響，然而，在歐巴馬上任初期，如何重振美國經濟才是當務之急，至於醫療政策實際執行的時程仍待觀察。短期間，健康醫療類股之防禦功能仍為影響其股價表現的重要因素。

儘管全球股市表現疲弱，健康護理表現卻相對抗跌，過去一個月表現更是亮眼！Bloomberg數據統計， 2008年7月，S&P500指數下跌1.2%，同時間S&P健康護理指數卻反向上漲3.4%。穩健的企業獲利以及具吸引力的配息，是推升健康護理上漲的主要優勢。而美國總統大選的政治風險以及專利到期卻缺乏可替代之新產品，卻為健護類股投下不確定因素。因此，基金經理人的選股能力相當重要。

穩健獲利較不受景氣循環影響

儘管市場擔心專利到期，缺乏接替的新產品創新，以及景氣低迷延後就醫等各項不利企業獲利的負面因素，然而，該產業相對不受景氣循環影響，加上企業併購及重整提升效能，健護類股第二季財報，普遍表現優於市場預期。
以製藥業為例，相對每股盈餘通常與股價表現相關。目前美國製藥業獲利成長相對較其他產業快，然而股價卻未充分反應，主要是因為市場對該產業短中期獲利預估過於擔憂所致，若景氣未能快速復甦，而健護類股維持穩健獲利，股價應能持續其優異表現。

配息收益相對穩定且具吸引力

不少基金經理人已開始加碼能提供穩定配息的大型製藥類股，希望藉此穩定收益，降低波動風險。的確，與大盤相比較，美國製藥業獲利相對穩定可期，現金充足且配息比率持續成長，遠高於S&P500。

貝萊德世界健康科學基金投資策略：貝萊德世界健康科學基金採啞鈴式投資策略，看好大型藥廠的利息收益及其防禦性，以降低基金的波動風險，同時間大幅加碼生物科技以受惠其獲利成長性，達到兼顧風險與成長之組合。

與其他產業相較，關乎人類生命的醫療產業較不受景氣循環所影響，也因此能在近期的市場波動中，表現相對抗跌。若將產業細分，同為藥品開發的生技類股，近期表現相對傳統藥廠優異的原因可歸類成下列三點：

1. 持續創新開發新藥：

創新研發是生物科技公司成敗的重要關鍵，也因此，生物科技藥品在臨床試驗的數量逐年增加，2007年之年成長更高達8%，為過去5年來成長最快的一年。然而，隨著科技的發展以及資訊的快速傳播，FDA背負的責任更多，但卻嚴重缺乏資金及人力，在2007年5月葛蘭素史克爆發的“藥物安全”風暴後，FDA在案件的審核越加保守嚴謹，因此儘管創新不斷，但最終能通過FDA審核上市的案件卻在下降中。

相較於傳統製藥業，生物科技在新產品開發上需要更高的科技，進入障礙較高，因此產品上市後享有較長的生命週期，較高的價格制定能力，以及較低的行銷成本，也因此生技公司在研發上較為積極，尤其在目前全球重要死因的腫瘤研究上更是如此。

2. 新興市場的人口老化及財富效應將為生技公司帶來龐大商機：

一般來說，人民在健康醫療的支出比重將與每人平均國民生產毛額成正相關，因此當新興市場財富成長的同時，也將增加該地區人民對藥品的支出。Goldman Sachs預估至2020年，中國及印度在健康醫療的支出將超過1兆美元並高於美國的0.8兆美元，其中，若觀察腫瘤及糖尿病這兩項快速成長的死亡疾病的支出，預期在2003至2025年間，BRICS在這兩項疾病支出的比重將超越歐美日等成熟國家。這也是多數生技公司多將投資集中在這類型的疾病的主要原因。

3. 生物科技企業股價具投資吸引力

生技公司目前的forward PE及PEG都在歷史的低點，且近來生技公司相對於傳統藥廠PE的premium逐漸縮小，同時PEG落後傳統藥廠的現象也更加嚴重。在生技公司持續創新研發，企業及產業基本面仍佳的狀況下，目前生技公司股價明顯被低估，預期未來股價仍有相當成長空間。
當市場資金缺乏，企業股價相對便宜下，預期生技公司會持續透過併購方式，來擴展產品線及研發能力，其中又以併購有產品在第三階段臨床測試的企業最為熱門，這也是貝萊德世界健康科學基金經理人近期加碼生技類股的重要選擇之一。

貝萊德世界健康科學基金投資策略：貝萊德世界健康科學基金採啞鈴式投資策略，看好大型藥廠的利息收益及其防禦性，以降低基金的波動風險，同時間大幅加碼生物科技以受惠其獲利成長性，達到兼顧風險與成長之組合。

投資製藥類股可觀察下列三個重點：

1.專利權保護 vs. 到期風險

一個新藥的開發平均需要8至12年的時間，在此過程中，每5,000個新藥品的研發，大約只有1個能成功推出，新藥研發所需之時間長且成功率低，對藥廠將造成龐大的現金支出。因此一但成功推出新藥品時，該藥廠股價將反應新藥品未來之銷售成長及可預見之現金流入而大幅上揚。新藥品的專利保護約有6~12年，一但保護期結束，低價之學名藥將逐漸取代專利藥，此時，除非能延長專利期間，或推出新的專利產品，該藥品替藥廠的創造之收益將大幅縮減。

目前分析師預測，2008年專利權即將到期的藥品銷售(at risk sales)金額約150億美元，約佔全球藥品總銷售額的3.8%，且將在2012年達到高峰。因此，許多藥廠已開始佈局，希望能推出新藥品以維持收益。

2.產品開發及創新能力

新藥品研發及創新能力是推升藥廠收益的重要關鍵，通常有新產品在等待上市審核的企業，股價表現較佳，這也是貝萊德世界健康科學基金目前在製藥類股上的選股策略。

然而，儘管新科技不斷創新，FDA對於新藥品的審核卻轉而保守嚴謹，新藥品通過審核的速度不斷延長，對專利藥廠來說相當不利。市場預期審核速度的減緩應可在FDA增加預算及人力後逐漸獲得改善。

3.企業併購活動

製藥業往往透過併購擴展產品線，以解決專利權到期及新產品開發不易的困難，並達到產品創新及成本控管間之平衡。全球5大製藥業中，有4家為歐洲藥廠經過15年的合併後逐漸形成，截至2006年底，這四家製藥商佔全球製藥市場25%，全球製藥產業在不斷的企業併購後，呈現大者恆大的局面。

貝萊德世界健康科學基金的操作策略
貝萊德世界健康科學基金採啞鈴式投資策略，看好大型藥廠的利息收益及其防禦性，以降低基金的波動風險，同時間大幅加碼生物科技以受惠其獲利成長性，達到兼顧風險與成長之組合。

根據IMS Health推估，美國製藥整體銷售成長在過去兩年持續減緩，其中因許多專利藥紛紛到期，其銷售更是出現負成長，再加上利息收入的降低，皆影響製造業的每股盈餘，這也是貝萊德世界健康科學基金大幅減碼製藥類股的原因。

目前該基金對於製藥類股的佈局，著重於能受惠於全球化、人口結構改變、及醫療創新的類股。投資主軸為：

獲利成長來自於海外之企業：舉例來說，亞培的獲利來自於海外的部分已超過美國國內銷售，且預期2007-2012年海外銷售的年複合成長率約5.4%，高於國內的4.8%，其中2008年海外銷售成長更是高達14.5%，遠超過國內的6.5%。另外一支重要持股Teva更是佈局全球。在歐洲採併購策略搶食大餅、在拉丁美洲則受惠於快速成長的需求、同時也受惠於日本政府近期指示增加學名藥使用。

採行生產外移以降低成本策略之公司：Bristol-Myers早在幾年前就開始將生產線外移以降低成本。

生產藥品著重於重大疾病：包括癌症、心血管疾病、及愛滋病等。例如：亞培的眾多產品中，比重較高且較具成長性的產品是治療女性子宮相關疾病的藥品，可解決習慣性流產及不孕的情形，且與人口結構及生活型態的轉變有關。另外，Bristol-Myers則著重於治療心血管疾病的藥品，另外還有抗癌藥及抗愛滋病(HIV)藥，皆為全球重大疾病的關鍵藥品。

貝萊德世界健康科學基金加碼生物科技產業以創造成長之機會，而在減碼製藥類股的同時，特別慎選能受惠於上述趨勢的公司以增添基金的穩定性。

受惠於生物科技產業的優異表現，貝萊德世界健康科學基金近期表現回穩並超越同類型基金。基金經理人持續看好“生物科技”及“醫療科技”的成長潛力，同時持有高股利的大型製藥公司作為下檔支撐。

偏重醫療科技產業之原因

1. 儘管美國醫療科技在近年缺乏關鍵性的新產品，處於01至04年創新發明的產業循環後期，醫療科技產業在2007年仍有不錯的表現，主要受惠於該產業穩健的基本面以及聯準會降息。

表一：JPM 醫療科技中大型股指數表現資料來源：2008年1月. Reuters. JPM.  Relative performance is versus the S&P500.

表二：醫療科技銷售及獲利成長
資料來源：2008年1月. Company reports and JPM estimates.

2. 新興市場的醫療科技產業也漸受關注。

1) 中國醫療科技產業收益快速成長(圖一)，2002至2006年之年複合成長約17%，預期未來幾年將以24-26%的更快速度成長。

2) 中國健康醫療支出仍在起步階段，醫療支出仍有相當成長空間，且政府計畫增加在鄉村的醫療支出(圖二)。

3) 低生產製造成本、科技技術持續成長有助出口(圖三)。

4) 政府修改醫院收費標準後，進口醫療科技產品不再享有較高的獲利空間。

5) 致力於疾病防禦，有助疾病檢測產品的銷售成長。

6) 醫院老舊醫療設備的升級更新需求。目前15%醫療設備採購於1970年代，60%採購於1980年代。
醫療科技佔總市值比重低，成長潛力大。

貝萊德世界健康科學基金在醫療科技的第三大持股邁瑞即受惠於國內人口老化及經濟成長、全球化、以及醫療創新。

圖一：中國醫療科技產業收益成長
資料來源：2008年2月,  CEIC. Citigroup.

圖二：   中國健康醫療支出佔GDP比重(%)                  中國每人在健康醫療上的支出 (美元)
資料來源：2008年2月,  WHO. Citigroup.

圖三：中國醫療科技產品進出口
資料來源：2008年2月,  CEIC. Citigroup.

最近美股稍稍反彈，投資人信心稍有回溫，生技類股卻沒有突出的表現，市場預期五月份醫療會議旺季，將有助於再度吸引投資人的注意力。

在多檔會議中，以5/30~6/2的ASCO腫瘤會議最受矚目，會議中將發佈許多實驗數據與結果，預期將對愈加重視腫瘤檢測及治療產品開發的生技公司帶來正面利多。根據過去經驗顯示，5~6月舉辦的ASCO腫瘤會議通常會推升當月股價上揚。此外，與往年不同的是，今年的資訊將於網路公開，資訊透明對該產業有正面的幫助。

今年腫瘤會議中，最受矚目的就是Genentech治療惡性直腸癌的Avastin，它能阻止癌瘤自製血管，使其無法吸收養分「餓死」。臨床測試證明，它將可用來治療晚期病人，令其生存率大增50％，平均壽命延長5個月。

該產品特別受矚目的原因如下：
1) 目前的測試沒有安全問題。
2) 75%的病患參與第三階段測試，超乎目標的67%，預期可提早一年至2009年獲得測試結果。
3) 預期Avastin在輔助性直腸癌的市場超過10億美元。
4) 該藥品在乳癌及肺癌的輔助性治療測試也正在進行中。

而年初以來，生技公司持續有新產品通過測試或甚至獲准上市的正面利多消息傳出，例如Celgene治療貧血症以及骨髓瘤的藥物Revlimid預期將在歐洲上市、該公司治療骨髓癌及血癌的藥物Vidaza也可望在下半年獲准歐洲國家許可，將有助其獲利及股價表現。 

另外一個影響下半年生技類股的議題則為選舉。兩位呼聲較高的後選人都主張減少健康醫療支出，但卻希望擴展醫療服務，所以計劃修法提供生技學名藥，增加藥品輸入，以及藥價控制。根據UBS報告指出，這些法令的修改最快在明年，至於施行則要到後年或大後年。短期對生技股影響不大。反而是目前政府計劃推動的研發抵減稅及藥價競爭與專利期間延長的法令可望實現，維持目前生技產業的優惠。整體而言，生技類股獨特的景氣循環及成長潛力，應為資產配置的不可或缺的選擇。

通常景氣循環中扮演領先指標的產業為何 ? 目前這個產業的展望為何 ?

所謂”對景氣較敏感”的產業通常有兩種意義，一種是產業的經營調整與股價反應領先大盤，另外一種是對景氣變化反應較為劇烈，也就是其獲利與股價的波動較其他產業劇烈。 反應領先大盤的產業如 :  科技，工業，民生非必須等，具有生產銷售循環較短，價格調整較快等特性; 而落後大盤的產業通常投入與產出時程較長如能源與原物料，資本支出較久較大如醫療製藥，或者供需較成熟的產業如公共事業與民生必需。 波動較大的產業 : 通常跟大宗物資價格或者大量生產的商品價格相關性較高，如能源，原物料，工業，電腦記憶體等。 另外即使經濟不景氣，消費者對於日常生活相關的必需品還是有一定的開支，尤其是替代性較低的商品如醫藥，水電還有基本的食衣住行消費，這些產業在景氣變換時波動相對小。

所以波動小產業不一定就落後大盤，而波動大的產業不一定就領先大盤。
在景氣變動時，科技產業通常被視為較敏感的產業，一方面因為其生產與價格調整速度快，另一方面有相當多的產品與半成品規格相近，並且需要快速與大量的生產以因應市場激烈競爭與快速變化，故科技產業對景氣變化具有雙重敏感的特質。

觀察科技產業的獲利預期，09年的展望仍然相對保守，但衰退的狀況將可能不再惡化，並有機會於2010年出現明顯的反彈(參考圖一)。 另外能源與原物料產業的獲利今年將面臨較大的修正壓力，而經營陷入困境的金融與汽車產業(民生非必須)則可望於今年與明年分別走出谷底。 從科技類股先前抗跌與近期強勁的走勢來看(自近期低點反彈三成，僅次於跌深反彈的金融與原物料; Source : Bloomberg，至2009年4月23日。)，雖然目前預期有六大產業今年獲利仍將面臨衰退的壓力，但作為景氣領頭羊的科技類股，其股價表現似乎已透露出股市逐步築底的訊息。

圖一. MSCI 10 大次產業的獲利(EPS)變化

Source: Thomson Datastream, MSCI, BlackRock; 2009年4月

個人電腦蓬勃發產的起源於1995年網景(Netscape)上市後，當時網際網路被視為明日之星，並且帶動整體個人電腦消費，由美國率先展開，隨接著是歐洲，亞洲，其次才是其他國家。 而過速的發展導致2000年的網路泡沫，但這幾年來由於數位多媒體內容裝置(Content Creation Device)發展日漸普及，這波有別於過去文字格式的網路呈現方式將為消費性電子科技產業帶來結構性的變化。 

 
數位多媒體內容裝置(Content Creation Device)已深植入一般消費者，最普遍的莫過於數位相機。 使用者可將這些裝置所產出的資訊以有別於傳統文字(如影片或圖形)的方式將資訊作更生動的呈現，並透過網際網路來傳送分享。而根據Morgan Stanley及Cisco指出，若將消費性電子科技產業區分為民間消費及商業用途兩塊領域，則未來民間消費將大幅超越商業用途。除數位相機及手機外，衛星定位(GPS)裝置也正進一步推動該產業加速方展，雖然交通工具上安裝的衛星定位或導航裝置能提供準確的地理位置供使用者參考，但更具發展的是其附加資訊的利用。 舉例來說，在美食網站的地圖中，電子地圖可提供各主題餐廳的地理位置及店內裝潢及招牌菜的圖片。在地形險峻的採礦現場，探勘車不斷的傳送回地理位置及探勘資訊以便礦業公司作更進一步分析。 

 
若仔細將消費性電子科技產業的發展加以分析，就可發現其未來其發展主軸將為圍繞在網路使用流量 (IP Traffic)，數位行動裝置 (Mobile Device)以及能提供龐大資訊處理技術的次世代運算元件(Next Generation Computing)。貝萊德世界科技基金除佈局以上趨勢發展外，並強調創新產業，顯示佈局相對靈活彈性。