受到市場對歐洲憂慮降低，及美國經濟狀況好轉的影響，風險偏好度提升，一月份風險性資產表現突出，呈現股優於債、小型股優於大型股、高收益債優於新興市場債等其他類別債券的走勢。而貝萊德美元高收益債券基金(主要投資非投資等級之高風險債券)的基準指數BarCap 2% Const US$ High Yield也創下歷史新高的紀錄。
圖一：貝萊德美元高收益債券基金(主要投資非投資等級之高風險債券)淨值走勢圖(自成立日起)
資料來源：Bloomberg，淨值截至2012年1月31日
聯準會表示2014年底之前將不會升息，在持續低利率的環境之下，伴隨VIX波動性指數下滑、美國高收益債發行企業財務體質健全等因素，帶動資金持續流入美國高收益債。
截至2012年1月25日當週，有18.8億美元資金淨流入高收益債券基金，為史上第六大資金淨流入高收益債，也是連續第八週淨流入；歷史上前七大資金淨流入高收益債，便有六次出現在去年第四季及今年度。預料穩健的企業信用基本面加上資金行情的推動，將有利美國高收益債的表現。
圖二：資金持續流入高收益債
資料來源：JP Morgan，2012年1月27日
註：圖上數字代表該週在史上單週資金淨流入量的排名。第一名及第三至七名發生在2011年第四季及今年度；第二名則為截至2003年8月27日當週。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
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資料來源：Morningstar，以美元計算至2011年12月31日止。同類型基金為USD High Yield Bond (美元高收益債券)共16檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2012-045)
VIX波動性指數自去年第四季開始逐步回落，自2011年10月3日的相對高點45.45下滑至目前(2012年1月17日)的22.2。股市波動性降低，代表市場信心的逐漸恢復。
雖然歐洲在2012年可能出現經濟衰退、部份國家被調降信用評等，但美國就業市場改善、製造業數據好轉、企業基本面健全，經濟學家也開始上調美國經濟成長率的預期；另一方面，通膨壓力緩和，已開發國家維持低利率甚或採行量化寬鬆政策、新興市場國家政策由緊縮走向中立甚至寬鬆的局面，都使得市場信心提升，帶動股市波動性降低。
根據JP Morgan的研究，高收益債利差與VIX波動性指數的相關性高達0.9；然而近期波動性指數下滑，美國高收益債利差卻尚未同步收歛(詳下圖)。若市場波動性不再大幅攀高，預料在信用基本面健全、違約率維持低檔、市場信心回升推動資金持續流入的情況下，美國高收益債利差將可望逐步收歛、推動價格上漲。
圖：美國高收益債利差可望隨VIX波動性指數的下滑而逐步收歛
資料來源：Bloomberg，2012年1月17日
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
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資料來源：Morningstar，以美元計算至2011年12月31日止。同類型基金為USD High Yield Bond (美元高收益債券)共16檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2012-042)
依據歷史經驗，以月份別來看，一月份高收益債的平均報酬率最高，正報酬的機率也最高(表一)。JP Morgan計算1987年以來高收益債的表現，一月份平均報酬率達1.82%，較其他十一個月份的平均報酬率高出1.18%，且正報酬的機率達88%，元月效應顯著，而第一季及第二季整體也都有不錯的表現。
表一：高收益債按月份平均報酬率及正報酬機率(1987年至今)
資料來源：Citi，2011年10月21日；Bloomberg，2011年12月30日
而什麼因素可以推動今年度美國高收益債元月效應發酵？主要是健康的企業體質、相對便宜的評價，及低利率的環境，這些因素帶動資金流入美國高收益債，成為未來推動美國高收益債價格上漲的驅動力。
如表二，歷史上前五大資金淨流入高收益債當中，有四次是發生在2011年第四季。以過去經驗來看，當資金大幅淨流入高收益債，後續經常伴隨著較高的報酬率。例如史上前十大資金淨流入高收益債，其未來一季平均報酬率為5.6%，未來一年平均報酬率更高達17.1%，大幅超出過去15年的年複合報酬率6.8%。
表二：歷史上資金淨流入高收益債排行及未來報酬率表現
資料來源：JP Morgan，2011年12月9日；資料日期為自1987年起的月報酬率資料。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
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貝萊德美元高收益債券基金
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年11月30日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高息債券)共15檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2012-003)
雖然主要歐盟國家及國際貨幣基金會(IMF)過去幾個月公布一系列的“救火”政策，不過歐債問題卻沒有降溫跡象，主要金融機構依舊執行“去槓桿”動作，近期更導致短期美元融資市場發生短缺，逼使美國聯準會及各國主要央行於12月1日，聯手提供市場大筆短期資金及降低拆借(OIS)利率，同時也增長了拆借期限。自從年初爆發歐債危機以來，全球主要金融機構爲了自救及自保都進入“去槓桿”狀態，造成企業對未來景氣及資金供需相對保守，同時已開發國家消費在緊縮政策及高失業率的影響下完全無回溫的跡象。
這波由已開發國家所導致的景氣降溫、去槓桿、保守心態、緊縮政策等現象顯然已開始對新興國家帶來了沉重的成長壓力，近期最具象徵性的就是中國人行於11月30日無預警的下調了金融機構存款準備金兩碼，為2008年12月以來首次，同一天泰國央行亦公布調降指標附買回利率一碼，同樣的，在12月6日，以出口至中國爲主的澳洲再宣布下調基準隔夜拆利率一碼，為兩個月以來第二次降息。
在全球景氣降溫風險增加的情況下，預期亞洲央行未來將會以寬鬆貨幣政策為主要方向，如參考歷史經驗，債券投資在降息循環階段表現最爲突出。以2008 年為例， 當美國金融風暴來襲造成景氣急凍，使得各國央行必須祭出寬鬆貨幣政策來因應，相對亦帶來債券市場的一段上漲(圖一)。
圖一、亞債於寬鬆貨幣政策啓動後之表現
質料來源：摩根大通、Bloomberg，2008/01/01 - 2011/11/30
亞債因擁有相對較優的基本面、較高的殖利率、降息循環等利多因素考量未來已開發國家公債因財政透支嚴重，將會面臨更多的評等下調風險，相反的，亞洲國家因基本面持續提高而有更多的評等上調機會，因此投資人可以預期更多的資本利得機會。另外，現階段亞債殖利率約有5.4%左右，相對高於主要已開發國家公債的1.0-2.2%許多(圖二)。如投資人分析亞債及主要國家公債的投資風險(評等調整)及報酬(殖利率)，投資人可以清楚分辨亞債應該是相對較佳的選擇。
圖二、已開發國家公債及亞洲債券殖利率
資料來源：摩根大通、Bloomberg，2001/10/01 - 2011/11/30
總體來看，亞洲債券因擁有相對較優的基本面、較高的殖利率，加上降息循環等利多因素的支撐，投資人可以布局亞債以因應未來一段的景氣寒冬。
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資料來源：Lipper，截至2011/11/30。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本基金經金管會核准或同意生效，惟不表示絕無風險，基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責各基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。投資人索取公開說明書或投資人須知，可至境外基金資訊觀測站查詢。以上資料涉及第三人提供或發行之部分，非本公司所製作之廣告資料或銷售文件，僅轉寄供法人機構及專業財務顧問或收件人參考，非供一般投資大眾使用，未經同意請勿重製、公開播送或公開傳輸。(BLK2011- 591)
2011年第四季的市場發展饒富趣味，在歐債問題的龐大陰影環繞下，主要股市卻能力挽狂瀾，從十月初的低檔一路上漲，投資人似乎開始相信歐洲有能力解決問題，從銀行的資本重組，到歐洲金融穩定機制的擴大規模，歐債問題看似有解，市場信心慢慢凝聚。
然而希臘突然發動的公投事件再度重創投資人信心，雖然後來以總理下台來止血，市場卻難以相信問題真的能夠解決。十一月開始，市場回復下跌趨勢，各國政府雖誓言減赤與改革，然而緩不濟急，而歐洲央行又不願意無條件大舉收購問題國債，市場上買方收手，來自金融機構降低風險的賣壓卻持續增加，義大利與西班牙的國債利率不斷飆高，銀行拆款利率上升，市場信心潰散，流動性停滯，大家最擔心的金融危機擴散效應開始自我實現，歐債的「雷曼時刻」迫在眉睫。這時，誰能救市？
在十一月初的G20會議上，微軟創辦人比爾蓋茲對各國領袖進行了一場報告，題目是帶來衝擊的創新。其中說到「我始終相信，創新是推動世界改變，最強大的力量。悲觀的人，習慣從現在推斷未來，然而，創新卻可以徹底改變未來的軌道。」
面對2008年金融風暴以來的再次挑戰，悲觀的人，從過去經驗斷定，一場更大的金融風暴即將發生，從而看空市場，不相信誰能救市。然而，從十一月底，市場開始不跌了。除了美國聯準會的會議紀錄帶來第三輪量化寬鬆的期待之外，歐洲領袖們更一連串的發表談話，直接挑明了要破釜沉舟大力改革。歐盟也提出了發行歐洲債券的建議，雖然立刻被否決，但是已經暗示，歐洲國家了解，此刻雖是最壞的時刻，卻也是進行改革最好的時刻，具有衝擊性的創新，此時不做，更待何時？
不過，當歐洲領袖急於更改歐盟條款，擘畫長期解決方案的同時，短期市場上缺乏資金仍是迫切的危機，這時六大央行聯合提供流動性的行動，對症下藥，解了燃眉之急。而更重要的是，當歐洲政治領袖研擬並落實了增加財政紀律的各種創新作法後，歐洲央行或可得到購買國債的合理性。所以歐洲央行除了在12月8日降息因應刺激經濟的需求外，在12月9日歐盟峰會後，再需要時更可加碼國債，緩和市場疑慮。所以義大利十年期國債殖利率近期快速跌落至6%以下，股票市場從十一月底至今持續上揚，多頭重新拿回發球權。
展望未來，我們相信歐美等成熟經濟體，雖各自有結構性問題，但是短期內的風險，卻已經大幅下降，持續的寬鬆貨幣，仍是目前必要的良方，有利政府爭取時間進行改革。對投資人而言，因為資金緊縮而超跌的資產，例如新興國家的股市，波動性較大的產業股票，或各類別的高收益債，都將持續在市場重拾信心的過程中受惠。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011-577)
今年(2011年)3月份以來至11月18日，美國高收益債相較於新興市場債，表現落後以價值面而言，截至11月18日，美國高收益債利差 762點，相較於過去10年平均 641點，仍有 121點的收歛空間；反觀新興市場債，目前利差 415點，相較於過去10年平均 354點，僅有約 61點的收歛空間。加上美國高收益債殖利率8.7%，而新興市場債6.2%，美國高收益債相對較具投資吸引力。
目前美國失業率居高不下，通膨預期緩和，市場普偏預期聯準會實施QE3(第三次量化寬鬆政策)的可能性增加，利率將持續維持低檔，資金尋求較高收益的現象將帶動資金輪動，使資金持續流入高收益債，預料美國高收益債表現可望領先新興市場債。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
圖：未來美國高收益債表現可望領先新興市場債
資料來源：Bloomberg，2011年11月18日
註：美國高收益債券指數為 BofA Merrill Lynch US High Yield Master II，新興市場債券指數為 JP Morgan EMBI Global。
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年10月31日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高息債券)共15檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011-554)
根據JP Morgan的研究(2011年10月28日)，高收益債利差與VIX波動性指數的相關性高達0.9，十月份高收益債的上漲便是受惠於市場波動性的降低，帶動利差縮減。
當市場波動性越高，表示投資人的恐慌心態及風險趨避的情緒越強烈。而雖然歐元區邊陲國家公債殖利率仍持續攀高，政治動盪也影響市場信心，但由於市場已將較壞的情況列入考量，並預期相關單位將對歐債問題逐步提出解決方案；加上美國經濟數據持續優於預期，及預料中國經濟將以軟著陸的方式降溫，而非硬著陸，因此歐債議題對市場波動性的影響已略減緩。
因此在市場波動相對較高，但預期未來不確定性逐漸減低的環境下，進場布局股債均配置的環球資產配置型基金，或是在債券的產品當中，挑選收益率較高而基本面相對健全的標的，例如美國高收益債，長期而言將有不錯的表現。
以美林美國高收益債指數 2001年初至2011年10月14日的周資料統計，當市場波動性越高，投資美國高收益債一年的報酬率越高，正報酬的機率也越高(圖一)。自八月份開始，VIX波動性指數約在30~45區間盤整，以歷史經驗來看，若未來不確定因素逐漸減少，波動性指數可望緩步下滑，帶動高收益債利差縮減，因此是長期布局的好時機，投資獲取正報酬的機率也相對較高。
圖一：VIX 波動性指數區間 vs. 投資美國高收益債一年報酬率及正報酬的機率
資料來源：Bloomberg，2011年10月21日
註：以BofA Merrill Lynch US High Yield Master II Index 2001年初至2011年10月14日的周資料計算
依JP Morgan的預估(資料日期：2011年10月28日)，目前高收益債券隱含未來18個月違約率為7%，而目前實際的違約率只有1.2%，加上預期高收益債發行企業第三季財報仍然強勁，其營收及獲利穩定成長，還款能力持續改善，帶動近期資金流入美國高收益債的動能增強。根據EPFR的統計，截至2011年11月2日為止的三周，資金流入佔整體高收益債券基金規模約7%，預料資金動能亦有助未來推動價格上漲。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
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貝萊德美元高收益債券基金
(主要投資非投資等級之高風險債券) |
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年10月31日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高息債券)共15檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011-522)
根據 Citi 的研究(2011年9月30日)，高收益債的價格通常反映未來一年的預期違約率，而以目前市場較悲觀的預估，未來一年違約率可能上升至 5~6%，這樣的預期，和2000年科技泡沫時頗為類似(當時穆迪預估未來一年違約率約6.4%)。
以2000年時的利差為背景，比較一下目前各信用評級的債券利差，我們發現目前BB級和B級利差與2000年相近，也就是BB級和B級債券價格進一步下跌的風險相對較低，而CCC級則與當時差距較大，暗示可能有較大的下跌風險。
那麼CCC級的債券價格真的會下跌更多嗎？若單純以價格或利差而言，相較於2000年， CCC債券下檔風險約20~25%。但是目前高收益債的發行條件已與當年不同(表一)，例如目前債券平均到期日較短、流動性相對較高、擔保程度大幅提升，Citi認為相較於2000年，CCC債券下檔風險約僅剩8%。
表一：2000年與目前高收益債的發行條件大大不同
資料來源：Citi，2011年9月30日
若以貝萊德美元高收益債券基金的基準指數BarCap 2% Const US$ High Yield當中，CCC及以下評級的債券比重為16.7%來推算，在上述較悲觀的預期之下，對指數的下檔風險影響約為1.34%(CCC債券下檔風險8% x CCC級及以下評級的債券比重為16.7%)，在9%的利息收入支撐下，風險應相對有限。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
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貝萊德美元高收益債券基金
(主要投資非投資等級之高風險債券) |
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年9月30日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高息債券)共15檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011-493)
以美國目前的經濟環境來看，景氣並未陷入二次衰退，高收益債違約率亦處於歷史低檔，且預料未來仍將維持，顯示美國高收益債券的基本面非常健全。但目前美國高收益債利差卻隱含非農就業人口一個月將減少9萬人的預期(Goldman Sachs，2011年10月12日)，相較於九月份實際最新數據為增加10.3萬人，且過去一年一直為持續增加的狀況，市場預期明顯是悲觀許多，因此美國高收益債可能有超跌的跡象。若多數經濟數據持續優於預期，歐洲狀況也開始改善，公債殖利率將有機會反轉向上(圖一)，投資氣氛也可能有機會好轉，債券投資人有可能將資金由公債轉向收益率較高的美國高收益債。
圖一：經濟數據持續優於預期，公債殖利率將有機會反轉向上
資料來源：Bloomberg，2011年10月21日
資金轉向的趨勢，短期內已開始蘊釀，而更重要的是，中長期而言，利率處於歷史低水位，外國政府已經開始減碼美國公債(圖二)，資金尋求高收益(Search for Yield)的效應將促使資金湧入美國高收益債，美國高收益債價格的下檔風險因此將明顯降低。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
圖二：外國政府已開始減碼美國公債
資料來源：Bloomberg，2011年10月19日
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年9月30日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高息債券)共15檔。
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根據EPFR統計，截至2011年10月19日當週，資金淨流入美國高收益債金額達22.7億美元，不僅是史上第二高紀錄，也是過去七週以來第六週淨流入。觀察過去前十大資金淨流入美國高收益債的狀況，其後經常伴隨著較高的報酬率，如表一，在資金大幅流入後的一季，美國高收益債的平均報酬率為5.6%，未來一年平均報酬率則為17.1%，這比過去15年的年複合報酬率6.9%要高出許多*。資金大幅流入通常因為是市場認為價格超跌、基本面明確好轉，或者投資氣氛轉佳，在這樣的預期心理下，通常有助提升未來的價格及報酬率。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
表一：歷史上前十大資金淨流入美國高收益債
資料來源：Citi，2011年10月21日
* 殖利率、利差及報酬率依 BofA Merrill Lynch US High Yield Master II Index 計算。過去15年年複合報酬率的計算期間則為1996年10月23日至2011年10月21日。
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年9月30日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高息債券)共15檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011-482)
從十月初以來，歐債救市方案好不容易成形，帶動全球股市另一波上漲，不過周一(10/17)德國卻對市場投下了震撼彈，表示歐元區領袖下次集會時不一定會能敲定歐債解決方案，導致股市再次下跌。同時，中國公布第三季經濟成長率9.1%，為二年來最緩慢之成長，亦低於市場預估的9.3%。如政策持續維持緊縮，加上出口需求不振，市場已開始懷疑中國是否能如2008年扮演成長要角，帶領全球走出經濟衰退。
因歐美國家持續受到金融及債務風暴影響，加上新興市場經濟極有可能降溫，投資人對未來企業獲利成長及償債能力亦開始存疑。
一般投資人投資於公司債主要考量的是其還款能力(統稱違約率)，在景氣復甦或股市上漲時企業違約的機率會降低，相反的，當景氣降溫進入蕭條時，違約率則會跟著上揚。
因近期持續爆發已開發國家金融債務問題，投資人認爲未來景氣步入衰退的可能性升高，因此陸續出脫高收益債部位藉以降低企業可能違約所導致的投資損失。
然而觀察現在美國高收益債的收益，安全性考量其實早已反映在價格中。投資人可以自行概算出美國高收益債違約率及報酬率的相關性(圖一)，以現在美國高收益債殖利率高達近9.0%的情況下，足以應付約達13%的違約率，投資部位最終仍能損益兩平(註一)。
註一：假設投資100元，則本金損失為100元 x 違約率13% x (1 - 回復率40%) = 7.8元；利息收入則是(100元 – 本金損失 7.8元) x 當期收益率 8.77% = 8.1元；投資報酬則為本金100元 – 本金損失 7.8元 + 利息收入 8.1元 = 100.3元，也就是以目前價格推算，在違約率高達13%的情況下，理論上投資美國高收益債仍然大約不賺不賠。回復率假設依 Goldman Sachs 統計之歷史平均為 40%(資料日期：2011年10月4日)。以上僅為假設資料，不代表實際投資結果。
圖一：美國高收益債違約率及報酬率之相關性
資料來源: 貝萊德，標準普爾及穆迪
如參考標準普爾及穆迪對未來高收益債違約率所做出的預估(今、明年介於1.5% 至1.9%)及過去兩次的金融危機時的最高違約率，2002年最高時達10~11%;2009年最高時達11%，代表此刻市場價格早已反應了最壞狀況，甚至是已過度反應。
另外，根據兩大信評公司公布的數據，今年以來美國企業違約率並未受歐債問題影響而大幅上升，反而呈現下降趨勢。
標準普爾公布美企業六月違約率為2.25%，低於2010年底的3.3%。標準普爾更預估美國企業的違約率將於明年(2012年)六月下降至1.6%。穆迪公司公布美國高收益債違約率亦呈現走低現象，由今年七月的2.3%降至八月的2.1%，同時穆迪預測全球高收益債違約率未來將會維持在低檔，今年底達 1.5%，2012年末為1.9%。
兩大信評公司均認為，雖然歐美經濟持續不振，高失業率居高不下，企業違約率卻能逐年走低，主要是金融風暴以來，各國政府爲了提振經濟而維持寬鬆貨幣政策使得資金取得容易，各企業亦趁勢借新還舊而延長償債年限，加上近年企業對於資本支出亦非常保守，還款能力也相較提高許多。綜合以上，美國高收益債基本面健全，價格卻過度反映潛在利空， 值得投資人逢低布局。
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年9月30日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高收益債券)共15檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011-475)
MSCI世界指數自10月4日低點，到10月14日已經反彈10.7%，現在還有什麼投資可以切入呢？根據EPFR的統計，截至10月12日當週，美國高收益債出現5.5億美元的淨流入，不但是六週來的第五次淨流入，同時也抵消了前一週淨流出的幅度，也觀察到許多專業投資機構及私人銀行開始買入美國高收益債。為什麼？
目前美國高收益債利差為785點，到期殖利率9.22%，當期收益率為8.77%(註一)，長期而言，美國高收益債幾乎已經可以提供接近股票的平均報酬率，但波動性卻相對低很多，而且和股票的連動性也不是非常高(約0.66)。目前市場普遍對於未來經濟的預估是走弱，但仍然可以維持小幅成長，對股市走勢的普遍預期是區間震盪，而美國高收益債卻仍然有相對較高的利息收益。
高額的利息收入有多重要呢？假如現在投資美國高收益債，8.77%的利息收入足以因應約高達13%的違約率(假設回復率為歷史平均40%，註二)，而過去即使經濟衰退，也不曾出現這麼高的違約率，更何況目前債券發行人違約率只有2%！
那麼違約率未來會不會大幅上升呢？機率並不大。因為高收益債發行企業在金融風暴之後持續降低成本，現金流量覆蓋率(即現金流量可以支應還本付息的情況)持續提升，今年高收益債的發行大多是用來借新還舊，等於是延長還款期，因此高收益債在未來的一、兩年並沒有大量到期或還款的壓力。也難怪專業投資機構和私人銀行已經發現美國高收益債的投資價值，並且開始逢低布局。
不過，不論什麼投資，都有風險存在，投資高收益債也可能會遇到信用、利差及匯率風險，投資人要視自己的風險屬性，做適合自己的資產配置。
註一：資料來源為JP Morgan，資料日期為2011年10月13日。
註二：假設投資100元，則本金損失為100元 x 違約率13% x (1 - 回復率40%) = 7.8元；利息收入則是(100元 – 本金損失 7.8元) x 當期收益率 8.77% = 8.1元；投資報酬則為本金100元 – 本金損失 7.8元 + 利息收入 8.1元 = 100.3元，也就是以目前價格推算，在違約率高達13%的情況下，理論上投資美國高收益債仍然大約不賺不賠。回復率假設依 Goldman Sachs 統計之歷史平均為 40%(資料日期：2011年10月4日)。以上僅為假設資料，不代表實際投資結果。
圖：美國高收益債截至10月12日當週再度出現淨流入
資料來源：EPFR、BofA Merrill Lynch，2011年10月13日
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資料來源：Lipper，以美元計算至2011年9月30日止。同類型基金為Lipper Bond USD High Yield (美元高息債券)共15檔。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011-473)
歐洲官員上周三(10月5 日) 透露，歐盟各國財長已著手要求歐洲銀行業管理局(EBA)，以希臘公債價值可能大幅減損為假設，對歐元區銀行進行新一輪壓力測試，以在必要時對相關銀行注資。德國總理亦同時暗示將在數周後的歐盟高峰會上，討論如何對歐洲銀行採取聯合支援行動。國際貨幣基金組織 (IMF) 也在上周表示，歐洲銀行應該儘快執行增資活動，並預估所需資金約達1000-2000億歐元。
另外，本周三 (10月12 日) 晚上， 斯洛伐克(歐元區17個成員國中最後一個尚未批准計劃的國家)議員已達成共識，將於一兩天内批准擴大歐洲金融穩定機構(EFSF)計劃。
過去兩周的利多方案，如銀行增資、向希臘發放第六批貸款及擴大EFSF基金規模，代表銀行業最壞情況將很快過去。此一系列的動作不僅重振市場信心，亦能確保金融市場回歸正常運作，銀行間可開始擴大融資活動，投資人也重返債券交易市場，進而促使資金回到相關產業。
參考 2008 年，美國銀行業面臨更嚴重問題，雷曼倒閉使得金融市場資金快速凍結，各產業資金短缺，整個市場進入了「降低風險」狀態，亦短暫影響當時美國高收益債券市場資金供給及表現。不過可以看到的是，後來美國政府快速執行了不良資產救助計劃(TARP)及QE1， 讓銀行業恢復正常運作，資金也快速回到產業，進而帶動高收益債券市場快速恢復(見下圖)。
圖： 美國高收益債利差及金融股走勢
資料來源: Bloomberg，2001/12/31~2011/10/10
探討歐洲國家所公布的救援計劃，與過去美國處理金融債問題相當一致，預期歐洲銀行業所面臨的歐洲公債問題終將塵埃落定，經濟活動及融資活動會回歸正常，受連帶影響的金融資產(如美國高收益債券)亦會快速回歸正軌。
某美國債券基金於周三(10月12日) 已著手抛售金融股信用違約契約(CDS)，因考量目前的銀行業基本面健全，雖然受市場短期緊張氣氛影響，但無礙於長期基本面。只要銀行營運回復正常，投資人可以注意所牽動的投資機會，趁勢布局美國高收益債。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK 2011- 462)
美國聯準會維持低利率到2013年的承諾，將使得資金另外尋找較高收益的投資標的。現在美高收的目前收益率高達8.95%(Current Yield，即票面利息除以目前債券價格，也就是投資人買進美高收第一年可以獲取的利息收益)，而美股股票殖利率只有2.3%，美國十年期公債殖利率更是低於2%(註)。以現階段風險及報酬的考量，單純只投資於股票或只投資在公債，應該都不是最值得推薦的策略，除非是投資於股債均配置的環球資產配置型基金，或是在債券的產品當中，挑選收益率較高而基本面相對健全的標的，例如美國高收益債。
由歷史經驗可以看出，在股市下跌時，高收益債相對防禦，而在股市上漲時，高收益債的漲幅通常能夠超越股市。依據JP Morgan的統計，1990到1993年，高收益債的報酬率便超過美股達37%，2000到2005年更高達55%(詳下圖)。
目前美高收的利差已經高過長期平均，企業違約風險低，現階段布局美國高收益債將可適度防禦投資股票所可能受到企業盈餘下滑，或股市波動性加大的風險，並參與經濟成長可能優於預期的驚喜，或系統性風險消退帶動風險性資產迅速上漲的契機。
註：資料來源為JP Morgan，2011年10月7日
圖：高收益債在股市下跌時相對防禦，而在股市上漲時漲幅經常能夠超越股市
資料來源：JP Morgan，2011年10月7日
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近期美元的漲勢成為市場談論的話題，「美元將扭轉向上！」許多人開始有這樣的期待，畢竟市場動盪，大家趨吉避凶的結果，就是資金轉向最安全的地方，那就是美元。但投資人或許已經忘記，當初股災的引爆點，不就是美債的降等？美國的經濟基本面，其實並不堅實。也就是說，美元的強勢，只是市場避難的結果，股災一結束，就要回復盤跌的大趨勢。投資人在一窩蜂的搶買美元之際，或許要三思而後行。
債券也一樣。在9月27日，美國一個月國庫券利率來到負值(-0.02%)，也就是說一個月後到期，買進的投資人是一定賠錢的，這時候買的人的心態，應該是因為對賠錢的風險太過害怕，於是選擇了承受輕微的損失。投資人已暫且拋去對收益的追求，一心只想保住資產，保守心態已達極至，這樣的情況，通常無法持久。
作為債券的投資人，也許你現在想的，只是想找個好的工具，來作為資金的停泊站。停多久？心中或許沒個譜，反正只要能度過這段市場動盪的行情就好。那麼你該找什麼工具呢？買公債嗎？在短期利率逼近零，長期利率創新低的年代，買公債讓你曝露在一定程度的利率或是通膨風險中，所以買公債避難的做法，看似安全，實則未必。股票市場的反轉，通膨的復燃，都可能使你短期得到的保護，盡付流水。
如果你的計畫是等市場反轉再從公債轉到其他標的，那當然可以，只不過千金難買早知道，在利率極低的環境中，沒有多少前置時間來做這種轉換。以十年期公債而言，1.8%左右的殖利率，只要20個基點的動盪，一年賺到的利息就不見了。這樣的波動，幾天內就會完成，想完美的持行這個計畫，也許沒那麼容易。
最佳的解決方案，應該是往基本面好，利率高的資產來做停靠。利率愈高，可以承受的波動就愈大，因為就算有資本上的損失，較高的利息也可以彌補。目前看來，美國高收益債就是最佳答案。
以接近9%左右的殖利率，美國高收益債的收益傲視其他固定收益資產，基本面也十分良好：
企業現金水位高，可以抵抗景氣低迷的影響
市場廣大，投資機會眾多，也可以有效分散風險
未來一年到期金額低，所以不會有太多因為周轉不靈，而導致違約的現象
以美國企業為主，減輕歐債的疑慮
近期的下跌帶來投資機會
所以除了美元和公債，說到避險操作，投資人也許還有另一個選擇，那就是美國高收益債。作為資金的中期停泊站也好，或只是戰略性的，當個短期停靠站也罷，美高收的投資機會，你看到了嗎？
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以JP Morgan全球高收益債指數來看，截至9月29日利差為812點，隱含衰退機率約近六成，隱含違約率為8.5%，都高於目前各券商的預期最差情境。
根據JP Morgan的研究，當美國高收益債利差突破800點，是長期布局的好時機。以1986年以來的6次經驗(註)來看，當美國高收益債利差突破800點後進場，投資一年的平均報酬率是10.02%，持有期間拉長，年化報酬率更高，甚至高於投資股市的表現(圖)。除了2000年及2001年因遭遇較長時期的經濟衰退、企業假帳及倒閉醜聞、911恐怖攻擊等市場動盪，使得績效略為持平之外，其他時期都有相對不錯的表現。
Lipper統計，截至9月27日當週，有3.27億美元的資金流入高收益債券基金(特別是美國高收益債)，是連續第四週的淨流入，顯示市場逐漸恢復對美國高收益債的投資信心，以基本面而言，美國高收益債具有相對較高的投資價值。
註：1990年2月、1990年8月、2000年10月、2001年6月、2002年6月、2008年8月
圖：歷史經驗，高收益債利差突破 800 點，是長期佈局的好時機
資料來源：JP Morgan，2011年9月30日
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歐債問題持續延燒，加上聯準會保守看待美國未來經濟成長，投資人近期持續賣出投資部位，尤其是股票及相關風險性資產。國際資金進而轉入如公債等相對低風險的投資標的。
高收益債被投資人歸類為具風險債券，近期亦面臨獲利了結賣壓而影響短期績效。以高收益債券而言，近期利差因市場的動盪亦開始攀升，已來到與2008年金融風暴時的利差水準(圖一)。投資人現在最關切的問題多是高收益債指數是否會如同2008年出現大幅下跌的走勢。
圖一： 高收益利差再次回到2008年金融風暴時水準
資料來源: Bloomberg，2001/01/02~2011/09/23
借鏡2008年高收益債指數表現，及考量現在市場資金及企業之財務基本面，企業未來再次面臨2008年時資金緊縮的風險相對較低。雖然高收益債表現可能會因短期的信心因素而拉回，不過長期而言，因基本面健全，預期即使拉回期間也不會太長。分析高收益指數2008年表現可發現，當市場投資不確定因素增加時(高收益債利差擴大)，亦是投資人分批布局的最佳時點，一年後呈現正報酬之機率相對高許多（圖二）。
圖二、美元高收益債利差走勢及一年報酬率
資料來源: Bloomberg，2001/01/02~2011/09/23
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目前美林美國高收益債指數殖利率已達到9.031%的水準(資料日期：2011年9月23日)，相當具投資吸引力。美銀美林證券9月全球固定收益型基金經理人調查即顯示，經理人認為，未來一年公司債或高收益公司債表現優於公債的比例由8月的67%提高到70%。資金流向方面，根據EPFR的統計，截至9月21日當週，約有4.23億美元的資金流入美國高收益債券基金，顯示市場認同現在高收益債的價格已經低估了發行企業的的財務體質，並且高估了違約的機率。
信評機構穆迪也預估美國高收益債發行企業一年後的違約率大約是2.2%，與今年八月份的2.1%相當，並遠低於2009年11月的高峰14.5%。信用評等B3或以下，且展望為負向的企業家數，九月份下滑至170家，低於一年前的195家及2009年3月的283家。
未來一年高收益債發行企業違約率仍沒有明顯全面惡化的跡象，主要是因為過去一段時間，高收益債發行企業已經以借新還舊的方式，將主要債務到期日展延到2014年以後，而且經歷過2008年金融風暴，多數企業透過降低成本等途徑，改善財務體質，比較能夠應對未來經濟衰退或是金融市場的動盪對企業的影響。
資料來源：Bloomberg
圖：資金流入美國高收益債
資料來源：BofA Merrill Lynch，2011年9月23日
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市場對歐美經濟成長疲弱的擔憂、歐債危機的進展停滯不前，除使股市大幅拉回整理，高收益債市表現也受影響。投資人不免擔心，若經濟成長進一步放緩，高收益債市會不會重返2008年金融海嘯時的走勢？
貝萊德美元高收益債券團隊認為，目前高收益債券發行公司負債狀況較2008年為佳，其價格卻已反映經濟衰退，市場有過度反映的現象，高收益債券價值浮現。然而，投資人對金融市場穩定度的憂慮程度增加，可能造成股市持續震盪，高收益債券表現仍有可能受到壓抑。但在低利率、低經濟成長和高波動的投資環境下，高收益債券目前8~10%的殖利率仍具其吸引力。不過，短期操作上仍宜謹慎佈局，挑選未來3~5年有穩定現金流、體質較佳的高收益債標的。
目前企業違約風險低
現在高收益債的環境和過去幾次經濟衰退有何不同?投資高收益債券，發行公司的違約情況是重要的觀察指標，一但企業發生違約，投資人將面臨拿不到利息和本金的風險。目前高收益債券違約率不到2%，遠低於歷史上幾次經濟衰退期間9~15%的高違約率，預料短期內企業違約率飆升的機率極低，主因：
1) 企業不再大舉負債 – 金融海嘯後，許多體質差的企業已被淘汰，體質較佳的企業持續改善資產負債狀況，且2009年至今，企業仍在去槓桿化的過程，並無另一波積極的舉債活動。
2) 短期內高收益債券到期金額仍低 – 根據統計，2012年前到期的高收益債券總金額僅佔其總市值的4.6%，企業短期內還債壓力不高。(*資料來源：Morgan Stanley;2011年8月18日)
3) 高收益債券發行企業手中現金比重較過去高 – 目前高收益債券發行企業手上現金對負債比重為12.3%，為過去20年的高點，遠高於2000年和2007年經濟進入衰退前時的比重。(*資料來源：Morgan Stanley;2011年8月18日)
4) 高收益債券價格目前已反應50%經濟衰退的機率 – 此波回檔，高收益債券對美國公債的利差已擴大至700點左右，而目前違約率僅不到2%，而2000年科技泡沫化和2008年海嘯前利差均已緊縮到約300~400點，這兩次衰退期間的違約率更高達10%之上。相較之下，目前高收益債券價格的確有吸引力。(*資料來源：Morgan Stanley;2011年8月18日)
總括來說，目前高收益債券投資環境和2008年相較，企業資產負債狀況不同、債信市場不似2008前投機、違約風險較低，且價值面而言已反應經濟進入衰退，儘管短期在市場缺乏信心影響下，高收益債券市場也難避免波動走勢，然而價格的過度反應，反而提供投資人不錯的進場時機。長期來說，高收益債券具票息收入的特色，是低利率環境之下投資人可以佈局的投資選擇。
(圖)高收益債券利差走勢圖
資料來源: JPMorgan ; 2011年8月
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高收益債券市場在經歷2011年5月底至6月資金大幅流出後，7月連續三週資金持續回流，7月以來高收益債券表現也明顯止跌回升，截至2011年7月25日，年初至今全球高收益債券累積漲幅超過5%，同期間，全球股市和美國股市則分別上漲約4.8%和6.3%。(資料來源：Bloomberg，美元計算)
貝萊德美元高收益債券基金經理人祁南傑(James Keenan)表示，目前經濟環境仍適合投資高收益債券，到2013年高收益債券整體違約率有機會維持在2%以下，此低違約水準可望支持利差持續緊縮，有利高收益債券未來表現。著眼2011下半年，儘管全球股市波動仍大，在債信基本面和價值面不變下，高收益債券投資仍具吸引力。
目前利率和經濟環境支撐高收益債市表現
而在不同經濟環境中，哪一時期最適合投資高收益債券?根據統計，當美國經濟成長疲弱，聯準會大幅降息超過75個基本點以上時，資金傾向流入較安全的標的如美國10年期政府公債或A級債券，其表現相對優於高收益債券，亦優於美國標準普爾500指數。
當美國進入連續升息循環，尤其是升息超過75個基本點以上時，CCC評高收益債券和美國表準普爾500指數往往表現優於BB或B等級高收益債，也優於美國10年期政府債券。這階段經濟成長普遍表現強勁，高收益債利差持續緊縮，但持續上升的利率對高收益整體回報亦有不少壓力。
而當美國經濟溫和成長，利率維持穩定，也就是聯準會沒有大幅升息或降息超過20個基本點的環境下，高收益債券(BB、B、CCC評等)平均表現優於美國標準普爾500指數和高評等債券如美國10年期政府公債或A級債券的表現。此時債信循環處於「甜蜜期」，也是投資高收益債券投資的最佳時機。(*資料來源：Morgan Stanly ，2011年6月)
自2009年以來，美國聯準會持續維持0.25%的低利率水準，儘管QE2今年6月底退場，美國聯準會表示低利率可望再維持一段時間的環境，預估2011年美國經濟成長率仍有2.7~2.9%，仍將有利高收益債券未來表現。
(圖)過去經驗不同利率環境高收益債券季表現
資料來源: Morgan Stanly ; 2011年6月
高收益債仍受投資人青睞
2009與2010年高收益債券皆有雙位數的漲幅，高收益債券亦備受投資人青睞。雖然6月份資金淨流出高收益債券基金幅度創為2010年來最高，但年初至今累積淨流入高收益債券基金的金額仍超過60億美元。
儘管短期歐債疑慮和美債協商等市場雜音仍將使全球股市持續波動，根據JPMorgan近期對全球基金經理人調查的資料顯示，截至2011年6月止，與指標相較，高收益債券基金經理人的投資組合中，仍相對加碼中低評等的高收益債券(B以下含CCC評等)，顯示高收益債券基金經理人仍看好未來景氣復甦過程中該類型標的的表現空間。
雖然美國眾議院通過提高債務上限方案，美國債市不確定性仍高，但目前高收益債券正處於債信循環的甜蜜期，就基本面而言，若高收益債券違約率仍能維持不到2%，高收益債當中，被調升評等對降低評等的比率持續改善，且低利率環境可望維持下，高收益債券相對穩定的收益率仍相當具吸引力。
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我喜歡美國高收益債的報酬，但擔心美元對新台幣走貶，會吃掉投資高收益債的報酬率，該怎麼辦？
在低利率的環境下，高收益債可說是得天獨厚，最容易受到投資人青睞的產品。光是就利差的角度來看，投資人就難以抗拒其吸引力，何況因為資金不斷流入，造成價格穩定上揚，使得投資高收益債還有資本利得可以期待。而目前尚無升息訊號的美國高收益債更是佔了極大的優勢，由於不必擔心央行緊縮，資金動能充沛，將有助其未來的表現。
然而對台灣的投資人來講，美國高收益債的績效固然值得期待，但由於新台幣對美元有可能升值，投資績效如果被匯差吃掉，那就做白工了。因此，該如何做來規避匯率風險呢？
以機構法人的角度而言，避險需要成本，因此換湯不換藥，績效還是會被避險成本所拖累。所以一般的作法，是利用所謂的自然避險，也就是說在投資組合中，同時買入美元以及非美元相關資產，利用美元貶值時其他貨幣就會相對升值的平衡，降低匯率波動的影響。
一般投資人若要做上述自然避險可能很難，在資金規模或可運用的工具上都有限制。所以可行的方法是，投資於美國高收益債，但使用相對強勢貨幣(如澳幣)的避險類股。背後的邏輯是，新台幣升值時，澳幣也會升值，所以對美元的匯率風險就降低了。
更有甚者，若是澳幣升值幅度超過新台幣升值的幅度，那麼投資人還能獲得澳幣對於新台幣的匯差，對績效有正面的助益。
那麼，澳幣未來會怎麼走？如果投資人看好原物料，認為通膨是重要的議題，那麼對於澳幣，就不該看壞，畢竟對許多熟捻貨幣的投資人而言，澳幣幾乎就是原物料的代名詞。
所以目前的投資工具中，澳幣避險的美國高收益債，一方面給投資人目前市場所看好的美國高收益債，一方面也提供匯率上類似自然避險的功效，更可讓澳幣和美元間的利差反應於績效，是值得投資人好好考慮的投資方向。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料涉及第三人提供或發行之部分，非本公司所製作之廣告資料或銷售文件，僅轉寄供法人機構及專業財務顧問或收件人參考，非供一般投資大眾使用，未經同意請勿重製、公開播送或公開傳輸。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重，本基金經行政院金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券，不適合無法承擔相關風險之投資人。(BLK 2011-212)
標準普爾週一(4月18日)晚上宣佈因預算赤字問題將美國公債長期信用評等之展望由穩定調降至負面，認爲未來2 年内有三成三機率美國的AAA信評可能會被調降，導致全球股市因此下跌。美國道瓊工業指數跌幅達1.14% (下跌140點)，那斯達克指數跌近1.1%，歐洲區股市跌幅都超過2.0%。
有別於股市之反應，公債市場對此事件卻無太大反應，呈現逆勢上揚走勢，2年及10年公債殖利率收盤下跌3.2個基本點及3.4個基本點，代表債市早已預期美國無法於短期内解決其赤字問題。
圖一：美元與原物料走勢
上週美國財政部長蓋特納已表示聯邦政府將於五月中達至其舉債限額14.2 兆的上限，如果共和黨及民主黨無法於五月2日即將開議的國會達成2012 財年預算及提高舉債限額，美國政府勢必停擺，並將面臨許多棘手問題，例如無法給付社會保險等重要支出 。
另外因美國兩大黨在縮減赤字及減稅政策仍無法達成共識，標準普爾認爲美國兩黨於2013年前無法對美國中長期的預算達成共識， 預估美國公債於2013年將達至國內生產總值(GDP)的84% 。
雖然以美國的經濟實力與地位，美國公債最終應不至於違約、其惡化的信用風險亦難造成系統性危機，不過認爲龐大的赤字將促使美元未來數年持續處於弱勢。美元指數自三月初至週一已下跌2.6%，自年初至4月18日跌幅亦有達5.0%。相對的弱勢美元亦代表強勢的原物料行情，年初至今(4月18日) CRB原物料指數之漲幅達7.9%；同時黃金價格持續創新高，年初至今上漲5.1%。本事件再度展露原物料是長期的投資主軸，投資人應多加注意相關投資標的。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。(2011-156)
自2010年美國聯準會實施二次量化寬鬆以來，通膨全球蔓延，先在新興市場掀起波濤，現在又轉向歐美成為全球投資人的話題。更重要的是，通膨的升高，已經開始侵蝕投資人的荷包，讓債券投資人面臨實質收益率大幅下降的窘境。例如台灣目前的通貨膨脹達1.4%，但是台灣的兩年期公債殖利率只有0.8%，這樣看來，投資債券的收益還遠遠趕不上通貨膨脹。就算往海外債券去，以美國而言，兩年期公債殖利率也是只有0.8%，收益一樣不夠，更何況還有匯率風險。在這種「艱困」的環境下，投資人必須仔細思量，擬定策略，才能因應通膨，追求可貴的收益。
台灣通貨膨脹年成長率仍維持高檔
資料來源：彭博
美國通膨預期已突破2%，來到2.4%
資料來源：彭博
從基本面來分析，造成通膨上升的原因，除了資金過剩之外，主要就是實質景氣的增溫，也就是經濟活動愈來愈熱絡。在這種總體經濟環境下，環顧各種債券，哪一種最有可能受惠呢？高收益債券就是其中之一！也就是說，在債券領域裡，高收益債是因應通膨的重要武器之一。因為高收益債主要的風險來源，是企業違約倒債的信用風險。當景氣變的更好，企業獲利就會增加，倒債機率因而降低，信用風險隨之下降，高收益債就會受到更多資金的追捧，使其表現優於受通膨困擾的其他債券。
年初至今資金持續流出美國公債基金，轉而流入美國高收益債基金
資料來源：Deutsche Bank, EPFR
在通膨成為全民公敵的狀況下，顯然高收益債在2011年將受惠於全球債券資金的重新分配，就好像2010年資金流入新興市場債的風潮一般。然而，不僅是基本面與資金面對高收益債有利，就是單比較總報酬率高低，高收益債也是獨占鰲頭。在各類利差都來到歷史低點的現在，投資債券已經不能期待有太多的資本利得。所以殖利率愈高，代表總報酬率將有機會較高，由於高收益債目前的殖利率較高，未來其投資前景也因此較令人看好。
各類債券殖利率比較
但是高收益債之中，也有分不同國家或區域企業所發行的債券，那麼要如何投資較好呢？基本上，全球性的佈局是較為穩當的做法，然而就目前的經濟環境而言，美國高收益債券有機會表現較歐亞地區優異。主要是因為美國的利率最低，資金最為寬鬆，利差交易將有利美元計價的高收益債。而且美國的升息時點，顯著落後於歐洲及亞洲，在民眾債務仍高的狀況下，美國聯準會預期將在通膨到達較高的水準後，才會考慮真正升息。另一方面，歐洲由於債務問題主要在國家而非民眾，面對通膨壓力，已提早美國升息，資金開始較為緊縮，而部分國家債務過高，政府未來財政支出將受到極大限制，經濟成長將相對處於弱勢，對歐洲企業而言，經營風險較高，因此歐洲高收益債的吸引力較美國為低。亞洲則因市場規模較小，企業資訊較為不透明，相對也具有較高的風險。
另外就投資內涵來比較，美國高收益債券市場由於具備深度與廣度，易於創造績效，且不必擔心資金大量流動所造成之影響，是高收益債主要的投資區域。例如高收益債指數中，美國有超過兩千家公司可以投資，歐洲僅有不到三百家，亞洲則不到一百家可選擇。事實上，公司較多除了提供較多機會找到好的投資標的，也降低了投資到體質衰弱公司的風險。
各區域高收益債券指數之比較
以2011年三月底的數字觀察，根據彭博以及美林相關資訊，美國高收益債指數6個月總報酬率為6.9%(美元計價)，亞洲高收益指數6個月總報酬率則為4.0%(美元計價)，歐洲高收益指數6個月總報酬率為3.8%(歐元計價)，而新興市場主權債及公司債指數6個月總報酬率則為0.9%(美元計價)。顯然整體市場資金的流向，目前有利於美國高收益債之表現。
總結以上，如果未來通膨將處於較高的水準，為了不讓債券收益被通膨侵蝕，投資人應搭上方向明確的資金列車。而美元計價的美國高收益債基金應最為符合上述投資之目的。
此外，若投資人考慮新台幣有可能升值，除了考慮付出避險成本(目前年化約為0.7%)來規避新台幣兌美元的升值風險外，亦可利用不同的避險類股來轉換投資之幣別，只要認為該幣別對美元的升值將超越新台幣兌美元的升值，匯率的風險即可利用所謂的自然避險來掌握。以澳幣為例，由於澳洲利率高於美國，因此澳幣避險類股目前的避險利差是正向的，亦即投資人除了有美國高收益債之收益外，尚可獲得一定程度之利差收益。除此之外，澳幣走勢貼近原物料指數，是通膨連動的資產類別之一，以澳幣進行投資亦可對通膨進行避險。而當新台幣對美元升值時，若澳幣升值幅度更大，則投資人亦免除了匯率的風險，這就是所謂的自然避險。當然，澳幣波動幅度較大，利差也會隨未來利率動向變化，未來走勢並不一定會完全合乎投資人之預期，進行相關投資前仍需自行研判。
針對以上如何利用海外債券基金因應台灣的通貨膨脹的投資分析，貝萊德提供的解決方案為績效優異的貝萊德美元高收益債券基金(美元計價類股以及澳幣避險類股)。(本基金主要係投資於非投資等級之高風險債券)
貝萊德管理的全球債券總資產超過1.27兆美金，涵蓋了政府公債及地方政府債、高收益主權債及企業債等，管理團隊由曾擔任美國財政部副部長，以及紐約聯邦儲備銀行執行副總裁的傅沛德 (Peter Fisher) 領軍，具有透視美國財政部和聯準會政策方向的專業金融歷練，給投資人全球視野並掌握在地資訊。
而作為股票投資專家，貝萊德能充分分析企業的展望，更重要的是，貝萊德是管理不良金融結構資產的全球領導者，管理各類高收益信貸資產包括房貸抵押債、槓桿貸款、住宅抵押貸款證券等。於2009年被美國聯準會選為其1.25兆美元的房貸抵押債券(MBS)購買計畫的主要風險分析提供者。貝萊德充分了解風險，事實上，貝萊德美元高收益債券基金的投資並不參考指標，其哲學為：百分之百以風險為最終考量。對於不了解的風險，基金不會進行投資。
當然投資高收益債必須承擔相對的投資風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，基金可能會因債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。另外，高收益債對利率的變動亦有敏感度，故基金可能會因利率上升而蒙受虧損。而在系統性風險升高，造成市場流動性下降的環境，高收益債的淨值，亦可能有大幅下降之風險，投資人於投資前應評估本身風險屬性與投資需求。
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中東及北非國家過去三個月的大規模示威及政治動盪，牽動油價上漲，並引發新興市場的通膨問題。隨著政治動盪局勢延伸及擴大，促使資金陸續退出新興股市而轉往債市及已開發國家股市。
本月11日， 日本再發生嚴重地震，海嘯及核電危機，更加深市場疑慮，使得資金將再加速抽離已近弱勢的亞洲股市。因利空因素不斷，MSCI亞洲(日本除外) 指數年初至今(3/11)表現開始呈現負報酬(下跌6.3%)；同時間内日本跌幅達更高達15.9%。一掃先前市場普遍對亞股樂觀態度。
外資券商摩根大通亦調降日本第一季及第二季的GDP成長率，由原本的2.2%調降至第一季的1.7%，以及第二季至0.5%，不過受惠於災後重建預期下半年經濟動能將轉佳因受惠於災害重建。
股市受衝擊，卻可看到資金持續匯入亞債，統計過去(2/25~3/11)兩週以來，亞洲投資等級債利差從104點收斂至101點，以印度標的收斂最爲明顯，從195點到185點，收斂7點。
爲什麽亞洲債券會吸引市場資金匯入呢？貝萊德認爲主因是這類資產的投資報酬波動相對穩定(相較於拉美債及新興歐洲債)，其債信評等逐年(1999年至今)提高，於2008及2009 年金融風暴最為嚴重的時候亦未受到評等調降等不利事件衝擊。貝萊德認爲，在區域動盪及日本事件未解除前， 市場資金將會持續匯入債市及其它相對穩定的投資標的。
圖一: 亞洲投資等級債評等持續提高中
以長線基本面而言，亞洲經濟成長持續由内需及區域貿易帶動(2011經濟成長率預估達7.4%)，加上資本流入與信貸增長， 貝萊德認爲亞洲企業盈餘成長動能將持續。在投資風險相對較穩定，以及殖利率相對較已開發國家高等因素下，看好資金將持續流入亞洲債券市場。
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資料來源：Lipper，截至2011/2/28。
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通膨，升息，景氣復甦，亞洲債券將何去何從？
美國經濟數顯示景氣持續復甦，加上新興市場的經濟成長動能維持強勢，使得通膨隱憂及升息預期逐漸升高，美國10年期公債殖利率由去年(2010)12月初的2.9642% 左右上漲至今年2月11日的3.6288%，亞債及新興債的表現也因而受到壓抑。不過貝萊德認爲現階段受到通膨影響較為顯著的應為新興市場，尤其是亞洲區(如中國、印度及印尼)，而非全球性的現象，投資人應審慎解讀。一般而言，通膨對於外幣計價(美金計價為大宗)之亞洲公債及亞洲企業債是正面的。因經濟成長將降低信用風險及強勢亞幣將增強還款能力，但因爲通膨將帶動升息，相對的會讓以亞幣計價的債券造成負面衝擊。
美金計價之亞債近期表現不佳是反映美國公債殖利率的上揚。因至去年12月初以來美國所公佈的經濟數據均能超越市場預期，如ISM製造業及服務業指數、芝加哥採購經理人、工業生産、零售銷售、領先指標、就業數據等。同時間，亞洲通膨及升息預期加深，亦打擊了亞洲區股市的表現，也間接影響到亞債。
中長期而言，認爲亞債仍處在上漲趨勢，因1)亞洲國家及企業現時之基本面處於亞洲金融風暴(1997年)以來最爲健全時候(還債能力增強)及2)亞幣處於上漲趨勢。以基本面而言，亞洲國家外匯存底，中國、韓國及印度分居全球前三名，而且仍持續創新高中，另外政府負債佔GDP比重相對為低，G20國家負債比重2007年至2011年逐年攀升，金融風暴後更接近100%，亞洲國家該比例則不到40%。同樣的，亞洲企業現在的舉債比率佔資本額約19% 優於歐美企業的23%，而在獲利能力方面，亞洲企業資產回報率過去十年均能維持在15% 以上，亦優於美國企業的10%，顯示其較強的還債能力。
圖一:政府負債佔GDP比重
資料來源：貝萊德，2010/12/31
貝萊德認爲亞債未來上漲動能將來自於基本面的持續增強，參考過去經驗，亞債在1997年金融風暴以及2008年金融危機時，利差達700點以上，現在雖已逐步縮減到200點左右，但距離低檔的70-90點仍有一段距離。在經濟成長持續加溫、企業獲利增強的預期下，利差有機會持續縮小，認爲亞債仍有增值機會，加上其穩定的配息，穩健投資人應利用近期的回檔開始佈局。
圖二: 亞債歷史之利差
貝萊德亞洲老虎債基金主要投資亞洲國家及企業所發行以美元計價的外債。因亞洲地區的經濟成長動能和企業獲利表現持續增長，加上資本結構相對強健，違約風險也較低及相對高於已開發國家的殖利率，看好資金未來持續流入亞洲債券市場。貝萊德亞洲老虎債基金於2010 年初榮獲晨星最佳亞洲債券基金獎(晨星2010年3月)，是投資亞債資產的優質首選之一。
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資料來源：Lipper，截至2011/1/31。
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亞債未因韓國儲蓄銀行事件損害其基本面，可趁勢佈局
韓國佔摩根大通亞洲信用指數 (JACI)比重約25%，是亞債重要投資國家之一，市場近期因韓國儲蓄銀行發生擠兌，因而對亞債產生疑慮，我們將探討韓國金融業之基本面，供投資人參考。
韓國金融委員會(FSC)於2月17日要求最大儲蓄銀行釜山儲蓄銀行及其附屬公司大田儲蓄銀行暫停營業6個月，主要原因是大田儲蓄銀行之資本適足率呈現負數(-3.8%)，嚴重低於主管機關所規定的5%；釜山儲蓄銀行雖然資本適足率達5.13%，不過卻呈現負債高於資產約216億韓元。主管機關介入後第二天(2/19)，釜山儲蓄銀行的四家相關附屬銀行面臨客戶大量提取存款現象，因此面臨流動性資金不足的問題，FSC勒令暫停營業6個月。此次總共有7家儲蓄銀行被處以暫停營業。經過此儲蓄銀行事件後外界開始擔憂韓國金融業的健康狀況。
貝萊德認爲應把儲蓄銀行事件應視為單一事件，預計不會對韓國金融業及經濟造成重大影響。主要是韓國全體儲蓄銀行在金融業的佔比相對非常低。截至2010年9月，全體儲蓄銀行的總資產佔韓國所有金融機構總資產僅3%；另外全體儲蓄銀行之總貸款及總存款亦只佔全體的6.6%及8.8%。FSC表示，韓國絕大多數儲蓄銀行都處於良好狀況，將考慮暫停基本面較弱銀行的經營，及要求主要股東募集新資或與其他金融業合併。同時也表示大型商業銀行對於相關儲蓄銀行無大額放款，認爲此次事件不會帶來金融業重大負面影響。
韓國儲蓄銀行一般皆是小銀行，主要客群為社區居民，近年因市場競爭，儲蓄銀行通常用高於一般的存款利率吸收存款，因此亦承接相對高風險的放貸。2005年低利率引發房地產多頭走勢，儲蓄銀行加大了房地產貸款，2008年因遭受美國金融風暴，韓國經濟亦面臨壓力，此類貸款近年紛紛開始違約。
貝萊德亞洲老虎債基金主要投資亞洲國家及企業所發行以美元計價的外債，基金投資於韓國部分皆為銀行發行的投資等級債，因此不受此次事件的影響。認爲韓國銀行業於過去年兩年政府強力要求加強逾放款認定，增加呆帳的備抵、增資及相關措施下，基本面已非常健全，違約風險亦相較無幾。
圖一: 韓國銀行逾放比
長期而言， 認爲亞洲地區的經濟成長動能和企業獲利表現持續增長，加上其資本結構相對強健，違約風險也較低及相對高於已開發國家的殖利率，看好資金未來持續流入亞洲債券市場。
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貝萊德亞洲老虎債
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資料來源：Lipper，截至2011/2/28。
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過去以來持續下滑的公債利率，促使了美元債券持續了近三十年來的大多頭，然而自2010年十月以來公債利率已有攀升的現象，雖然短期內快速飆高的機率不大，但倘若公債利率的走勢由此轉向，勢必對債券投資造成影響。
利率走升與高收益債券的超額報酬呈正相關
一般而言，利率的走勢與債券價格成反向，當利率走升時會造成債券價格下跌。但相對於公債，高收益債券超額報酬率與公債利率的變動卻為正相關。尤其公債利率上升時，常會發現高收益債券的利差也會相對縮減，這主要是因為利率上升通常表示市場預期經濟成長良好，對於發行高收益債的企業營收成長有正面的助益。此外，利率愈高也表示企業融資所需要付出的利息也愈高，由於高收益債券的利息遠較其他債券來的高，更會吸引注重利息收益的投資人；因此相對於其他債券，在利率上升時佈局高收益債是相當合適的。
資金流入放緩而非大量流出
當投資人看到公債殖利率走高，特別是當經濟成長率同時增強時，他們就會開始想要離開固定收益市場，並注意是否有轉向投資於股票市場的機會。而從過去幾年大量資金流入高收益市場的情況，可以發現資產配置轉向的可能性並不顯著。由下圖中可見，當利率明顯上升時，如1994及1999年時，雖然流入高收益債市場的資金放緩，卻沒有看到大量的資金流出。此外，即使資金呈現稍微淨流出也並不表示高收益利差會同步擴大，像在2004到2006年間，資金流量為負值，但利差卻緊縮了1.7%。因此以過去經驗看來，在利率上升時，高收益債的資金流量及利差表現並不會受到太多負面影響。
貝萊德美元高收益債券基金(本基金係投資於非投資等級之高風險債券)
在美國經濟緩步回升的過程中，貝萊德不追求過高的收益率，並避免高收益的「beta 賭注」，反而偏好高收益債市場中較高品質的公司，並避開依賴經濟成長以維護其過度舉債的資金結構之企業。
貝萊德美元高收益債券基金：短中長期績效優異
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貝萊德美元高收益債券基金(*)
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4.0(1)
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10.8(1)
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15.9(1)
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69.7(1)
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22.9(2)
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33.6(2)
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同類型基金平均*
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3.6
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11.2
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13.8
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66.3
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22.5
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33.5
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資料來源：Lipper, USD, 2010年12月31日, 同類型基金指經金管會核准獲同意生效之境外基金。
同類型基金平均以Lipper Global USD High Yield為例。(*)指績效四分位數排名。
貝萊德美元高收益債券基金為貝萊德全球基金-美元高收益債券基金之簡稱，本基金係投資於非投資等級之高風險債券。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本基金經行政院金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK 2011-047
高收益債券利差仍相當吸晴
截至2010年12月10日止，美元高收益債券利差來到606個基本點，雖然此數據已接近十五年來的歷史平均，但相較於過去經濟復甦期間的信用市場表現，該利差水準仍高於1992年-1998年平均利差約191基本點，也高於2003年11月-2007年11月期間平均利差216基本點，倘若美國經濟仍維持緩步復甦的情況發展，高收益債券之利差將有機會再進一步緊縮。而且高利差可保護投資人免受利率上升的負面影響，若2011年美國公債殖利率上升，目前高收益的利差水準仍可以吸收利率上升所帶來的影響。
專業投資人仍看好高收益債券
根據美國銀行的2011年第一季問券調查(*)結果顯示，專業投資人仍對高收益債券的前景相當看好。有67%的投資人看好未來六個月內高收益債券利差仍有緊縮空間，60%的投資人認為未來三個月內資金將持續流入高收益債券。而近71%的投資人則表示會持續加碼高收益債券，遠高於2010年第四季的30%，且該數據也是2005年以來該問券調查的最高數據。此外，(*資料來源: 美國銀行。問券調查對象包含基金經理人/避險基金/保險公司/銀行與退休基金等機構投資人)。
此外，自2010年10月以來，美國2年期與10年期公債利差有擴大的跡象，由於長天期利率上升反映了投資人對經濟復甦及通貨膨脹的預期心理，相較於公債或其他利息較低的債券，資金將流向基本面好轉，以及利差較高的高收益債券。因此高收益債券是低利環境下最佳的選擇之一。
貝萊德美元高收益債券基金(本基金主要投資於非投資等級之高風險債券)：短中長期績效優異
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3個月
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6個月
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1年
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2年
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3年
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5年
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貝萊德美元高收益債券基金(*)
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4.0(1)
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10.8(1)
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15.9(1)
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69.7(1)
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22.9(2)
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33.6(2)
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同類型基金平均*
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3.6
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11.2
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13.8
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66.3
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22.5
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33.5
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資料來源：Lipper, USD, 2010年12月31日, 同類型基金指經金管會核准獲同意生效之境外基金。
同類型基金平均以Lipper Global USD High Yield為例。(*)指績效四分位數排名。
貝萊德美元高收益債券基金為貝萊德全球基金-美元高收益債券基金之簡稱，本基金主要投資於非投資等級之高風險債券。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本基金經行政院金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK 2011-053
自歐債風暴之後，資金持續流入新興市場外債，且交易量持續增加，使得新興市場外債之流動性可望持續改善，對於投資新興市場債的投資人，持續流入之資金不僅有利債券價格維持穩定甚至持續走高，也成為新興市場債券投資人持續持有此項資產類別的有利之因素。貝萊德新興市場債券基金以投資美元外債為主，可望受惠全球債券投資人提高新興市場美元債投資比重之趨勢。
以截至八月中(2010/08/13)之資料觀察，2010年第二季共有高達約1.8兆美元之新興市場債換手，平均每日約交易230億美元，較第一季增加10.6%。以交易量分佈來說，集中於亞洲及拉丁美洲，主要由於亞洲之經濟成長展望佳，而拉丁美洲除經濟成長穩定外，債券供給量也相對較多。
若以美元債來看，第二季之交易量則較前一季增加9.3%，交易量增加主要來自發行量上升，增加約32%達990億美元，發行量增加也吸引資金持續投入，以過去經驗來看，通常初級市場發行量增加，有利次級市場的交易量也伴隨增加，主要反映市場的需求及胃納均持續擴張，有利新興市場債的整體規模及流動性。
除需求量增加外，也可以發現資金持續尋找殖利率較高的標的，除了政府債之外，新興市場公司債的需求也大幅上升，約達整體外債交易量的43%，為過去比重最高的季度。
從此一趨勢觀察可知，整體新興市場在體質較佳且經濟成長相對已開發國家為高的情況下，債券投資人已不再固守過去以已開發國家債券為主軸的投資策略，已逐步分散投資至新興市場債券。而此一動作也反映全球投資人對新興市場國家債信展望的認同，建議投資人根據自身風險屬性，適度將貝萊德新興市場債券基金加入投資組合，以受惠於整體新興市場持續增長的經濟動能。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK210-352)
宏觀經濟引發投資人疑慮
自2010以來，接二連三的金融事件的不斷引發投資人關注，由歐洲公債危機引發歐洲金融體系問題，緊接著發生歐洲銀行壓力測試與美國的金融改革，甚至近期接踵公佈表現欠佳的經濟數據，也引發美國經濟是否二度衰退不斷的被市場討論。但在此同時，S&P500企業公佈的財報數據報卻透露一完全相反的故事，營收不但超乎分析師預期，且2010年第二季的營收數據為歷史以來的第三高，這些數據似乎表示目前正在多頭市場。
貝萊德認為，美國經濟正處於緩步回升的過程，二度衰退的機會相當低，且政府也無法容忍經濟再次衰退，以及失業率持續維持高檔，必要時景氣刺激方案與量化寬鬆的政策將會再度實施。
美國高收益債券仍具投資價值
首先，美國高收益債券仍具投資價值的理由在於美國二度衰退的機率極低。如果二度衰退真的發生，那美國高收益債券絕對不是當前適合的投資標的，因為經濟衰退將導致企業營收萎縮，使得信用市場的發行量與流動性受限，而當企業融資管道受限時，倒債與違約率將會大幅飆升。摩根史坦利研究報告也指出，由於美國正處於經濟緩步回升的過程，這表示未來的一段時間內利率將持續維持低檔，企業發債的壓力即相對減輕。此外，為避免景氣再度下滑，企業經營者在此時將會持續維持一個安全，高流動性的資產負債表，這也表示債券違約率上升的情況不易發生。
資金流入減緩，並不表示利差就此擴大
美國高收益債券基金自2010年第二季中流入金額開始趨緩，但資金流入減緩甚至淨流出，都不一定表示美國高收益債券的表現將開始走下坡。以2003-2004年為例，資金大幅湧入高收益債券(與2009年情況類似)，且該期間利差縮減了408bp，但自2004年至2006年中，高收益債券雖然淨流出高達200億美元，但利差並未因此擴大，甚至縮減115bp。
此外，倘若資金就此流出高收益債券，投資人也必須考慮該投資哪些替代標的。以美國債券市場工具而言，保守的投資人可以選擇3%左右的公債，因為這是市場公認最安全的標的。但對能承擔較高風險的投資人而言，美國投資等級債券、政府機構房貸抵押債或是公債，目前的殖利率都已來到二十年以來的歷史低點。雖然目前美國高收益債券利率雖然仍較歷史偏低，但8.5%的利率仍相當具有競爭力。
貝萊德美元高收益債券基金與貝萊德環球高收益債券基金
在整體經濟緩步回升的過程中，貝萊德並且不追求過高的收益率，並避免高收益的「beta 賭注」，反而偏好高收益債市場中較高品質的公司，並避開依賴經濟成長以維護其過度舉債的資金結構之企業。
貝萊德美元高收益債券基金為貝萊德全球基金-美元高收益債券基金之簡稱，於2009年5月11日前，本基金名稱為貝萊德美國高孳息/收益債券基金。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本基金經行政院金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK 2010-353
「異常的不明朗」(unusually uncertain)
2010年七月美國聯儲會主席伯南克在出席國會聽證會時，以一句「異常的不明朗」(unusually uncertain)來形容當前美國的經濟情勢。緊接著，券商紛紛調降美國2010年的GDP成長預估，市場也透露負面的反應，八月S&P500下跌了4.7%。而觀察美國高收益債券的利差走勢，其實過去四個月以來利差一直維持在650bp -700bp之間，投資人不禁要問，在如此低成長及低通膨的經濟環境下，美國高收益債的表現為何？
低成長與低通膨下，美國高升收益債券表顯不俗
根據美國銀行的研究指出，若將經濟成長與通膨的條件加以定義，則自1980年代美國高收益債券開始發行以來，美國曾歷經14次的低成長+低通膨的經濟環境。其中低經濟成長的定義是指實質GDP成長在1%-3%之間，低通膨定義為經季節調整的核心通膨率CPI為負值。由圖一可看出，自1985年以來，高收益債券在低成長與低通膨的環境下，其的利差表現大部分都是呈現緊縮或是持平的狀況，唯僅於2000年時，利差由700bp來到900bp，但這是過去14次中的唯一一次，由此可見在低成長與低通膨的環境下，高收益債券的表現不俗。
若進一步將美國高收益債券與其他美國資產類別，分別在低成長與低通膨的經濟環境下比較，可發現美國高收益債券在兩種條件下都表現出色，尤其在低通膨環境下，其表現僅次於美國股票。而在低成長的環境下，股票反而成為表現最差的標的，但美國高收益債券的表現僅較其在低通膨時稍微下滑些許(季表現由2.8%來到2.6%)。
此外，觀察過去不同經濟環境可發現，就如一般預期，美國高收益債券在經濟衰退(Contraction)與通膨升高(Reflation)的環境下表現較差，因為經濟衰退將衝擊企業營收，引發違約率上升，而通膨升高的環境下，利率上升對債券也是直接影響。但在其他的環境下：低通膨(Disinflation)，低成長(Low Growth)與高成長(High Growth)，美國高收益債券都有不錯的表現，由其當前經濟發展趨勢為低成長與低通膨，美國高升收益債更有高於其他環境的上漲潛力。
貝萊德美元高收益債券基金與貝萊德環球高收益債券基金
在整體經濟緩步回升的過程中，貝萊德並且不追求過高的收益率，並避免高收益的「beta 賭注」，反而偏好高收益債市場中較高品質的公司，並避開依賴經濟成長以維護其過度舉債的資金結構之企業。
貝萊德美元高收益債券基金為貝萊德全球基金-美元高收益債券基金之簡稱，於2009年5月11日前，本基金名稱為貝萊德美國高孳息/收益債券基金。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本基金經行政院金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK 2010-349
市場預期聯準會升息時間點將大幅延後，使得投資人短期對利率走升的期望落空，對未來美國經濟狀況可能較為不佳的風險意識提高，進而回到債券市場，尋求較為穩定的收益來源。在目前全球投資人短期較不易由相對悲觀的情緒大幅轉為樂觀氣氛的情況下，債券需求將相對偏高，有利壓低美國殖利率曲線，使得殖利率仍較高的新興市場美元債具相對吸引力，適合加入投資組合。
在近期經濟數據不如預期之情況下，市場對聯準會升息時間點之預估，從四月底的約六個月後大幅延長至目前約十二個月後。而市場對聯準會的升息時間點延後至明年六月之後，也使得債券投資人原先預估升息後可能增加的利息收益延後實現，在短期內殖利率曲線上移的風險不高的情況下，債券投資人將資金由短天期債券移出，轉往二年期或期間更長之債券以獲得較高的利息收益。升息延後使得債券投資人願意接受較高的值利率曲線風險，加上部分資金因避險需求轉進債市，均使得5-7年期的殖利率下滑。而新興市場債券由於其存續期間約4-5年，在近期5年期殖利率大幅下滑的情況下，也同時受惠。
因此，雖然對近期較低的利率水準，是否將使債券市場出現泡沫，市場提出質疑，但實際的資金流也反映了市場目前對收益的需求若渴，以及對景氣較為保守的態度，而在今年股市操作難度相對較高的情況下，投資人轉而選擇收益較為穩定的債券市場進行投資，預估此趨勢將持續一段時日，而充裕資金流入及流動性提高將持續壓低殖利率曲線，降低債券市場投資人短期可能面臨的風險，進而提高投資人持有二年期以上債券的意願。
由於多數歐美國家仍面臨債務過高但短期稅收不易增加的困境，因此，政府負債水準短期將不易降低，債信評等將持續面臨被市場檢驗及調降的風險，因此，建議投資人根據自身風險屬性，將資產品質仍持續提升的新興市場債加入投資標的。貝萊德新興市場債券基金與貝萊德亞洲老虎債券基金均以新興市場美元債為投資標的，投資人可考量投資風險及自身投資屬性，適度加入此項資產類別，以分散債券投資之風險。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。 本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK2010-351)
市場預估亞洲多數國家明年經濟成長率將相對全球其他區域為佳，加上目前大部分亞洲國家政府負債相對較低，貝萊德亞洲老虎債券基金目前投資於亞洲各國美元政府債約28%、類政府債約25%(截至2010/07/31)，在未來亞洲各國經濟前景較佳，債信可望持續改善且相對其他成熟國家穩定之情況下，前述兩項債券類別應可受惠此一趨勢。
歐債事件雖然暫時告一段落，但全球債券投資人也因此開始關注整體國家風險，而亞洲各國較低的負債水準，較高的經濟成長率，持續增長的稅收，使得亞洲各國的美元外債相對具吸引力。以圖一來看，東亞的負債水準為全球各區域第二低，僅次於部分中東及非洲國家。而南亞部份國家如泰國及馬來西亞雖負債比較高，但其經濟成長受惠於整體亞洲區較高之經濟成長帶動，加上國內儲蓄率相對較高，以賴外債融資需求較低，政府支出相對不受影響，均有利維持經濟成長及債信。
再觀察亞洲區域的其他地區與國家，香港在金融風暴中，政府仍可維持收支盈餘，中國、韓國及印尼負債則偏低，政府仍有進行財政政策的空間。而印度及菲律賓雖有負債，但負債水準並未失控，且計劃將進一步將債務降低，整體而言，亞洲各國政府目前負債水準相對穩定，且目前並無大量支出的進一步計劃，這些舉措均有利維持債信前景的穩定及提升。
貝萊德亞洲老虎債券基金目前投資與政府債信直接或間接相關的比重約五成，在亞洲各國債信展望穩定向上的趨勢下，投資人可依據自身風險屬性，適度加入此基金以分散風險，並參與亞洲地區持續擴大的資本市場及經濟成長。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK2010-350)
貝萊德亞洲老虎債券基金投資於亞洲公司債約佔整體投資組合之33%(截至2010/07/31)，除了著眼於亞洲相較於全球具較高之經濟成長，且政府與民間負債相對較低，有利亞洲企業維持其獲利及較佳之財務狀況外，亞洲公司債長期較同等級美國公司債受到低估，也是未來亞洲公司債仍有表現空間的主要原因。
亞洲的美元公司債市場過去因為機構法人所提供之研究報告相對較少，因此，流動性相對於美國公司債較低，與美國公司同等級的亞洲公司債，其利差卻相對較高，然而，自金融風暴之後，由於亞洲的經濟體質相對較佳，公司債違約率相對較低，若以美國及亞洲的高收益債違約率來看，亞洲的高收益債違約率於風暴期間低於美國高收益債，但利差卻仍相對較高，也因此提供了債券投資人更多的投資機會。
由於歐債風暴之後，市場對已開發國家之債信出現疑慮，資金開始湧入體質較佳之新興市場，而亞洲公司債市場也在資金持續流入下受惠，若此趨勢持續，將有利改善亞洲公司債過去流動性較為不佳的情況，有利亞洲公司債後續走勢。此外，在市場資金的帶動下，機構法人對於亞洲公司債的研究也將較過去積極，更有利改善過去亞洲與美國公司債信評相同但價格卻較低的情況。
在目前全球經濟前景仍不明朗的情況下，建議投資人將投資美元債券為主的貝萊德亞洲老虎債納入投資組合，不僅可以降低因股市波動所造成的影響，也可持續受惠亞洲經濟成長相對較佳的優勢。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK2010-336)
貝萊德亞洲老虎債券基金的投資策略主要以投資亞洲新興市場的美元債為主，債券投資標的包含主權債、機構債與類政府債以及亞洲企業所發行的公司債(圖一)。
以七月底的基金配置來看，目前亞洲老虎債主權債約佔28%，機構債與類政府債則約佔25%，此二部份主要可讓投資人參與亞洲新興市場債信評等提升的過程，並受惠於亞洲新興市場相較已開發國家較佳基本面之優勢。並且，藉由投資此二類型債券，使投資部位能有足夠的流動性，當經理人須快速調整投資組合時，充裕的流動性將有利資產出售時的價格不至偏離基本面而影響基金績效。此外，此部份投資也可提供穩定的利息收益，有利整體績效的表現。
貝萊德亞洲老虎債券基金也投資亞洲企業所發行之公司債，由於目前亞洲整體經濟成長率仍相對全球其他區域為高，有利亞洲企業之獲利及債務品質的提升，因此，目前亞洲老虎債券基金投資亞洲公司債之比重約為33%，除了主要著眼於亞洲較強勁之基本面有利企業獲利外，也希望亞洲公司債之利差，可以在近期資金持續流入的情況下，改變過去因為流動性較差所產生的較高折價。此部份之投資，則提供投資人參與亞洲經濟持續成長所帶來對企業的有利環境變化。
除了投資各種亞洲相關的美元債券之外，貝萊德亞洲老虎債也持有部份較有升值潛力的亞洲貨幣相關部位，以分散績效的貢獻來源，並提供適度參與貨幣升值的可能性。
貝萊德亞洲老虎債券基金除投資標的分散，基金經理人也隨時根據市場狀況調整配置(圖二)，以目前之配置與五月份時相較，基金經理人便加碼主權債與公司債，並下調貨幣相關的部位，以幫助投資人抓取各亞洲美元債券與貨幣的相關變化。在近期市場波動較大的情況下，靈活配置的策略將有利經理人創造超額報酬。
由於近期美國公佈之經濟數據顯示美國景氣復甦仍需一段時日，建議投資人可考量自身投資屬性，將貝萊德亞洲老虎債券基金加入投資組合，以分散投資組合之風險，並持續參與亞洲經濟成長的過程。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推介或建議。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK2010-333)
美聯儲進行二次量化寬鬆顯示美國景氣復甦仍需時間，短期內美元利率調升之機會偏低，在新興市場經濟成長狀態相對較佳且負債較低之情況下，有利投資人持續持有新興市場美元債，以獲取相對穩定的利息收益。
美聯儲為預防經濟下行風險提高，再度進行量化寬鬆，對市場注入美元，同時將其資產規模維持一定水準，以提供市場超額資金(圖一)。由於美聯儲進行量化寬鬆的方式，是透過購買公債來進行。因此，10年期公債殖利率再度走低，來到2.6%之水準且下看2%，同時也使得債券價格走高，新興市場美元債也同步走揚。
由於目前市場資金充裕，且持續流入新興市場美元債券(圖二)，使得利差持續縮減，在短期美國升息機率偏低之情況下，持續流入之資金將有利新興市場美元債券維持其價格。
貝萊德亞洲老虎債券基金與貝萊德新興市場債券基金主要以投資新興市場美元債為主，在目前市場偏好債券且對經濟成長前景較為保守之時期，建議投資人可以將其加入投資組合，分散風險，並降低投資組合之波動。
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新興市場類政府債券為新興市場債券中較為特殊的投資標的，通常新興市場類政府債的發債主體為企業，主要為電信、能源、天然氣與石油、公共事業、國防科技等產業，但由於此類產業於新興市場各國中扮演影響經濟成長的重要產業，因此，通常此類型產業於新興市場中，政府均持有股份，持股比重不等，部份企業新興市場政府甚至持有100%股權。因此，雖然發債主體為企業，應視為公司債，但由於政府持有股權，若企業發生債信危機，市場通常認為政府將介入以避免違約事件。因此，此類企業發債時相對其他一般企業則享有較低成本之優勢。
新興市場類政府債的利差通常受該國政府本身債信的影響，因此，類政府債的相較美國公債的利差，通常可分為兩部份，一是該新興市場國家本身相對美國公債的利差，另一部份則是該類政府債相對於該國美元外債的利差，反映的通常是企業本身所隱涵的風險。由於國家風險對類政府債的影響通常高於企業本身的風險，因此，類政府債的操作通常可與政府債同時進行，當兩者的利差太過接近時，經理人可以售出所持有的類政府債，買進該國的美元外債，反之亦然。也因此，評估兩種債券的相對價值，提供了經理人創造超額報酬的另一種方式，以貝萊德亞洲老虎債券基金為例，經理人便可經有此操作方式，為投資人選擇相對較佳的投資標的。
此外，除相對於本國外債之外，也可觀察區域間各類政府債的走勢變化(如圖一)，以進行區域間的轉換，經理人可以經由風險調整後的利差來觀察，各區域間類政府債券的相對價值，以進行買進與賣出的動作。因此，以投資整體新興市場的貝萊德新興市場債券基金，便可進行此類操作，潛在提供投資人更多超額報酬的來源。
由於新興市場的債券市場規模與日俱增，可供經理人操作與轉換的標的也較過去為多，並且在資金持續流入下，流動性也較過去為佳，建議投資人於考量自身投資屬性及投資風險後，將貝萊德新興市場債券基金與貝萊德亞洲老虎債券基金加入投資組合，以相對穩定的方式，參與新興市場的長期成長。
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我們認為在目前經濟環境下，新興市場債和亞債將是適合投資人中長期佈局的債券類別。
一般而言，債券的投資方向，通常可以約略以景氣循環的位置來做為參考。
當景氣開始復甦時，波動性較高的高收益債以及新興市場債，因為受資金影響的層面高，以及在先前不景氣時被超賣，將可因資金的供給增加，以及信用利差的回歸正常，帶來較高的報酬。
當景氣步入成長階段時，初期由於信用風險持續下降，與信用風險連動的債券，包括高收益債，新興市場債，以及投資等級債券，都有好的表現。
然而，進入成長的後期，接近景氣的高峰時，由於成長產生過熱的現象，通膨風險升高，利率上揚，使得資金動能減弱，高收益債以及新興市場債表現開始落後於投資等級債。
隨著利率的上升，景氣循環進入另一個階段，就是景氣成長趨緩。此時經濟成長的變數增加，企業資金取得較為不易，違約率風險提升，資金開始流向較安全的投資等級債，使其表現較為良好。當景氣趨緩進入後期，由於通膨的風險下降，市場風險意識的提升，公債表現開始超越其他債券類別。
景氣後續的發展有兩種可能性，一般而言，是完成所謂的「軟著陸」，進而重新回到成長的階段。另一種情況，則是景氣進入衰退期。此時由於通縮風險增加，利率下跌，公債的表現將較好。
除了上述的週期性循環，投資人必須同時考慮市場內部結構性的變化。例如新興市場債和其中的亞債，由於經濟體質的轉變，信用評等的提升，其市場地位已經開始取代已開發市場公債和投資等級公司債，在這種變化下，當景氣進入成長趨緩的後期時，原本將投入公債和公司債的資金，將分流至新興市場債和亞債，使其持續擁有良好的表現。
目前的經濟環境屬於景氣成長趨緩的格局，我們認為未來進入衰退的機率不高。因此當景氣完成軟著陸後，將再度進入成長階段。在這種狀況下，新興市場債和亞債將是適合投資人中長期佈局的債券類別。
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由於美國高收益債券市場存在已久，高收益債券的次級市場流通性以及信用評等機構也較其他國家發達，因此分析師較能針對美國高收益債券的預期報酬率來進行分析。
一般而言，債券報酬的獲利來源主要來自兩部份：利息收入與利差變化。利息是指當債券發行時，發行公司或機構願意提供給債券投資者的定期利息收入，為收益與其投入本金的比率，通常以年率表示，而配息的方式一般為每月/季/年。
利差則為承擔高於最低風險債券(一般指相同到期日的美國政府公債)所能得到的額外報酬。不同的債券由於發行機構的信用(違約)風險不同，其利差也會有所不同。信用(違約)風險泛指到期時發行機構無法償還本金，或無法如期發放利息等違約事件。由於公債為國家所發行，因此其違約風險較低，利差也較低。投資等級公司債或高收益債，由於投資人所承擔將是個別公司的違約風險，其利差則較公債來的高。
此外，利差變化為影響債券價格或資本利得的主要關鍵，當一家公司的信用風險獲得改善(如公司研發出受歡迎的新產品，推升未來的獲利預期)，投資人對於公司償債能力的信心就會提高，使得該公司債券的利差縮小，進而推升其債券價格。
由上述可知，分析高收益債券預期報酬率，就是在預測債券未來的利差變化，再加上已知的固定配息金額。一般的計算方式有兩種：第一種方式較為複雜，因為在預估利差變化的同時，也必須預估發行公司未來的違約率、債券回復率，以及公債利率的走勢，而其中公債利率的變化又與景氣、通貨膨脹，聯邦利率的預測與債券市場供需有關。
另一種方式則較為簡單，就是直接預估未來殖利率。由表一可看出，摩根大通預估至2010年底，美國高收益債券的殖利率將會縮小43個百分點，由目前的8.33%降至7.9%。將該百分點乘上存續期間(3.89年)，就可得知目前至年底的預期資本利得(1.7%)，將該預估值加上剩於期間的利息收益(3.7%)與年初至今的總報酬(8.2%)，即可略推估出2010年美國高收益債券的預期年報酬率(13.5%)。
貝萊德美元高收益債券基金與貝萊德環球高收益債券基金
2010年以來，許多高收益公司有效的改善財務狀況，並提升現金流量，因此增加許多現金資產到資產負債表中。再加上2009年選擇性的舉新債還舊債以延後到期日，減少了公司倒帳的潛在可能，我們的確發現企業維護債務負擔的能力大幅進步，更為重要的是，對於快到期的貸款進行再融資的能力也大幅進步。在整體經濟緩步回升的過程中，我們並且不追求過高的收益率，並避免高收益的「beta 賭注」，反而偏好高收益債市場中較高品質的公司，並避開依賴經濟成長以維護其過度舉債的資金結構之企業。
貝萊德美元高收益債券基金為貝萊德全球基金-美元高收益債券基金之簡稱，於2009年5月11日前，本基金名稱為貝萊德美國高孳息/收益債券基金。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本基金經行政院金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK 2010-298
今年甫榮獲晨星暨SMART2010年智富台灣基金獎之最佳亞洲債券基金的貝萊德亞洲老虎債券基金，同時投資於亞洲國家之主權債、機構債與公司債，包括47%的投資等級與49%非投資等級(資料來源：貝萊德至2010年4月底之投資組合)，適合看好亞洲經濟與獲利成長，又擔心歐盟債信持續蔓延的投資人。
貝萊德亞洲老虎債券基金的平均債信評等為BBB-(至2010年4月底)，相較於只能投資亞洲高收益債券的基金，貝萊德亞洲老虎債券基金的評等較高BBB-，為投資等級)、波動性較低；若跟以政府主權債為主的亞債基金比較，貝萊德亞洲老虎債券基金則有收益率較高的優勢；若跟以當地貨幣為主的亞債比較，因以美元外債為主，搭配靈活操作亞洲貨幣，不僅可適度參與亞洲貨幣升值，當亞洲股市回檔時，因以美元外債為主，故不致產生過大的波動。
亞洲債市在新興股市下跌期間表現優於全球新興債市與貨幣
若統計全球新興市場波段跌幅超過10%，同期間新興債市與貨幣之報酬率表現(下表)，在2005年至2010年的七次經驗中，代表貝萊德亞洲老虎債券基金的指標JP Morgan Asia Credit Index(簡稱JACI指數)共有4次為表現最佳的市場，而且最大跌幅僅有-1.1%，而於2007年11月至2009年2月底，全球股市空頭期間，JP Morgan JACI指數跌幅僅有8.4%，亦是四種指數中跌幅最小的市場。
亞洲經濟體質佳、與歐盟貿易往來度低、利差仍有機會持續縮減
亞洲除了具有三大新興市場中經濟成長性最高、與陷入債信風暴的歐盟貿易往來度最低的優勢外，貝萊德亞洲老虎債券基金因有43%投資於公司債，亞洲企業經歷過1997年亞洲金融風暴與2008年美國次貸風暴後，過去十年負債不斷降低，企業Gross Debt/EBITDA幾乎已來到最低水
準，在債信改善、獲利持續提升下，有利亞洲企業債利差持續縮減，以JSCI企業債與美國投資等級公司債之利差至2010年5月底約2.15%，雖已較雷曼倒閉時的高點4%以上縮減不少，但相較於2007年低於1%的平均水準，利差仍有持續縮減的空間。
而在近期全球股市回檔時，資金仍持續湧向新興市場債券，2010年至今資金淨流入310億美元，不僅是連續第七個月淨流入，若相較於2006年至2009年前五個月的水準，今年也是創近幾年的新高紀錄，而5月份僅至18日就淨流入10億美元，顯示資金在全球股市回檔下，反而選擇體質佳的新興市場債券作為低利環境下的資金去處。
對於擔心歐盟債信風波持續擴大的投資人，於考量自身投資屬性及投資風險後，不妨以美元外債為主、且受歐盟衝擊最低的亞洲債市資產，如貝萊德亞洲老虎債券基金，為資金停泊站。
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債券常被認為與股市走勢相反，但在全球股市自近期高點回檔至今，若觀察理柏分類之各類型債券平均的台幣報酬率，除了以美元投資的債券維持正報酬外，其餘類型的債券也出現負報酬。然而，若以近期回檔區間計算或今年至今報酬率，亞洲債券基金是少數平均報酬率都為正的類型，同時也是今年至今平均報酬率表現最佳的債券類型。
為何亞洲債券是歐洲債務風暴下的避風港呢？主要具有以下幾點優勢：
1.亞洲擁有高度經濟增長，而歷經1997年與2008年兩次金融風暴的焠煉，體質更佳
在2009年，新興亞洲是三大新興市場中唯一經濟成長率為正的市場，IMF國際貨幣基金會4月份的最新預估，新興亞洲在2010年與2011年GDP成長率分別為8.7，亦是經濟增長幅度最高者。2000年至2009年間，新興亞州不僅在三大新興市場中累積最多的經常帳盈餘，除印度與馬來西亞的外匯存還較尚未回到金融海嘯前水準外，其餘國家均較2008年9月時成長，而且平均增加43%，顯示新興亞洲歷經了1997年與2008年兩次金融風暴後，體質更為健全。
2.亞洲與歐盟的貿易往來依存度低，受到的經濟衝擊有限
歐盟雖然是亞洲各國的重要出口夥伴，但若計算PIIGS佔亞洲各國出口比重，比重最高的屬印度、印尼與中國分別佔4.4%、3.5%與3.3%，但還是比拉丁美洲的巴西4.6%低，更不用說貿易往來最密切的新興歐洲了。萬一歐盟真的因為財政緊縮政策而使衝擊到其進口與經濟成長，新興亞洲的衝擊應該最低。
3.亞債逐漸受到非本國以外投資的青睞
亞洲的高儲蓄率，提供各國債券籌措資金的管道，不過，近幾年因為亞洲的債信穩定改善，亞洲貨幣升值與對人民幣升值的預期，使得外國資金持續進駐亞洲債市，以其享有較美元為高的收益率、較低信用風險與可能的資本利得。今年前4月，印尼政府發行的政府公債達62.2兆印尼盾，扣除到期展延的部位後，淨發行額為23.9兆印尼盾，其中外國人淨申購部位是印尼淨發行額的168%。根據券商統計，至2010年4月中旬止，印尼與馬來西亞的政府公債有24%與19%被外國人持有，這已經是2005年以來最高水準，其他如南韓與泰國也都見到外資持續擁入的現象。
由於亞洲債券具有上述優點，因此當希臘5年期CDS於5月5日竄升到943基準點(Base Points)時，新興亞洲平均13國的CDS仍處於200基準點之下，也是今年以來平均報酬率表現最佳的債券類型。
貝萊德亞洲老虎債券基金榮獲2010年晨星頒發的最佳亞洲債券基金
貝萊德亞洲老虎債券基金主要投資於亞洲地區，不僅具有上述投資亞債的優勢，並榮獲2010年晨星頒發的最佳亞洲債券基金。就其資產配置，政府主權債券、機構債與政府相關債券佔53%、公司債佔43%；就債信評級，47%為投資等級、49%為非投資等級，平均信用評等為BBB-(以上基金配置之資料來源為貝萊德，至2010年4月底之投資組合)，可利用投資等級債券降低波動性，並用非投資等級(高收益債券)提高基金的收益率，加上可同時配置於美元與新興亞洲貨幣，經理人可調配美元與非美元貨幣比重，適合看好亞洲經濟又擔心股市波動性的穩健型投資人，或者作為積極型投資人的短期資金停泊站。
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金融海嘯過後，新興國家公司債JPM CEMBI Broad指數在2009年創造了37.5%的報酬率，看似雖不如美國高收益債券JPM High Yield指數58.9%的漲幅，但新興市場公司債的整體評等BBB，卻高於僅有B級評等的高收益債券，加上新興國家公司債因擁有低槓桿與高獲利成長性的基本面為後盾，更適合投資人做為核心配置。
不論是投資等級或高收益債，新興市場公司債表現均優於美國公司債
2009年新興市場債券的發行量達2295億美元，是1995年的12倍之多，其中公司債占6成，4成則為國家主權債券，整體新興市場公司債規模(以面額計算)6200億美元，雖僅有美國高收益債市規模的64%，卻是歐洲高收益債規模的4.5倍，其中新興亞洲在2009年新債發行量占新興市場公司債的33%，是穩健資金的首選之一。
若比較報酬率(上表)，不論是高收益債券或是投資等級公司債，新興市場表現均顯著優於美國，而若考慮到單位風險所承受的報酬率Sharpe值，新興市場高收益公司債也較美國高收益債券高。
新興亞洲公司債體質更優於歐美與其他新興市場，2010年違約率可望大幅降低
隨著全球經濟景氣復甦，JP Morgan預估2010年整體新興市場EPS成長率26%，而新興亞洲企業EPS成長率29.3%更勝於整體新興市場。由於獲利成長性高，在穆迪評鑑中，亞洲公司債展望穩定者佔66%，有2.1%的企業有機會被調升評等，比拉美、新歐與歐美展望還家，而可能被調降的企業僅佔5.2%，約僅是拉丁美洲企業的一半而已。(資料來源：Deutsche Bank與Moody’s Report 2009Q3，2010年1月7日)。2009年新興亞洲高收益債券違約率11%，預估2010年可望大幅降低至2.1%，違約率大幅降低，有利利差持續縮減，預估高收益債券目前與最低利差水準比較起來，還有482BP的利差空間可期。(Base Point，基準點，每100BP代表1%)
擁有高殖利率與利差仍有縮減機會等優勢，預期資金將持續流入新興市場債市
美國高收益債券自2008年底資金開始流入，而新興市場債券卻是自2009年5月才開始呈現淨流入，2009年新興市場債券淨流入合計229億美元，尚未突破2006年與2007年水準，而近期共同基金的資金加速流入該市場，最近四週平均淨流入12.6億美元，是近期資金流入比率最高的資產類別。目前新興亞洲平均殖利率5.3%，而其中亞洲高收益債殖利率更可達8.72%，並不輸給美國高收益債券的8.6%，加上資金持續流入，有力推升後續的債券價格。
貝萊德亞洲老虎債券基金可享受新興亞洲國家與公司債信調升、高殖利率與貨幣升值
貝萊德亞洲老虎債券基金是台灣已核備境外基金中少數採取以投資於新興亞洲債市，並投資於國家主權債、投資等級公司債與高收益債之複合式資產配置，可讓投資人參與經濟成長率最高的新興亞洲，並享受國家主權債與公司債信調升、高殖利率與貨幣升值之獲利機會。至2010年3月底為止，該基金持債之平均信評為BBB-，其中40%為殖利率較高的新興亞洲投資等級公司債與高收益債，該基金榮獲晨星季SMART2010年智富台灣基金獎之最佳亞洲債券基金，SHARPE值更是同類型基金平均的一倍以上，適合看好亞洲又擔心近期亞洲股市波動較大的投資人。
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十月份的高收益債漲勢趨緩，是否意味高收益債這波的漲勢已到盡頭 ? 未來一年的期望報酬為何 ?
十月份的高收益債漲勢趨緩，是否意味高收益債這波的漲勢已到盡頭 ? 未來一年的投資展望為何 ?
身為風暴核心的高收益債為何可以短時間內再創新高 ?
高收益債券自去年12月中落底後，隨著系統性風險解除與經濟回溫，高收益債出現大幅反彈，甚至回升到2007年五月的歷史新高。
累計高收益債指數從07年五月高點往下修正35%左右，再從08年底低點上漲超過50% 回到歷史新高，投資人不禁要問，為何遭逢世紀信用風暴，身為風暴核心的高收益債為何可以短時間內再創新高 ?
首先來看一下近期高收益債的表現，從圖一可以看出，年初以來，高收益債的表現相當亮麗，但近期卻開始出現震盪，十月份的表現雖然仍有不錯的水準，但相較於前三季的優異表現，看來有後繼無力的現象。
圖一高收益債指數回報
Source: Citigroup; as end of Oct. 2009.CCC 級的高收益債券未來還有多少上漲空間呢 ?
事實上，年初以來高收益債的強勢表現最大的績效貢獻來自 CCC 級的高收益債，漲幅高達近 95%，佔指數的比重也高達 23.5%。但CCC 級的高收益債券未來還有多少上漲空間呢 ? 從圖二我們可以看出，不同信用評等的信用風險利差曲線在過去一年來有大幅的緊縮，但近一個月來並無明顯變動(與九月的曲線幾乎重疊)。以目前的經濟狀況與高收益債違約後的低回復率來看，要回到07年十月的信用風險利差的歷史低點，勢必需要一段時間。
圖二 不同信用評等高收益債之風險利差曲線變化
Source: Citigroup; as end of Oct. 2009, Y 軸 : 經選擇權調整後信用利差 - OAS，單位 : 基本點.為何目前高收益債的違約率遠低於之前的預期呢 ? 還會再低嗎 ?
事實上，去年底由信用利差反推得到的五年累積違約率甚至高達50%以上，但當時高收益債的風險利差擴大到1500基本點以上的最主要原因是系統性的流動性風險所造成，這次風暴核心是金融業、證券化債券市場與槓桿債務(Leverage Loan)，一般公司的高收益債在信用風暴來襲時出現短暫的流動性風險大幅折價，隨著系統性風險解除，一般產業的高收益債也跟著快速回升。但明年預估 4% 的違約率 (參考圖三) 已經明顯低於泡沫後的歷史水準，再降低的空間有限。
圖三寬鬆的低利率環境大幅改善了高收益債的違約情形
Sources: J.P. Morgan; Moody’s Investors Service; 11/10/2009.
為何來自共同基金的買盤出現明顯縮減 ? 是否意味高收益債這波漲勢已到盡頭 ?
從圖四可以看到來自於共同基金的買盤在最近一個月出現明顯縮減，但同一時間高收益債的供給發行量卻大幅盤升，若在資金面與籌碼面持續不利於高收益債，未來的表現相對有限。事實上體質不好的公司在目前保守的銀行信用政策下不容易取得銀行資金(參考圖五)，必須要靠初級市場發債才能取得資金，一旦共同基金的買盤縮手甚至翻轉，都將對高收益債的表現造成壓力。當然債券並非股票，有超過票面價值的想像空間，一但高收益債的表現回到正常水準，資金也會跟著退潮。
圖四高收益債資金面與籌碼面的變化
Source: S&P LCD, Barclays Capital; 11/2/2009.
未來高收益債的投資展望為何 ?
以目前的經濟狀況與高收益債違約後的低回復率來看(參考圖六)，要回到07年十月的信用風險利差的歷史低點，勢必需要一段時間，目前高收益債的殖利率為 9.6%，已低於過去20年歷史平均 10.6%，若以未來一年4% 的違約率、25% 違約後回復率來計算，若殖利率維持不變，則高收益債未來一年的合理報酬約在 9.6% - 4% + 4% * 0.25 =6.6%。
依據過去歷史經驗，高收益債在空頭的表現優於股票低於投資等級債，在多頭時高於投資等級債低於股票；而最佳的投資時機則是多空反轉點(去年2008年12月)，展望未來，除非景氣再次大幅惡化，高收益債的報酬波動將大幅降低，報酬也將回復到2004到 2007年的正常水準(參考圖七)。
圖六各種債券違約後的回復率變化(累計12個月平均, %)
貝萊德美元高收益債券基金為貝萊德全球基金-美元高收益債券基金之簡稱，於2009年5月11日前，本基金名稱為貝萊德美國高孳息/ 收益債券基金。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本資料僅供參考，本公司並不針對個人狀況提供投資建議，投資人如欲進行投資，應自行判斷投資標的及其投資風險，並承擔投資損益結果，不應將本資料引為投資之唯一依據。本基金經行政院金融監督管理委員會核准，惟不表示絕無風險。由於高收益債券之信用評等未達投資等級或未經信用評等，且對利率變動的敏感度甚高，故本基金可能會因利率上升、市場流動性下降，或債券發行機構違約不支付本金、利息或破產而蒙受虧損。本基金不適合無法承擔相關風險之投資人。投資人投資高收益債券基金不宜占其投資組合過高之比重。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。(BLK-0911-432)
隨著美元長期趨貶的聲浪逐步攀升，亞洲與原物料大國貨幣再度成為市場焦點。2009年，新興市場於股、債、匯市皆有強勁表現。未來，在基本面支持下，新興市場股匯雙漲，或債匯雙漲的趨勢仍應可期。然而，由於各區新興市場降息循環接近尾聲，建議較保守投資人以短債方式介入新興市場債以降低利率風險，積極型投資人則以定期定額方式參與新興市場股市，投資相對穩健。
新興市場股債匯三方走強
2009年，拉丁美洲、新興亞洲，與新興歐洲三大區域新興市場同步走揚，於股、債、匯市走勢一致，這顯示，無論是透過股票、債券或貨幣，投資人對這三區域新興市場的期待是一致的。以債市來看，新興亞洲債券與拉丁美洲債券，已率先回到接近2007年的債信水準。以股市來看，相對成熟國家股市表現，新興亞洲與拉丁美洲股市也已到約2007年的相對表現。貨幣市場表現趨勢一致，唯稍落後股市與債券市場相對歷史表現。
資料來源：彭博資訊, Barclays Capital.
基本面支撐新興市場投資前景
2008年底，市場曾一度擔憂，金融風暴會嚴重傷害新興市場於近年建立起的基本面。然而，由外匯存底、經常帳收支，與財政收支來看，新興市場於風暴後相對優異的表現，是有強勁的基本面所支持。
由外匯存底來看，新興市場外匯存底水準，於2006年即超越已開發國家。雖然總金額已由風暴前約4.4兆美元的高點，微幅下滑至約4.2兆美元水準，但仍約為已開發國家的兩倍。經常帳收支占GDP比重仍顯穩定，雖然新興市場各國也同樣推出財政刺激方案，但市場預估，新興市場財政赤字占GDP比重僅約3.8%，優於已開發國家占GDP約8.6%的比重，亦遠優於美國或英國可能超過11%的赤字水準。
新興市場債可能出現結構性買盤
除基本面外，新興市場亦可能獲得結構性買盤的支撐，新興市場債可望受到美國退休金的重視。在老年化社會壓力下，美國於2006年通過退休金保護法案，對退休金資產與負債有更清楚的規定。在此規定下，加上美國退休金資產，在金融風暴中大幅縮水而需要加速成長的壓力，市場預估，美國退休金管理將尋求較高收益、貨幣相關投資、較高存續期間，且較高信用評等的投資標的，而新興市場債可望因此受惠。
Watson Wyatt 2009年8月調查
美國確定给付制退休金結構性提升債券比重
| 比重(%) | 2008年6月 | 2009年8月 | 平均目標 |
| 股票 | 57.5 | 50.7 | 47.8 |
| 債券 | 32.4 | 38.4 | 40.1 |
資料來源：JP Morgan, 2009/9/28.
此次金融風暴證明，新興市場已逐漸走出自己的一條路，不再是成熟市場打噴嚏，新興市場重感冒。2010年，升息壓力對新興市場股市與債市短期走勢所造成的影響，是值得留意的。建議穩健偏保守型投資人，以新興市場短債方式介入，而偏積極型投資人則以定期定額方式投資新興市場股市為宜。
| 基金名稱 | 三個月 | 六個月 | 一年 | 二年 | 三年 | 五年 | 十年 |
| 貝萊德新興市場短期債券基金 | 3.8 | 14.0 | 1.6 | 5.5 | 21.8 | 56.1 | 171.3 |
資料來源：Lipper，計算至2009年9月30日止，以美元計價。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本資料僅供參考，本公司並不針對個人狀況提供投資建議，投資人如欲進行投資，應自行判斷投資標的及其投資風險，並承擔投資損益結果，不應將本資料引為投資之唯一依據。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。BLK0910-394
新興市場公司債券2009上半年表現
新興市場的公司債券在2009年上半年，是所有新興市場固定收益產品中表現最佳的類別(見圖一)。其2009年1月至6月的累計報酬率，若以 JPM CEMBI Index 為例，達24.40%，同時高於新興場本國債券(使用JPM 之 GBI-EM Global Index )的8.28%與新興市場外債(使用JPM EMBIG Index)的14.56%。這主要是受益於投資者風險偏好的提升，所以新興市場債券基金若有公司債券相關佈局者，多能因此受惠。但是展望後市，貝萊德對於新興市場公司債券仍抱持較審慎的態度。
新興市場公司債券未來的觀察重點
貝萊德認為新興市場企業債券的相對強勢會延續的機率較低，主要原因有下列幾項：
- 再融資的需求資金增加：根據JPMorgan 的預估，融資需求到2010年都會維持在高檔，約2200億美元；若再考慮同時新發行的債券量大增，將使該類債券的市場價格明顯受到限制；
- 新興市場企業債券和國家主權債不同，無法直接受惠於國家的支持：除非是所謂半主權債券( Quasi Sovereign debt)，這類債券是由政府100%所持有或是背書的公司所發行的債券，今年有機會新發行的公司債券也多為此類；
- 目前市場的共識是新興市場債券違約率將持續攀升；而由公司債券被升與調降評等的比率來看，未來投資新興市場公司債券需謹慎選擇標的；
- 新興市場公司債券相對於其他債券類別的流動性較差，仍是其一大隱憂。
貝萊德新興市場短債基金的相關佈局
也因為對於新興市場公司債券仍有疑慮，貝萊德新興市場短債基金債佈局以主權債券為主；對於本國貨幣債券，基金經理人認為近期本國貨幣債券的殖利率曲線仍會持續陡峭，所以若看到較長天期的債券投資價值顯現，將會伺機調節部位並加碼於此。整體而言，相對於成熟國家G7， 新興市場的利率水準高；雖然貨幣波動較大，但是利差可提供支撐。又新興市場貨幣與各類主流投資商品，如成熟國家股市、公債、高收益債券及新興市場股市相關係數低，適度將其加入投資組合中有利於分散風險。貝萊德新興市場短債基金即屬於此類投資標的，投資人可依自身風險屬性及投資需求，按合理比率進行配置。
貝萊德證券投資信託股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段95號28樓。電話(02)23261600。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。基金配息率不代表基金報酬率，且過去配息不代表未來配息率，基金淨值可能因市場因素而上下波動。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險；其他風險可能包含必須承受較大的政治或經濟不穩定、匯率波動、不同法規結構及會計體系間的差異、因國家政策而限制機會及承受較大投資成本的風險。 ( BLK 0908-313)
一般人常將通膨連結債券(Inflation–Linked Bonds)和美國所發行的抗通膨債券(TIPS- Treasury inflation- Protected securities)劃上等號，其實並不盡然。除了美國之外，在歐洲、英國與日本等國家都有發行類似的債券，只是各國名稱各異。例如法國叫做 OATei/i (Obligations Assimilables du Trésor Indexee sur LIndice des Prix à la consummation)；義大利叫 BTPei(Buoni Poliennali del Tesoro Indicizzati all’Inflazione)；Greece為GGBei( Inflation-Linked Greek Government Bonds)；UK叫 Linkers；而日本叫JGBi。上述這些通膨連結債券的目的在於保證實質報酬率(real return)，為達此目標，其現金流量(通常為該債券票息coupon)會連結到一個和通貨膨脹相關的指數。也因為該現金流(Coupon)會隨著通膨的改變而變化，使得這些債券可以提供對抗通膨的保護。若觀察(詳下圖二) Lehman Brothers 的全球通膨連結債券指數(Global Inflation –Linked Index)，該類型債券仍以美國所發行的債券市值為大宗，佔整體指數36%，而英國次之達25.2%。
在說明通膨連結債券近期表現與貝萊德的操作策略前，有一個重要的概念要先瞭解，即損益平衡通膨率（Break-even inflation）。
在債券存續期間中，多少的通貨膨脹率使得購買名目債券 (Nominal Bond；通常票息較高）與購買通膨連動債券無異？使兩者無異的通貨膨脹率即稱為損益平衡之通貨膨脹率（Break-even inflation）。 其所表彰的意義有下列幾項：
可以把它想成是目前市場價格反映出來的預期通貨膨脹率。影響Break-even inflation的因素包括了對於能源、通膨、經濟走勢等預期等等，若Break-even inflation上升，代表市場預期通貨膨將上揚，反之則下降。
投資者可以妥善運用該值，檢驗本身對於通貨膨脹率的預期。若投資者預期通膨率將較目前市價反映者大，則操作手法應為買入通膨連結債券會較有利。相反若是覺得未來通膨率應該低於目前市價所反映的數值，則購入名目債券會較有利。
應用損益平衡通膨率操作策略
| 事前的 (Ex-Ante) | 事後的 (Ex-post) | 投資者的偏好 | |
| 損益平衡通膨率 | = | 實質通膨 | 購買名目債券與購買通膨連結債券無異 |
| 損益平衡通膨率 | > | 實質通膨 | 持有名目債券將可獲利，因為與通膨連結的配息會比預期為低 |
| 損益平衡通膨率 | < | 實質通膨 | 持有通膨連結債券將可獲利，因為與可受惠於對抗通膨的保護 |
貝萊德證券投資顧問股份有限公司獨立經營管理。臺北市106敦化南路二段207號23樓。電話(02)23769200。本文提及之經濟走勢預測不必然代表本基金之績效，本基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所提及之公司或基金之投資並不應該被視為買賣相同的建議，僅供說明之用。本境外基金經行政院金融監督管理委員會核准或同意生效在國內募集及銷售，惟不表示絕無風險。基金經理公司以往之經理績效不保證基金之最低投資收益；基金經理公司除盡善良管理人之注意義務外，不負責本基金之盈虧，亦不保證最低之收益，投資人申購前應詳閱基金公開說明書。有關應負擔之費用(含分銷費用)已揭露於基金之公開說明書及投資人須知中，投資人可至境外基金資訊觀測站中查詢。以上資料包含第三人提供或發行，僅供法人機構及專業財務顧問或收件人專用，非供一般投資大眾使用，未經同意不得複製、引用或轉寄。「投資新興市場可能比投資已開發國家有較大的價格波動及流動性較低的風險。投資人應選擇適合自身風險承受度之投資標的」